中期策略报告合集和中信三板团队简介
八大策略掘金新三板。新三板市场正处在变革的风口，精选层的推出预期不断加强，IPO的审核流程不断加速，众多机构投资者正在深度关注新三板的投资机会。中信证券于2017年5月24-26日在成都举办“中信证券2017年中期策略会”，我们中信证券新三板研究团队撰写了8篇《2017年下半年投资策略报告》，我们对这8篇投资策略报告进行汇总，希望帮助三板市场和一级市场的机构投资者更好地把握新三板的投资机会。
1、《新三板市场2017年下半年投资策略：一颗红心，两手准备》（叶倩瑜）
2、《新三板TMT板块2017年下半年投资策略：聚焦价值，拥抱成长》（陈俊云）
3、《新三板教育板块2017年下半年投资策略：四分天下，道阻且长》（刘凯）
4、《新三板医药板块2017年下半年投资策略：医疗变革，稳中有升》（周晨俊）
5、《新三板消费板块2017年下半年投资策略：消费升级浪潮来袭，新型产业蒸蒸日上》（汤彦新）
6、《新三板装备制造板块2017年下半年投资策略：新能源汽车万亿市场，工业无人机蓝海掘金》（马瑞山）
7、《新三板环保板块2017年下半年投资策略：水生态、危废治理维持高景气， VOCs治理峥嵘初显》（陈中亮）
8、《新三板数字营销板块2017年下半年投资策略：社媒营销云起龙骧，内容营销百川归海》（刘凯）
中信证券新三板研究团队简介。我们始终把“产业研究”和“独立客观”作为研究工作的标准，“判断市场趋势、提供投资标的、为机构客户提供优质研究服务”始终是我们工作的目标。我们中信证券新三板研究团队已经覆盖新三板TMT、教育、医药、消费、体育、新能源、机械、环保等细分行业，并持续地覆盖或跟踪数百家新三板挂牌公司。2015年至今，我们已经撰写了1300余篇研究报告、举办了近20场投资论坛、进行了过百场的机构客户路演。
新三板市场2017年下半年投资策略—一颗红心，两手准备
报告正文请见以下链接：
新三板市场2017年下半年投资策略—一颗红心，两手准备
报告撰写人：叶倩瑜
报告外发日期：2017年5月16日
资金端的坚守和资产端的逃离是近期新三板市场的主要趋势。（1）主板IPO的提速和三板精选层推出预期的影响，二级市场交投活跃度明显上升，且创新层做市这个体量最小的板块重新受到重视。（2）截止2017年4月，新增挂牌企业数量仅为116家，新三板市场扩容速度明显放缓，而在市场内部掀起“做市转协议”潮。与此同时，已有超过400家的企业谋求IPO，其中320家处于上市辅导阶段。
PRE-IPO策略类似螺蛳壳里做道场，便宜是硬道理。虽然我们坚持认为独立市场是新三板的最终出路，但是当前新三板的定位更加类似预备板。IPO的提速对主板带来的估值压力是构建PRE-IPO策略需要面对的变量。经过上半年的估值修复，三板拟上市公司相对创业板估值折价的均衡区间被打破，折价率由原来的70%变为50%。伴随主板估值中枢的下移，PER-IPO投资已成为典型的“螺蛳壳里做道场”。根据2016年年报的数据，符合IPO条件且市盈率在20倍以下的公司家数大致在1000家左右，这占比不到10%的公司应该是持PRE-IPO策略的投资者的主战场。
一颗红心，需要两手准备。投资者构建精选层策略需从流动性切入。我们认为，流动性的改善需先后在发行端和交易端着力。新三板创新层（或以上层次）通过实施小型ipo改善个股的股权分散度是必经之路。毫无疑问，企业的成长能力和盈利能力一直是构建投资策略的最核心要素，但是从个股流动性管理的角度而言，我们选取了新三板发展阶段中交投活跃的三个阶段，来解读做市商家数与股东户数对流动性的影响。我们认为，股东户数在200-400人和做市商家数在10-12家的做市板块是投资者构建流动性策略时可以参考的指标。如果，精选层改革的试点企业能从中诞生，相关企业或将迎来估值的系统性提升。
