自2016年四季度以来，经济运行周期性回暖。但近期为了遏制金融体系内高杠杆和防风险而加强监管力度，加上高频数据显示经济扩张势头放缓，令市场对于高负债的担忧卷土重来。有观点认为，在债务水平高企的问题得到解决前，经济不可能真正复苏。

　　我们不赞同这一看法。不可否认，中国的债务与国内生产总值（GDP）之比很高且仍在攀升。但由此认定国民经济各个部门都存在过高杠杆则是错误的。事实上，中国的总负债在国有和民营部门之间的分配非常不平衡，且主要集中在国有企业，其负债占企业部门总债务的70%。尽管这在一定程度上反映了资本密集度较高的基础设施投资的影响，但也凸显国有部门效率低下和依赖加杠杆扩张的问题。相形之下，民营部门债务负担占企业总债务的30%，并已在过去一段时间自主降了杠杆。家庭部门债务尽管近来有所上升，仍处于低位。此外，国有企业在整体经济中的重要性已较之前大幅下降，目前只占总体经济产出的不到30%以及城镇就业的16%。从这一角度来看，采取有针对性的深化改革、混改重组以及清理”僵尸”国企等政策措施，是去杠杆的最佳选择，而不应国企生病全体经济吃药。

　　作为实际增长引擎的民营部门（占总产出超过70%）正在复苏进程中。民营部门的回暖推动了过去一年经济增长复苏，这一点尤其反映在制造业的回暖上。民营部门投资的同比增速已由2016年8月的低谷（2%），回升至2017年4月末的7%。产能利用率也由2016年2月的低点有所反弹。在连续五年的投资放缓和一定程度上主动去杠杆之后，民营部门制造业目前具备包括海外需求反弹、国内制造业升级需求，以及环保和城镇化推进等等有利条件。前瞻的看，复苏趋势有望持续。

　　中国经济目前这一新的二元特征需要采用相应的双轨政策来区别对待。一方面，基于经济已由国有经济拉动转向民营部门拉动为主，宏观经济政策只有朝民营部门倾斜，才能取得预期的成效。这就意味着政策制定者需要一方面继续保持货币政策相对宽松，以支持民营部门复苏。另一方面，针对国有部门的高杠杆问题，必须将改革推进的重点放在重组效率低下的国有企业上，加快清理“僵尸”企业。

　　屈宏斌观点

　　屈宏斌现任汇丰银行大中华区首席经济学家，董事总经理。具备二十年国际金融市场从业经验。本平台着力从市场及投资者角度分析研究国际国内宏观经济及金融市场趋势。

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