招商证券
零售组：许荣聪、宁浮洁、王凌霄
最近市场对消费金融的关注度逐步提升，2016年左右我们曾发表消费金融系列深度报告三篇，本文是消费金融系列的第三篇，让我们温故知新。区别于消费金融系列一《万亿蓝海，错位竞争》宏观视角的分析，以及系列二《消费快速崛起，金融大有可为》微观视角的分析，系列三我们采用了国际对比的视角，试图回答两个问题：一、消费金融的空间有多大？二、消费金融的客群是哪些，这些客群被所有消费金融公司覆盖了吗？
2015年末美国狭义消费信贷（不含住房按揭）规模3.5万亿美元，占GDP和信贷总额的比例分别为19.7%和18.4%。美国消费金融产业兴起于第二次世界大战之后，伴随着战后人口膨胀、消费观念转变、居民可支配收入增长，美国消费金融实现了极为高速的发展。60年代之后，美国消费信贷规模一直伴随着居民消费总额持续的增长而稳步增长，增速普遍在10%-20%之间，89年股灾和08年金融危机一度使得消费贷款余额负增长，之后逐渐恢复，最近五年增速保持在5%附近。
美国的消费信贷可细分为学生贷款、汽车贷款、信用卡贷款等。2008年金融危机后，循环债务（信用卡）呈现下降趋势，非循环债务（学生信贷、汽车信贷等）得到爆发性增长。从最近十年的趋势来看，学生贷款的占比持续在提高，从2006年的21.2%一直上升到2015年的37.3%，汽车贷款占比略微有所下降，而信用卡贷款占比是萎缩最大的，从2015年的37.6%下降到2015年的26.5%。
2015年末中国狭义消费信贷规模4.1万亿，占GDP比例为6%，只有美国的1/3。近年来伴随着我国经济转型对刺激消费、扩大内需进而调整经济发展结构的迫切需求，以及居民收入和消费能力的提升，消费金融行业快速发展，我国消费信贷余额从1997年的172亿元增长到2015年的19万亿元，占金融机构信贷余额也从当初的0.2%上升到19.1%，预计未来几年消费信贷将保持20%以上的平均增速。虽然我国消费贷款占GDP比重超过了20%，但剔除以住房贷款为主的中长期消费信贷，我国的短期消费信贷占GDP的比重仅6%附近，远远低于美国20%的水平。
中国消费金融的市场空间有多大？万亿以上增量。2014年全国人口抽样调查显示，20-34岁的人口占比24.2%，按照全国总人口13.7亿人测算，80后和90后的人口数量在3.3亿左右。根据消费金融客群中80后、90后占比约80%的比例测算，消费金融的潜在客户规模达到4.1亿，假设进入成熟期后消费金融渗透率达到50%，消费金融公司覆盖的客户超过2亿规模。目前的消费金融公司、京东白条、淘宝花呗等已覆盖客户加总最多在几千万，客户覆盖率的提高和平均消费金额的提升将为消费金融带来数万亿的增量空间。
一、中美消费金融国际比较
（一）消费金融市场空间对比
2015年末美国狭义消费信贷（不含住房按揭）规模3.5万亿美元，占GDP和信贷总额的比例分别为19.7%和18.4%。美国消费金融产业兴起于第二次世界大战之后，伴随着战后人口膨胀、消费观念转变、居民可支配收入增长，美国消费金融实现了极为高速的发展。60年代之后，美国消费信贷规模一直伴随着居民消费总额持续的增长而稳步增长，增速普遍在10%-20%之间，89年股灾和08年金融危机一度使得消费贷款余额负增长，之后逐渐恢复，最近五年增速保持在5%附近。
近年来伴随着我国经济转型对刺激消费、扩大内需进而调整经济发展结构的迫切需求，以及居民收入和消费能力的提升，消费金融行业快速发展，我国消费信贷余额从1997年的172亿元增长到2015年的19万亿元，占金融机构信贷余额也从当初的0.2%上升到19.1%，预计未来几年消费信贷将保持20%以上的平均增速。虽然我国消费贷款占GDP比重超过了20%，但剔除以住房贷款为主的中长期消费信贷，我国的短期消费信贷占GDP的比重仅6%附近，远远低于美国20%的水平。
（二）美国消费金融经营特点
美国提供消费信贷的机构包括联邦政府、存款机构、金融公司、信用联社、非金融公司，非循环信贷以联邦政府、金融公司提供的消费信贷为主，循环信贷以存款机构提供的消费信贷为主。