新三板挂牌企业2016年的财务表现客观地反映了市场的整体状况，也对差异化的制度配套提出了更为迫切的需求。经历了过去两年无门槛的大幅扩容，新三板挂牌企业高成长的标签逐渐被弱化。同时，创新层与基础层的挂牌企业不管是以成长指标还是以盈利指标来对比，两者的辨识度也在逐渐降低。叠加优质企业加速从新三板流失，新三板进行差异化制度供给的时间窗口再次打开。
风险因素。宏观经济下行引发小微企业经营困难，交易制度改革慢于预期等。
市场思维主导下的多层次投资策略。监管层进行差异化的制度创新从逻辑上而言大概率有三种可能的情景：继续对创新层的量化指标进行调整和优化；直接从精选层的角度来切入；创新层标准的调整和精选层标准的创设同时进行，并设计从创新层上升至精选层的标准。不管新的制度供给以何种情景出现，自下而上的投资策略将是新三板市场上的主流。投资主线一：PRE-IPO策略下重点推荐公司包括但不限于全美在线、唐人影视、北教传媒、高德信等。投资主线二：精选层策略下重点推荐公司包括但不限于盈谷股份、大汉三通、越洋科技、大正医疗等。两大策略具体的构建指标可参见正文。
产业思维主导下的多维度投资策略。（1）教育行业，布局全年龄段的班课培训、教育信息化、0-6岁在线英语外教等赛道；（2）大消费行业，看好文娱消费、旅游、新零售三条主线；（3）TMT行业，预计持续分化是趋势，重点关注在前端技术，或后端市场存在独特优势的企业；（4）装备制造业，深挖新能源汽车以及工业无人机两大细分领域。（5）医疗健康产业，重视民营专科医院、医疗器械中拥有第三方医学检验中心的公司。相关标的包括但不限于亿童文教、唐人影视、讯众股份、联赢激光、可恩口腔等。
新三板TMT板块2017年下半年投资策略—聚焦价值，拥抱成长
报告正文请见以下链接：
新三板TMT板块2017年下半年投资策略—聚焦价值，拥抱成长
报告撰写人：陈俊云
报告外发日期：2017年5月17日
市场回顾：政策预期推动市场短暂回暖。（1）企业数量，三板TMT板块每月新增做市企业数量持续走低，4月份仅新增2家。（2）企业业绩，从已公布年报企业2016年经营业绩来看，企业在收入端依然保持较高增速（+36.8%），成长性显著优于三板整体（18.0%）和主板TMT板块（11.8%），但企业业绩分化趋势明显。（3）企业融资&交易，随着低迷市场行情向上游逐步传导，三板企业融资能力持续受到压制，受精选层预期影响，三板交易出现短暂回暖，但受IPO加速预期影响，三板企业转板意愿明显提升。
通信：技术创新+业务模式创新共同驱动产业长线发展。网络连接终端泛在化、通信网络软件化等产业趋势正在逐步强化，并有望在中长期对整个电信产业带来新的改变和机遇：（1）网络设备：SDN/NFV。SDN/NFV作为新型的网络架构技术，在网络整体开放性、灵活性等方面优势明显，符合通信网络长期演进技术方向，我们预计中短期应用场景将主要集中在SDDC、SD-WAN两个领域。（2）增值服务：流量经营，当前类短信业务的运作逻辑在流量经营市场正获得快速发展，代表性第三方厂商在2016年业绩均实现爆发式增长，我们认为，第三方厂商的存在具有产业内在的合理性和必然性。
计算机：业务驱动企业IT部署模态变革，政策+技术引导产业长期发展方向。业务导向正在逐步成为企业IT资源构建和组织的最核心依据，产业政策+技术创新成为中短期驱动产业变革发展的核心变量，而数据和业务的深层次融合则推动IT持续智能化发展。（1）IT底层设施：双模态IT，双模态IT的存在主要在于满足企业不同发展阶段、多业务目标诉求，稳态、敏态系统间的融合&协作对企业IT底层计算&存储、网络、运维&安全管理等正形成系统性的影响。（2）上层应用：视频分析，国内视频监控基础设施建设正进入快速发展阶段，伴随着基础设施建设的完成，视频分析&运营环节的产业重要性和产业价值将显著改善，并有望逐步成为整个视频产业的最具价值环节。
