丨导 读

　　铁打的营盘流水的兵，铁打的上市公司流水的控股股东。来去之间，不变的是控股股东的目的，变化的是他们的财富，以及上市公司的股价。在A股市场，傻子都知道资本运作的收益远远高于踏踏实实企业，资本运作高手会不知道么？他们会浪费自己的优势么？

　　文/时晨晨

　　每周三，继续分析上市公司。

　　这是一件笨事，市场上没有人愿意做这样的事，风险高不说，也不能像浑水一样得到收益。写到现在14篇文章，我们遇到了各种事情，晚上的电话几乎没有断过。

　　我们的初衷不是做浑水，浑水在国内几乎没有生存空间。分析上市公司，原意是尽可能的消除信息不对称，最大程度的还原一家上市公司，如果在这个过程中还能够帮助到投资者，让他们理性投资、价值投资，减少投机，我们的目的就达到了。

　　铁打的营盘流水的兵，铁打的上市公司流水的控股股东。

　　自1993年上市以来，中润资源一共换了11任控股股东，现任控股股东是宁波冉盛盛远投资管理合伙企业，主营业务也变更了多次，目前是房地产和黄金。

　　2015年，深圳市南午北安资产管理公司取得了中润资源的控制权，当年营收暴涨288.58%；2016年，该控股股东撤出，当年营收暴跌41.48%。

　　来去之间，不变的是控股股东的目的，变化的是他们的财富，以及上市公司的股价。

　　01

　　没有承诺 就不负责了吗？

　　2016年，中润资源营业收入8.12亿，较去年13.88亿的营收暴跌41.48%，其中房地产业务收入由去年的10.7亿暴跌至4.17亿，黄金销售业务收入由去年的3.17亿增加至3.96亿。

　　公司的解释是，子公司淄博中润本期已销售商品房达到收入确认条件的结转收入下降。什么意思呢？通常情况下，为了补充资金，房子还没建好，房企就开始预售了，但是这部分收入只能计入预售账款里面，只有交房了或者达到其它收入确认的条件后，这部分预售账款才能转为收入。

　　这从侧面说明了房企的预收账款科目也很重要，因为上年的预收账款会对房企下一年的销售收入产生重要影响。

　　2015年，中润资源的预收账款仅为5.55亿，营收“安全垫”很薄，可以转化为2016年营业收入的规模也比较少，这也是去年地产业务收入暴跌的一个因素。

　　对比一下。2014年，中润资源预收账款飙升到10.42亿，如此厚的“安全垫”，能让公司有很大的财务操作空间。于是，2015年，中润资源的房地产营收就由5683.53万飙升至10.71亿。

　　中润资源房地产业务未来营收能力不容乐观，除了宏观大环境因素外，从公司资产负债表上看，2016年中润资源预收账款进一步下滑至4.47亿，未来收入的“安全垫”进一步降低。另外，公司开发完未售和在建的房地产项目价值也由9.95亿下降至8.12亿。

　　中润资源第二大营业收入是黄金业务。从利润表上看，最近三年黄金业务收入由3亿稳步增加至3.96亿，这主要是斐济的子公司瓦图科拉金矿贡献的，全部黄金产出卖给了澳大利亚The Perth Mint公司。

　　中润资源的黄金业务确实不错，但跟当初收购时吹过的牛逼相比，差的太远了。

　　2012年，中润资源《中润国际矿业有限公司认购瓦图科拉金矿公司股份公告》显示，2012财务年度共生产黄金 1.7 吨（约53,152 盎司），实现销售收入 15533.4 万斐济元（约合人民币 5.44 亿元，预计未来7年黄金产量26吨，营业收入总额83.17亿，净利润24.79亿。

　　来源：《中润国际矿业认购瓦图科拉金矿股份公告》

　　理性很丰满，现实很骨感。2016年，子公司瓦图科拉金矿营收3.96亿，黄金产量最多1.5吨（约合48,217盎司），远远低于预期。实际上，这三年来，无论瓦图科拉的营收，还是其黄金产量，都仅仅是当初预期的1/3。

　　今年会怎么样呢？2017年7月15日，中润资源发布业绩预告，预计上半年亏损1.1亿至1.6亿，亏损的主要原因是瓦图科拉金矿大修减产，以及坏账和财务费用上升。不出意外的话，2017年瓦图科拉的营收和黄金产量仍然达不到预期。

　　高价收购海外企业，业绩没达到预期，对方也没有业绩承诺，难道控股股东不该给投资者一个说法吗？

　　奇葩的是，虽然营收暴跌四成，但是中润资源的净利润却暴涨七成。据我们的分析，主要是公司毛利率大幅提升所致，其中房地产毛利率由去年的26.9%攀升至44.87%，黄金业务毛利率由19.16%攀升至29.8%。好好感谢房地产上升吧。

　　中润资源2016年净利润虽然暴涨七成，也不过988万而已，主要还是公司经营太差——一家以房地产为主营业务的上市公司，开发了十多万平米住房，靠着房价上升过日子，而一年的净利润买不了几套房，真是有点讽刺。

　　遍身罗绮者，不是养蚕人，怪只怪管理层“一手好牌打烂了”。

　　02

　　管理层的心思你别猜

　　高息借款，低息贷款

　　中润资源资金状况也不好。

　　首先从财务安全的角度看，公司现金支付压力大。2016年，中润资源货币资金为1.23亿，但是短期借款3亿、应付账款1.87亿，应付薪酬、税费、利息及到期长期负债2.73亿，总体“短期负债”是货币资金的6倍！

