编者语：

　　11月经济整体呈现需求有韧性、供给平稳回落的格局。欧、日景气度扩张，外需向好支撑出口交货值跳升，但工业生产却并未跟随回升，可能与采暖季环保限产扰动有关，主要工业品产量同比以回落为主。内需方面，10月和11月地产和基建数据受政策扰动较大，合并来看，地产销售维持负增，地产和基建投资均在小幅回落。展望后市，土地购置和新开工支撑下，地产投资回落平缓；融资约束下，基建投资受限，但地方政府投资意愿仍在，关注地方政府能否寻求到新的突破口；民企或在2018年重启加杠杆以支持民间投资和制造业投资。本文为作者对11月经济增长数据的点评，敬请阅读。

　　文/牛播坤、王丹（华创宏观）事项

　　2017年1-11月固定资产投资累计增速7.2%，前值7.3%；社会消费品零售总额名义增速10.2%，前值10.0%；11月工业增加值同比6.1%，前值6.2%。

　　主要观点

　　11月经济整体呈现需求有韧性、供给平稳回落的格局。欧、日景气度扩张，外需向好支撑出口交货值跳升，但工业生产却并未跟随回升，可能与采暖季环保限产扰动有关，主要工业品产量同比以回落为主。内需方面，10月和11月地产和基建数据受政策扰动较大，合并来看，地产销售维持负增，地产和基建投资均在小幅回落。展望后市，土地购置和新开工支撑下，地产投资回落平缓；融资约束下，基建投资受限，但地方政府投资意愿仍在，关注地方政府能否寻求到新的突破口；民企或在2018年重启加杠杆以支持民间投资和制造业投资。具体观点如下：

　　出口高增未能对冲限产影响，工业生产平稳回落。11月规模以上工业增加值同比增长6.1%，季调环比增长0.48%，分别较前值回落0.1和0.02个百分点。在欧、日经济景气度扩张、外需向好的提振下，11月出口交货值同比增长11.8%，较前值7.5%大幅加快4.3个百分点，对工业生产形成一定支撑。但出口高增未能对冲限产影响，黑色金属冶炼及压延同比下降2.8%，化学原料及化学制品行业增加值同比增速回落；除水泥产量同比增长4.8%以外，主要工业品产量以回落为主，钢材、原煤、有色金属、平板玻璃产量降幅加速。今年以来，东部地区工业增加值和出口走势均高度一致，但11月在出口高增的同时东部地区工业生产却小幅回落，可能与采暖季环保限产对河北、山东等地区工业生产造成扰动有关。

　　政策扰动背后，基建投资小幅回落。11月固定资产投资累计同比增长7.2%，增速较前值回落0.1个百分点。分项来看，11月民间投资单月同比3.2%，较前值回升2个百分点；制造业投资单月同比1.5%，较前值加快0.4个百分点。在去年同期相对高基数下制造业投资同比增速加快，民企或在2018年重启加杠杆以支持民间投资和制造业投资。基建投资（不含电力）当月同比在10月低增后大幅跳升至23.7%，鉴于10、11月数据受政策扰动较大，合并后基建投资环比略低于季节性规律，同比增速维持平稳回落的节奏。展望后市，融资约束下，基建投资受限，但地方政府投资意愿仍在，关注地方政府能否寻求到新的突破口。

　　地产销售维持负增，新开工回升平缓地产投资回落幅度。11月商品房销售面积当月增长5.3%，当月同比由负转正，较前值大幅回升11.3个百分点。11月地产销售单月大幅回升的背后，同样存在政策因素的扰动，将10月和11月数据合并计算后，地产销售仍然维持负增。11月地产投资当月同比增长4.6%，累计同比增长7.5%，分别较前值回落1.0和0.3个百分点，地产投资增速继续回落。但土地购置面积累计同比增长16.3%，新开工面积累计同比增长6.9%，分别较前值提升3.4和1.3个百分点，土地购置和新开工的高增预计将使得后续地产投资的回落可能比市场预期的更加平缓。

　　苹果十周年叠加"双十一"效应，支撑社消增速回升。苹果十周年叠加"双十一"提振消费，对冲汽车销售下行，11月社消同比名义增长10.2%，实际同比增长8.8%，均较前值回升0.2个百分点。受"双十一"影响，除中西药、汽车和建筑及装潢类之外，11月各类产品销售同比增速均大幅回升，化妆品同比增长21.4%，较前值大幅加快5.3个百分点；家用电器和音像器材类、金银珠宝类同比增速分别加快3.0和1.9个百分点。原油价格上涨，国内成品油价格大幅上调，石油及制品类消费同比继续保持高增，较10月加快2.2个百分点。受11月初iPhone x 正式发售影响，通讯器材类同比增长33.9%，对社消单月同比拉动较10月回升0.93个百分点。汽车销售低迷，同比增长4.2%，在高基数影响下增速回落2.7个百分点，拖累社消增速0.71个百分点。

　　（完）

　　文章来源：微信公众订阅号“华创宏观” 2017年12月15日（本文观点仅代表作者观点）

　　本篇编辑：游诗棋