互联网：关注行业细分领域机会。互联网领域系统性的机会主要来源于硬件终端、商业模式、产品形态等层面的创新或突破，我们判断产业中短期缺乏系统性的业务机会，应更多关注细分领域机会。（1）流量：移动垂直社区，国内移动互联网用户规模增长红利已基本消失，具有稳定、规模用户的互联网社区产品显得弥足珍贵，同时借助移动互联网在商业变现方面的天然优势，我们看好社区产品长期商业变现潜力。（2）内容：移动游戏，当前国内移动游戏用户ARPU值较客户端游戏仍存在显著差距，我们判断移动游戏用户ARPU值仍存在持续提升空间，并逐步向客户端游戏靠拢，甚至超越。
风险因素。公司经营业绩波动风险，市场持续低迷导致企业融资不畅风险。
投资策略：自下而上精选优质个股。我们预计业绩持续分化将是三板TMT企业的主要趋势，建议立足全产业链角度，聚焦高景气行业细分领域，重点关注在前端技术，或后端市场存在独特优势的企业，并同时关注企业治理结构、核心团队稳定性、外部融资能力等要素，重点推荐讯众股份（流量经营）、大汉三通（流量经营）、赛特斯（SDN/NFV）、高德信（宽带接入）、云宏信息（云计算）、海鑫科金（视频分析）、铁血科技（移动社区）。
新三板教育板块2017年下半年投资策略—四分天下，道阻且长
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新三板教育板块2017年下半年投资策略—四分天下，道阻且长
报告撰写人：刘凯
报告外发日期：2017年5月17日
四分天下：万亿产值，四大维度。2017年教育行业市场规模预计为9万亿元，可以按照四大维度进行划分：（1）学历体系：学历和非学历；（2）学习体系：国内和国际；（3）商业模式：toB、toC线下、toC线上；（4）年龄区间：0~6岁，6~18岁，18岁+。四大维度相互组合后，构成了教育行业的不同细分赛道，不同细分赛道的市场空间、行业增速、行业壁垒、竞争格局和发展阶段皆不相同。在非学历国内体系，我们看好全年龄段的班课培训赛道、教育信息化赛道、0-6岁在线英语外教和幼儿园赛道、18岁+在线职业教育赛道；在非学历国际体系，看好游学赛道；在学历体系，看好国际学校和高等教育赛道。
道阻且长：不同阶段政策不一，资本市场并购受限。随着《民促法》过会和《高中教育普及计划》出台，高中阶段的公办教育和非学历民办培训机构或将迎来发展契机；非义务教育阶段的学历民办教育仍需等待配套政策的逐步落地；义务教育阶段的学历民办教育在保持非营利性的同时，国际学校面临更加严格的管控。由于A股市场对于跨界并购和借壳上市政策趋严，上市公司对于教育产业的并购逐步趋缓。
国内体系0-6岁：幼儿园资产兵家必争，在线外教爆发在即。（1）C端线下园所机构：公办普惠幼儿园数量持续上升，我们看好未来民资中高端园发展趋势；而托育、早教和培训机构也有望率先受益于二胎红利。（2）B端幼儿园服务：轻资产模式助力全国范围内跑马圈地。（3）C端少儿在线外教英语：龙头营收爆发，巨额融资频现。
国内体系6-18岁：校外培训黄金赛道，校内入口至关重要。（1）C端K12课外培训行业：万亿市场刚性需求，三四线城市爆发在即，我们看好班课模式的全国龙头和地方巨头。（2）B端K12教育信息化：教育进入DT时代，大数据将使因材施教和精准提分成为可能。人工智能浪潮方兴未艾，教育领域率先破局，科大讯飞与学霸君深度布局“AI+教育”市场。
