港股多家整车到机车经销商近期频创新高，而曾因受益于汽车行业高速发展被市场看好A、H股估值长期倒挂的福耀玻璃却逆市下跌，H股下跌超11%，A股下跌超8%，市值蒸发超50亿。

　　有人认为福耀股价的下跌与 “工会危机”的报道不无关系，也有部分人认为是受到本月初前期强势白马股集体

　　 工会危机 多大的事？

　　6月12日，《纽约时报》刊发报道称，福耀集团在美遭到了来自工会的危机，受到来自工人的负面评价以及当地工会组织的介入。经部分媒体转载、解读甚至曲解后，该报道在国内迅速发酵，较为普遍的猜测认为：曹德旺在美国的投资“遇到了挫折”。

　　6月20日，福耀集团董事长曹德旺在接受新京报记者采访时做出了回应，称报道内容失实，以至于在国内引发“标题党”式的传播，并表示，福耀在美工厂并没有遭遇“工会危机”，且目前福耀仍在美国进行选址，计划投建新工厂；对于罚金一事，已降至10万美元，不足以对企业造成影响。

　　其实，劳资纠纷一直是中国企业在海外的一大考验，而美国工会的“杀伤力”也是不容小觑的，在上个世纪，全美汽车工人联合会（简称UAW）为工人争取的丰厚福利待遇（高昂人力成本），也是造成美国汽车三巨头：通用、福特和克莱斯勒在次贷危机中遭遇重创，没落的原因之一。

　　不过，曹德旺也不是第一次走出国门了，工会组织的厉害，岂能不知？

　　1994年，福耀在美国成立美国绿榕玻璃工业有限公司，负责在北美销售汽车玻璃，开始海外扩张；2002年，在加拿大赢得中国入世后第一起反倾销案……到2015年美国代顿工厂及芒山工厂开工，在国外摸爬滚打了20多年，基本的商业地雷还是了解的！

　　 福耀玻璃：走向世界的汽车玻璃龙头企业

　　福耀玻璃于1987年在中国福州成立，是一家专注于汽车玻璃及其原材料浮法玻璃（自用）生产的大型跨国集团，于1993、2015年先后在上交所、港交所上市。

　　汽车玻璃行业对汽车行业的依赖性极强，上游是玻璃原料生产企业，一般不会对玻璃生产企业产生较大影响，但是，下游汽车制造业却对整个汽车玻璃行业有着直接影响，汽玻需求与每年新增汽车产量直接相关。

　　受益于我国汽车行业的高速发展，福耀的营收也是稳步增长，且经过近三十年的发展，福耀已将绝大多数的竞争者甩在身后，成为中国最大的汽车玻璃制造商。2016年，以营收计算，福耀在国内汽车市场占有率高达55%，全球占有率将近20%。以下为面包财经根据公司年报绘制的营收变化情况：

　　不过，公司国内市场份额占比已经较大，进一步开发国内市场难度将增加， 2015年，公司汽车玻璃产销量分别为92.98百万平方米和90.91百万平方米，同比增长0.92%和1.21%，慢于国内汽车增速，同时，公司国外扩张也成为必然的趋势。

　　而海外建厂是汽车玻璃企业全球化战略降低综合成本的必由之路。汽车玻璃产业是高能耗、重物流的产业，出口业务涉及较高的物流成本与产品损耗率，与旭硝子、板硝子、圣戈班等巨头当初在华投资建厂一样，福耀玻璃在美、俄建厂也是出于同样的战略，以达到增强客户粘性与扩张市场的同时达到降低综合成本的目的。

　　在美国当地建厂，虽然人工成本约为国内的3.5 倍，但相对中国内地而言，具有更加低廉的天然气、电力等能源成本。总体上来看，人工成本的增加与运输、能源、税费等成本下降对冲，正常经营情况下，海外建厂玻璃最终盈利能力与国内工厂相当。

　　其实，曹德旺很早就开始国际市场的发展。在1991年，福耀就开始向加拿大出口汽车玻璃，2004年实现与海外主机厂同步设计……2013年俄罗斯汽车玻璃生产基地一期建成，2014年收购美国PPG旗下的浮法玻璃厂，2016年美、俄工厂相继投产，生产逐步全球化。