1、银行系：Capital One
银行系消费金融是美国消费金融领域的主要代表，这里所讲的银行系消费金融，不仅仅指花旗银行、摩根大通这类业务种类丰富的大型综合银行集团，还包括其他专营借贷和信贷服务的金融机构，如美国运通American Express、第一资本Capital One等。且金融机构参与消费金融的模式不仅包括信用卡，同时也会另设消费金融子公司开展消费金融业务，如花旗银行的花旗金融、富国银行的富国金融和汇丰美国银行的汇丰金融。
Capital One 能从银行系中脱颖而出成为消费金融领域占据领先份额的公司得益于于其差异化的客户定位和胜任一筹的数据分析能力。2015年Capital One的主要业务信用卡、消费者贷款（主要包括汽车和住房分期付款收入）和企业业务，收入占比分别为62%、28%和10%。Capital One 源于1990s从一家叫Signet的小银行剥离出的信用卡部门。当时美国每个家庭几乎都有信用卡，银行虽然拥有差异化的用户服务成本和个体利润率，但定价僵化统一、产品和服务同质化。
Capital One专攻prime之下的次优人群，在次优人群中寻找多次逾期、但坏账比例较低的人群，最大化公司收益。Capital One通过对胜人一筹的数据分析能力，建立起核心壁垒，从而从一家小型银行中剥离的部门、发展成为美国排名第四的信用卡提供方。直至今日，公司持续专注在盈利性强的sub-prime人群（占到34%）， 而坚持数据驱动、设计更多有针对性的产品，是Capital One长期发展的方向。
不仅如此，Capital One在其他种类的贷款中同样表现突出，并且最近几年实现了高达20%的年化增长率和超过20%的ROE；截至2015年9月末，Capital One资产规模已经超过3000亿美元，跻身财富世界500强。而公司实现这一成就，有一大部分原因就是公司一直坚持的数据和信息技术战略。
2、零售系：Sears百货
与银行相比，大型零售百货有三个基本特性：1）大都具有跨地区、跨区域的物理网点；2）拥有广泛的客户基础；3）客户都有财务需要。Sears从建立之初，就充分利用其物理网点优势，成立好事达保险（放心保）公司（All state Insurance）,把保险公司设置在自家店中，向光顾百货商店的客户推销汽车保险、火灾保险、房屋保险和人寿保险等险种。另外，Sears和其他后来的零售巨头都在建立之初设立了管理完善的自有品牌信用卡和分期付款融资工具。
在早些年，持有Sears自有品牌信用卡的客户年销售额是无卡客户的三到五倍。后来由于激烈的信用卡市场竞争，这个倍数有所下降，但是持自有品牌信用卡的客户的忠诚度以及由此衍变的购买力还是不容忽视的。当潜在的顾客，在一笔大额消费面前犹豫不决时，一张18个月无息信用卡或是18个月分期付款计划，能使很多还迟疑的消费者变得不再犹豫。除了使用自己的消费金融公司来经营这些信用卡和分期付款融资工具，将一部分消费金融业务外包或转让给其他金融机构而直接收取佣金，对于Sears这样大的零售链公司也是一个不错的选择。Sears后来就是选择花旗银行来帮助其打理信用卡和分期付款业务。
3、互联网系：Paypal Credit
互联网系近几年异军突起，分食消费金融巨大蛋糕，其中出色的代表是eBay旗下的Paypal Credit。Paypal Credit前身是Bill Me Later，主要向消费者提供延期付款等服务。eBay 2008年将其收购后，与旗下Paypal进行整合，打造出Paypal Credit。2015年Paypal Credit净收入11.2亿美元，同比增长22%。Paypal Credit 为消费者提供分期付款服务，基于Paypal的支付渠道，无需信用卡，就可享受分期付款。公司根据客户的信用历史和Paypal Credit使用历史等数据设定其最高额度（最低额度为$250），并会据此自动调整。同时，Paypal Credit是免费开放给商户的，目的是给提供给消费者更多样化的支付方式，促进消费。进而更多商家会通过Paypal收款。