国内体系18岁+：职教培训赛道众多，在线教育趋势渐起。（1）非学历职业教育由资格认证考试培训、驾驶执照考试培训、企业管理培训和IT培训四大赛道构成，其中IT培训2017年市场规模约270亿元，未来3年有望保持25-30%复合增速。（2）C端在线职业教育：接受程度日益提升，在线平台价值凸显。
国际体系：留学市场稳步增长，政策驱动游学产业爆发。2016年，留学市场和游学市场的规模约3100亿元和220亿元，未来产业四大趋势：留学人群低龄化、留学国家多元化、A-Level留英培训热度渐起、政策红利驱动游学市场爆发。国际学校发展势头强劲，民办国际学校或迎发展契机。
风险因素：教育政策变化、市场竞争加剧等。
投资策略。我们建议关注新三板教育行业的优质公司，其中“Z”表示“可考虑二级市场做市/协议买入”，“D”表示“可考虑参与定增或者老股转让”：（1）可投资的股票池：亿童文教（Z）、世纪明德（Z,D）、高思教育（D）、颂大教育（D）、培诺教育（D）、中教股份（Z）、新道科技（Z，D）、华腾教育（Z）、爱立方（Z）、星立方（Z）等。（2）其它已覆盖但无法交易的股票池：华图教育、全美在线、新东方网、尚睿通、盛成网络、明师教育、龙门教育、金智教育等。（注：以上归类体系及分析意见仅供机构投资者参考）
新三板市场医药板块2017年下半年投资策略—医疗变革，稳中有升
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新三板市场医药板块2017年下半年投资策略—医疗变革，稳中有升
报告撰写人：周晨俊
报告外发日期：2017年5月17日
根据2016年年报数据，新三板医药板块营收增速和净利润增速达16.23%和20.78%。2015年，我国卫生总费用达到40, 587.7亿元，过去15年，复合增速达到15.65%，占GDP比重6%，随着人口老龄化及消费升级等趋势，我国卫生支出GDP占比未来有望持续增加。我们认为医疗服务行业中的民营专科医院、制药工业中的生物抗体药企业、IVD行业中的第三方医学检验中心企业将在未来迎来黄金发展期。
民营专科医院：拥有高盈利能力，保持快速发展。我国医疗体系以公立医疗机构为主体，但公立医院较低的利润率和ROE，拉低了医院行业整体的利润率。中国民营医院就诊量只有公立医院的1/10，发展前景巨大。由于新医改的压力，利润率和ROE远高于公立医院的民营医院受到资本的青睐。从盈利角度考虑，美容整形医院、五官科医院、口腔医院、生殖医院的利润率和ROE水平大幅领先其他专科医院。具有连锁经营潜力、优质盈利能力和一定竞争壁垒的民营专科医院将脱颖而出。
生物抗体药行业：我国医药市场扩容显著，生物药是未来研发方向。在药审方面，全球医药市场规模持续增长，美国、中国以及其他新兴国家保持较快增速。国内方面，中国医药市场扩容显著，市场规模已经超越日本成为世界第二大医药市场。国内新药申报受理量总体稳定增长，生物药研发如火如荼。在新药申报受理中，生物药受理量占比由2011年的6.03%上升至2015年的6.91%；从新药批准上市情况来看，生物药占比由2012年的13.73%增长至2015年的17.50%。为抢占未来生物药的广阔市场同时规避专利、成本的风险，我国药企通过仿制药时间窗口，采取Me too, me better的模式进行仿创。我们认为“拥有世界一流研发水准和先进工艺水平”的新三板生物制药公司将在未来通过资本力量进一步推进其研发进程，迅速进入行业第一梯队。
