公司经纪业务客户基础雄厚，规模优势明显，股票质押业务高增速。投行受储备项目有限、新三板改革影响，收入显著下滑。增资银河金汇，资管有望实现大幅增长。目标价10.28元，给予“中性”评级。
【事件】中国银河2017年全年实现营业收入113亿元，同比-14%；实现归母净利润39.81 亿元，同比-23%；对应EPS 0.39元。
经纪业务规模优势明显，股票质押业务大幅增长。公司17年经纪业务实现营收43.95亿元，同比-24%，市占4.59%。公司2017年佣金率为0.037%，同比-3个bp。截至17年末，拥有经纪业务客户970万户，较16年+10.6%，代理买卖证券业务净收入单体券商口径行业排名第2。新增港股通开户1.6万户，较上年开户数增长43%。17年金融产品销售量及保有量超千亿元，是重要创收来源之一。公司推进以Apama为主的量化交易平台和顶点VIP高速交易通道的发展，机构客户开发及服务能力显著提升。截至17年末，公司两融余额570亿元，同比+8%；市场份额5.6%，行业排名第4。股票质押未解押市值余额1195亿元，较16年末+150%，市占3.0%；股票质押回购余额行业排名由20名提升至第10名。庞大的客户基础为公司经纪、信用业务发展带来显著规模优势。
受IPO储备项目有限、新三板分层与交易制度改革影响，投行收入大幅下滑。17年全年，公司投行业务收入5.57亿元，同比-46%，主要是前期项目储备数量不多，新三板流动性逐渐枯竭所致。2017年全年投行承销规模达153亿元。完成IPO项目3个，承销金额12.3亿元；公司债17个，承销金额187亿元；企业债13个，承销金额81亿元。2017年公司完成16个新三板推荐挂牌项目，较2016年减少28个；完成10个新三板股票发行项目，较2016年减少10个。
增资银河金汇，资管规模和收入水平实现较大幅度增长。公司17年资管业务收入6.93亿元，同比+53%。2017年4月，公司向银河金汇增资5亿元，8月董事会通过向银河金汇再增资10亿元的议案，同时增加了对银河金汇净资本担保20亿元。截至17年末，银河金汇资管规模达3375.32亿元，同比+52.4%，行业排名由第24名升至第13名。其中，集合资管规模381.28亿元，定向资管规模2895.58亿元，专项资管规模98.47亿元，管理产品数量375只。
【投资建议】预计公司2018年归母净利润42.60亿元，同比+7%；EPS为0.42元，BVPS为6.70元。我们认为公司业绩改善潜力较大：1）实体渠道网络为行业前三、客户群体庞大，经纪业务将受益于市场回暖。2） A+H上市，融资能力强，信用业务等有望加速增长。参考当前可比大型券商估值，给予公司2018E 25x P/E、2018E 1.5x P/B，取两种方法平均，得出目标价10.28元，给予“中性”评级。
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何 婷
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