Paypal Credit设有一定的免息政策从而促进消费。在美国，使用Paypal Credit消费99美金以上可以免息6个月。英国于2016年刚刚推出，即消费150英镑以上可以免息4个月，消费者于期限付清内无利息。
Paypal Credit通过Ebay和Paypal两大消费场景和流量，拓展自己的消费信贷规模。通过这两个渠道，Paypal Credit 可以获得广泛且黏性较高的客户，配合其自身便捷的操作、多元化的功能是的用户得到良好的使用体验。
（三）美国各项消费贷款比例
美国的消费信贷可细分为学生贷款、汽车贷款、信用卡贷款等。2008年金融危机后，循环债务（信用卡）呈现下降趋势，非循环债务（学生信贷、汽车信贷等）得到爆发性增长。从最近十年的趋势来看，学生贷款的占比持续在提高，从2006年的21.2%一直上升到2015年的37.3%，汽车贷款占比略微有所下降，而信用卡贷款占比是萎缩最大的，从2015年的37.6%下降到2015年的26.5%。
学生贷款：美国教育系统领先于世界，金融危机后的美国希望通过提高国民教育水平走出危机。2006年至2015年，教育信贷从5214亿美元增长到1.32万亿美元规模。学生信贷主要由联邦政府和非营利性教育机构构成，目前学生贷款绝大部分来自联邦学生贷款。1）联邦政府提供的教育消费信贷在2009年前一直保持1500亿以下规模，金融危机后联邦政府增大了对教育信贷的支持力度，颁布了持续提供教育信贷的法案，至2013年6月，联邦政府提供了6793.53亿的教育信贷，占教育信贷的57.24%，成为最大教育信贷债主；2）非营利性教育机构在2009年初教育信贷达到顶峰961.42亿美元，受金融危机影响，教育信贷额逐年下降，2013年6月提供633.97亿教育信贷，占教育信贷的5.42%。
汽车贷款：美国汽车市场流通性高，大部分汽车贷款来自金融公司，目前美国市场上主要的汽车金融公司有通用汽车金融服务公司、福特汽车信贷公司、联合汽车金融公司。受2008年金融危机影响，2010年汽车信贷跌至波谷7135亿美元，随着2011年后经济回暖，汽车信贷逐年上升，2015年末达到1.04万亿美元。
二、中国消费金融市场空间？
不同于商业银行的个人银行服务主要针对中产、富裕人群以及企业客户的员工，消费金融公司以未充分享受到金融服务的大众和低端消费者为目标。消费金融目标客户主要针对有稳定收入的中低端个人，包括年轻人群、年轻家庭，或需将家用电器等消费品更新换代的家庭。大学毕业而工作年限比较短的群体对电子产品有较强烈的购买欲望，但是他们的收入比较低，即使有信用卡，额度也不高，可能会选择消费金融服务；年轻家庭对家用耐用消费品、房屋装修、子女支出等都有较大的需求，由于工作时间不长、储蓄不足，可能没有合适的担保途径来获得银行融资服务，他们也是消费金融公司的潜在客户。
80、90后以及非一线城市客户是消费金融的主要客户群体。1）客户年龄分布上，以捷信消费金融、马上消费金融和拍拍贷为例，80后和90后的用户占比达到75%-90%；2）客户地区分布上，以拍拍贷为例，来自二线城市和三四线城市的客户占比达到42%和35%，远超过一线城市的23%。
2014年全国人口抽样调查显示，20-34岁的人口占比24.2%，按照全国总人口13.7亿人测算，80后和90后的人口数量在3.3亿左右。根据消费金融客群中80后、90后占比约80%的比例测算，消费金融的潜在客户规模达到4.1亿，假设进入成熟期后消费金融渗透率达到50%，消费金融公司覆盖的客户超过2亿规模。目前的消费金融公司、京东白条、淘宝花呗等已覆盖客户加总最多在几千万，客户覆盖率的提高和平均消费金额的提升将为消费金融带来数万亿的增量空间。
王凌霄，上海交通大学硕士，同济大学学士，2018年加入招商证券，主要方向为新零售和百货。
微信：stard_wlx