IVD行业：第三方医学检验中心将在中国蓬勃发展。独立医学实验室起源于上世纪20年代，美国一些大医院开始尝试商业化运营其临床检验实验室，承接其他医院的检验业务，独立医学实验室雏形就此形成。目前美国第三方医学检验市场规模在220亿美元左右，约占诊断市场的40%。在我国医保控费、冷链物流和互联网的发展将促进传统医检产业模式的升级，第三方医学检验市场2015年已经发展至56.5亿元的规模，预计未来三年CAGR将超过35%。新三板市场中的第三方临检中心公司，因其高效的特检产品，将有望在行业中占有一席之地。
风险因素。政策出台后对企业创新扶持是否到位的风险、经济下行影响上下游供应链的风险。
市场判断和投资策略：根据医药行业内生性逻辑，新三板公司受益政策影响，结合医药细分子行业的发展现状分析，我们看好：（1）“具有连锁经营潜力、优质盈利能力和一定竞争壁垒”的民营专科医院：可恩口腔、莲池医院、华韩整形、丽都整形等公司；（2）“具有研发潜力和先进技术水平”的生物公司：君实生物、康爱瑞浩、顺昊生物、天阶生物、赛莱拉、汉氏联合；（3）IVD行业医疗器械领域中拥有第三方医学检验中心的益善生物、立迪生物等公司。
新三板市场消费行业2017下半年投资策略-消费升级浪潮来袭，新型产业蒸蒸日上
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新三板市场消费行业2017下半年投资策略-消费升级浪潮来袭，新型产业蒸蒸日上
报告撰写人：汤彦新
报告外发日期：2017年5月18日
经济结构转型升级，服务性消费蓬勃发展。2016年消费对GDP贡献率为68%，远高于投资贡献率37%。随着中国经济结构持续转型，消费已取代传统的投资和出口成为中国经济增长的新引擎，人均可支配收入的增长将进一步释放我国城乡居民的服务性消费需求，消费新贵崛起，引领消费新趋势，网络基础设施的逐步完善再添助力，服务性消费支出有望持续稳定提升。服务消费中具备良好消费体验、能提供个性化产品和服务、满足消费者精神追求的相关细分领域具备消费升级的可能。
新三板消费板块中，文娱、旅游、新零售三大子领域投资价值显著。随着经济发展，服务业成为推动经济增长的第一引擎，而服务业中现代服务产业增长空间远超传统服务产业现代服务业中的教育、医疗、商业服务及文娱旅游等行业产值增加迅速，景气度上升。新三板现代服务子行业的估值整体低于主板，文娱、旅游、新零售行业的ROE呈现上升趋势。但是新三板服务型消费企业内部分化明显，小体量公司占绝大多数，2016年盈利能力前20%的公司营收达到全行业的73%，二八效应明显，其中优秀的企业具有较高的投资价值。
文娱行业：娱乐消费整体向好，优质内容全民追捧。2016年中国文化娱乐市场产值达1859.5亿美元，同比增长10.14%，过去6年CAGR达到9.6%，文娱板块发展整体向好，需求整体强劲，供给数量充足质量乏力，供需存在错位。但由于市场给予优质内容极高溢价，同时消费者愿为优质内容买单，精品制作仍极具竞争力。在文娱产业链中，内容端更新迭代速度快，顺应趋势推精品，平台端则通过长期投资，补充内容生态抢占流量。内容与平台二者相辅相成，好的内容是平台的流量入口，好的平台是内容变现的渠道。未来，内容端关注优质内容及渠道变现，平台端关注行业龙头和垂直领域。
旅游行业：旅游热度增加发展空间巨大，个性化需求推动新模式发展。旅游产业规模持续扩张，2016年我国旅游行业总收入达到4.69万亿元，行业收入增长推动行业热度上升，未来发展空间巨大。游客需求向体验化、细分化发展，推动行业供给侧改革。在需求、资本、技术、和众创大势的推动下，产业边界不断被打破，走向开放共融的新阶段。未来，上游景区传统门票经济遭遇天花板，关注主题开发与周边资源整合。中游产品整合分销，在线渗透率提升推动OTA成为主流，携程+BAT非标业务发力寡头垄断格局凸显。下游自助游推动UGC平台兴起，“内容+交易”模式如日正升。