　　其次，公司经营性现金流恶化。最近三年，公司经营性现金流一直流出，并且流出规模急剧扩大。2014年至2016年，中润资源经营性现金流分别流出1.79亿，1.01亿和2.71亿。这个出血口真够大的。

　　经营性现金流恶化的主要原因是，本期预收房款大幅下降，也就是公司房地产销售能力下降。另外，在支付的其它与经营活动有关的现金栏目，管理费用增加了2.5亿，销售费用增加了4500万。

　　来源：中润资源2016年财报

　　面对资金压力，中润资源是怎么做的呢？高息借款，低息贷款，管理层这种套路的确很难猜。

　　中润资源在《关于深交所对公司2016年年报问询函的答复》中称，“为支持伊罗河铁矿公司按照计划推进矿山项目的实施，同意公司与伊罗河铁矿有限公司签署借款合同，自愿借款人民币3亿元（借款利率按当期银行一年期借款利率执行）给伊罗河铁矿有限公司，用于该公司铁矿项目的前期勘查、设计工作。根据伊罗河铁矿公司要求，将借款提供给佩思国际科贸（北京）有限公司。”

　　敲黑板：中润资源的贷款收益率只相当于银行利率。在后续的实际操作中，中润资源实际贷款收益率为5.1%，而它的借款成本却高达12%。

　　2016年5月12日公司第八届董事会第十九次会议审议通过了《关于公司借款的议案》，同意向刘家庆先生等自然人、法人主体借款合计不超过4亿元（人民币），借款利率不超过12%（年息）。后续的实际情况是，只有向平武县光大国有投资（集团）有限公司的借款年利率为3%，而且金额极少，仅仅才100万，剩余3个亿的借款成本均高达12%。

　　难道我们分析上市公司，分析出了一个活雷锋？

　　03

　　管他业绩好坏股价涨跌

　　大股东一定要赚钱

　　2017年一季度，大股东郑强一共减持7次，累计减持1.39亿股，金额超过13亿元。减持过后，郑强持股比例由22.09%下降至7.09%。同期，中润资源股价由10.98元下跌至10.27，最低一度触及8.63元。

　　股价虽然下跌了，但是疯狂减持的郑强却赚得盆满钵满！

　　2015年5月8日，中润富泰、金安投资分别与郑强先生签署了《关于中润资源投资股份有限公司之股权转让协议》，中润富泰将其持有的本公司104,000,000股股份（占本公司总股本的11.19%）转让给郑强；金安投资将其持有的本公司101,221,434股股份（占本公司总股本的10.90%）转让给郑强，转让价格都是5.00元/股，郑强一共付出10.26亿元人民币。

　　也就是说，大股东郑强套现了13.7亿，已经完全覆盖掉当初所花的成本，并且净赚了3.43亿现金。另外，还有相当于零成本持有的6586.9万股，市值5.76亿人民币。所用时间，不过短短一年多。

　　大股东郑强的赚钱手法有点嚣张。与之相对应的是，控股股东卢粉的赚钱方式却非常低调。

　　2015年4月26日，中润资源控股股东变为卢粉。开盘后，中润资源股价连续9个涨停板，绝大多数都是无量涨停，散户很难买入。6月15日，中润资源打开涨停板，顶部放出天量，股价17元左右。2016年12月27日，中润资源股价10.16元。

　　从控股到退出，卢粉到底赚了多少钱呢？

　　2015年4月26日，中润富泰及一致行动人金安投资与南午北安签订了股权转让协议，中润富泰将持有本公司的17,400万股股份转让给南午北安，金安投资将所持有本公司的5,900万股股份转让给南午北安，转让股份总计23,300万股，占本公司总股本的25.08%，南午北安成为本公司的控股股东，南午北安的实际控制人卢粉女士成为本公司的实际控制人，付出的资金成本为16.08亿元人民币。

　　2016年12月27日，南午北安与宁波冉盛盛远投资管理合伙企业（有限合伙）签署股权转让协议，将其持有中润资源的23,300万股份全部转让给宁波冉盛盛远投资管理合伙企业（有限合伙）。2017 年1月17日，该转让股份变更登记手续办理完毕，卢粉所获收入22.57亿。

　　卢粉以6.9元/股的价格耗资16.08亿元获得了中润资源的控制权，又以9.69元的价格全部退出，获得22.57亿元的现金收入，一年半内收益6.5个亿。

　　无论公司经营好坏，股价高低，散户赚不赚钱，大股东肯定是赚钱的，并且赚到吐。

　　2017年，中润资源控股股东换成了宁波冉盛盛远投资管理合作企业，实际控制人是资本猎手郭昌玮。有报道猜测郭昌玮与德隆系有着隐性联系。

　　2015年，郭昌玮以3.5亿元的自由资金加上5.2亿元的杠杆掌控了金利科技，通过并购重组、高送转等方式，使股价拉了11个涨停板，盘整几天后，又拉了6个涨停板。2015年，金利科技股价由9.25元飙升至59.51元，累计上涨了5倍多。现在，金利科技还在重组当中，2017年1月20日停牌前股价43元。

　　资本运作高手郭昌玮掌控中润资源后，也要对其进行重组，想把房地产业务剥离出去，未来还会引入其他资产。

　　作为资本运作高手，把资产高价兜售给普通投资者是他们的强项。因此，投资者要理性看待重组，不要被资本运作高手给忽悠去当接盘狭。在A股市场，傻子都知道资本运作的收益远远高于踏踏实实企业，资本运作高手会不知道么？他们会浪费自己的优势么？