　　 中美欧是主战场：福耀、旭硝子及板硝子三足鼎立

　　中国、美洲、欧洲是全球汽车玻璃的主要市场。

　　从汽车产量上来看，中国、美洲、欧洲的汽车产量分别占全球的30%、22%与23%，合计占比75%；从汽车保有量上来看，中国、美洲、欧洲的汽车保有量分别占全球的15%、31%与30%，合计占比76%。

　　由于汽玻行业进入壁垒较高，随着市场发展，行业集中度提高，各市场中龙头公司处于相对垄断的地位。国内市场主要有福耀玻璃、信义玻璃；国外市场主要有旭硝子、板硝子以及圣戈班。

　　首先，从国内市场来看，福耀玻璃处于龙头地位。2016年，福耀玻璃与信义玻璃国内市占率分别为55%与13%（以营收计），福耀玻璃处于绝对的领先优势。

　　从美洲市场来看，2016 年美洲本土主要供应商分崩离析，为福耀玻璃切入市场提供了契机。2016 年，美国汽车玻璃主要产商PPG 在经历了多次玻璃业务的剥离之后，退出玻璃行业，专营涂料行业；另外，美国汽车玻璃主要供应商加迪安工业公司55.5%股权被科氏工业公司收购。而旭硝子与板硝子是福耀玻璃在美洲的主要竞争对手，2016年，以销售额计，旭硝子、板硝子、福耀玻璃在美洲的市占率分别为24%、24%、15%。

　　从欧洲市场来看，旭硝子、板硝子与圣戈班是福耀玻璃的主要竞争对手。旭硝子、板硝子、圣戈班与福耀玻璃在欧洲的市占率分别为30%、30%、30%（西南证券估计值，近似）及10%。

　　从全球市场来看，2016年，旭硝子、板硝子、福耀玻璃、圣戈班、信义玻璃的汽车玻璃业务全球范围内营收分别为235 亿元、162亿元、161 亿元、126 亿元、34 亿元，以营收计算，市占率分别为27.2%、18.8%、18.6%、14.5%、3.9%。

　　 福耀的护城河：专注经营下的差异化 毛利率与净利率领先

　　福耀玻璃专注生产销售汽车玻璃，而其他竞争对手业务经营宽泛。板硝子与信义玻璃除了经营汽车玻璃业务外，还经营其他玻璃业务，旭硝子与圣戈班除了生产销售玻璃产品外，还涉足其他非玻璃业务。2016 年，福耀玻璃、板硝子、信义玻璃、旭硝子、圣戈班的汽车玻璃业务占比分别为97%、50%、29%、28%与5%。

　　得益于潜心专注经营，福耀玻璃生产工艺竞争优势明显，在财务上的体现则是毛利率与利润率的遥遥领先。福耀玻璃汽车玻璃产品毛利率自2012 年起逐年增加，2016 年高达42.7%，而旭硝子、板硝子以及圣戈班毛利率均在30%以下；营业利润率方面，福耀2016年营业利润率达22.5%，而其他三大竞争对手营业利润率均在10%以下。

　　此外，福耀玻璃研发费用占比逐年增加。2016 年，福耀玻璃研发费用为72.8 亿元，同比增加22.72%，占公司汽车玻璃营业收入比例由2011 年的1.86%上升到2016年的4.38%，提升近1.5 倍。而主要竞争对手板哨子和旭哨子汽车玻璃研发费用占汽车玻璃业务收入比例不到1.5%。

　　另外，值得注意的是，福耀玻璃上市以来累计分红107.67亿元，分红率高达53.48%，如此高的分红率即便是在港股里都不多，更何况是在A股，而贵州茅台上市以来的分红率不过36.91%。

　　今年，福耀的护城河还会进一步加宽么？美国工厂具体业绩表现如何？坐等公司半年报。

　　不过，值得注意的是，从去年年初到“工会事件”被媒体热炒，福耀玻璃H股股价从13.4元，小步快跑涨到32.1港元，累计上涨了140%，期间几乎没有像样的回调。

　　7月港股持续走高，大盘蓝筹气势如虹，恒指频创今年新高，福耀却逆势回调，入手良机还是要面临更深的下跌？

　　预测短期走势是股评家的最爱（尽管多数近乎胡扯），但真正的投资者是时候认真思考何时入手福耀玻璃了——价值是跌出来的。

　　本文作者：面包财经

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