新零售行业：互联网优化消费体验，零售业态转型升级。2016年我国社会零售总额为33万亿元，扣除价格因素实际增长9.6%，产业增速放缓，电商和便利店渠道保持强劲增长势头，其他传统线下渠道增速下滑。随着电商O2O的快速发展，“新零售”模式实现全场景覆盖：线下便利店逆势上扬表现亮眼，自动售货机市场潜力正待释放；垂直电商产业链整合降低购物成本，提升线上销售渗透率扩大市场。跨境出口电商B2C面临瓶颈，B2B仍为主流。未来实体零售新业态快速崛起，线下优质点位布局，关注区域性龙头；电商并购整合料入高潮，供应链+互联网运营助力电商胜出。
投资策略：看好市场投资前景，三大主线分享新三板服务消费盛宴。我们针对各个行业发展趋势和商业模式梳理出了三大选股主线：1）文娱行业关注内容端的精品制作者和优质IP掌握者，建议关注唐人影视、耀客传媒、永乐文化、长江文化、大地院线；2）旅游行业关注具有稀缺性和高品牌附加值的旅游上游资源以及OTA流量王者，建议关注华强方特、景域文化；3）新零售主线关注O2O环节线下承接流量的零售业态以及垂直、跨境平台中的流量王者，建议关注友宝在线、壹玖壹玖、韩都电商、傲基电商、三态股份、海翼股份、有棵树。短期建议关注长江文化（2016PE23X）、华强方特（23X）、和三态股份（29X）二级市场的交易机会，中长期建议关注精选股票池相关标的的定增机会。
风险因素：政策监管风险；市场竞争加剧风险；新娱乐形式替代效应；旅游行业价格战及季节性波动风险；跨境购物需求变动风险等。
新三板市场装备制造行业2017下半年投资策略—新能源汽车万亿市场，工业无人机蓝海掘金
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新三板市场装备制造行业2017下半年投资策略—新能源汽车万亿市场，工业无人机蓝海掘金
报告撰写人：马瑞山
报告外发日期：2017年5月19日
行业回顾。新三板装备制造板块2016年整体营收/净利润2,818.2/352.3亿元，同比+13.6%/+15.5%，比A股对应板块-1.6/-4.4pcts；经营性现金净流入153.9亿元，小幅增长3.6%，A股对应板块下滑16.9%；应收账款1,086.2亿元，同比+16.8%。从细分领域看，汽车制造业/电气机械及器材制造业景气度较高，整体收入分别增长21.42%/15.30%。
传统制造业面临转型，新型工业空间巨大。我国制造业面临的外部环境：（1）人力成本逐年增长，劳动力出现老龄化趋势，2016年农民工月工资比2009年增长143%，40岁以上工人占比46.2%且逐年提升；（2）能源消耗量巨大，对外依存度持续上升，2017年3月原油的自给率为32.7%，且不断下降；（3）环境污染的监管力度加强，2014年环保投资总额比2004年增长4倍。粗放式发展模式难以为继，向新型工业转型势在必行。结合《中国制造2025》中十大重点领域和三板细分领域景气度，我们建议关注新能源汽车产业链和工业级无人机细分领域。
新能源汽车产业链：万亿级大市场，布局优质板块。回顾：（1）市场方面，2016年国内新能源汽车销量50.7万辆，同比+53.1%，增速回落。（2）政策方面，提升2025年新能源汽车销量目标至700万辆（+200万辆），提升动力电池企业生产门槛至8Gwh（是2015年版本的40倍）。展望：（1）原材料，受益动力电池需求带来的涨价潮，铜箔、钴等厂商业绩相对确定；（2）正极材料，三元材料能量密度具备较大提升空间，渐成主流正极材料；（3）锂电设备：受益政策驱动下的一线动力电池厂商扩产潮，设备需求高增长；（4）其他环节，拥有优质客户的细分龙头有望保持增长。
工业级无人机：“从1到N”，蓝海掘金。农业植保：截至2016年6月，国内植保机超5000架（2015年底2324架），无人机植保渗透率不足1%（日本50%），当渗透率提升至30%时，预计每年整机市场将达到60-90亿元，服务市场180亿元；电力巡检：国网2015年采购300架巡线机（+488%），未来整机市场10-20亿元；警用安防：截至2015年11月配备近300架（+4倍），未来整机市场26-104亿元。发展趋势：（1）跨行业拓展加速，跑马圈地模式开启，B端客户采购方式以招标为主，品牌的重要性凸显；（2）先发优势将是重要壁垒，先行进入的企业在技术、经验、客户粘性等方面具备优势；（3）配套服务是重要竞争力，长期看，应用服务环节市场空间上百亿。
风险因素：新能源汽车补贴政策大幅低于预期、产能过剩、技术进步导致产品被替代的风险；民用无人机相关政策、标准与市场预期不符合的风险。
投资策略。新能源汽车产业链：新能源汽车浪潮有望催生出万亿级大市场，现阶段建议关注业绩增长相对确定的细分领域，如原材料（铜箔、钴等）、正极材料（三元系）、锂电设备，其他细分领域关注拥有优质客户的行业龙头，建议关注金川科技、嘉元科技、杉杉能源、贝特瑞、联赢激光、纳科诺尔、阿李股份、瑞能股份、科列技术、纽米科技。工业级无人机领域：未来三到五年行业的主要发展逻辑是企业跨行业布局加速，（1）选择已经在细分领域建立优势的企业，建议关注易瓦特；（2）选择有业务协同资源，配套服务相对完善，获取订单能力强的企业，建议关注臻迪科技。
新三板市场环保行业2017年下半年投资策略：水生态、危废治理维持高景气，VOCs治理峥嵘初显
报告正文请见以下链接：
新三板环保行业2017年下半年投资策略—水生态、危废治理维持高景气， VOCs治理峥嵘初显
报告撰写人：陈中亮
报告外发日期：2017年5月22日
行业回顾及展望。新三板环保板块2016年营收/归母净利润为463.46/ 44.46亿元，同比+7.48%/4.81%，与A股环保板块相比，营收增速低14.2pct，净利润增速高1.7pct；2016年应收账款同比增长10%，较A股环保板块低14.65pct；经营性现金净流入下降13.16%，较A股环保板块高5.2pct。展望未来，（1）水处理：流域水体污染事件频发，水生态治理成热点。（2）固废处理：危废治理供需缺口大，行业维持高景气。（3）大气治理：市场分化，VOCs治理成新热点。
水生态治理：政府投资增长，发展机遇来临。（1）人工依赖度低，水生态修复行业获政策支持。湿地保护/水土保持/河道治理存在巨大市场。我们预计2020年水生态治理市场规模可达1000亿元左右，4年CAGR18.9%。（2）行业集中度提高，明星企业值得关注。营收靠前的五家公司2016营收/利润占新三板水生态治理企业营收/利润总和的71.56%和50.48%。（3）一体化经营成趋势，河道黑臭水体治理为重点。（4）2016年新三板归母净利润大于1500万元且增速为正的标的共6家，浦华环保为行业龙头。
危废处理：供需缺口巨大，行业蓝海掘金。（1）供需缺口大，我们预计2020年危废处理市场规模将达700亿元，4年CAGR 23.6%。（2）集中处置比例低，并购整合可期。2015年危废集中处置量509.8万吨，占全国处置总量的43.4%。我们预计2016/2017年集中处置比例为45.1%/46.8%，占比总体偏低；长期来看，“外延并购+内生增长”是行业趋势，拥有稀缺处理设施资源的企业将在并购中获得溢价。（3）无害化焚烧处理为发展趋势。（4）2016年新三板净利润大于1000万元且正增长相关标的6家，德长环保为行业龙头。
VOCs治理：纳入减排指标，助推行业发展。（1）2016年市场规模约为50亿元，我们预计2020年规模有望达到400亿元，4年CAGR 68.1%。（2）VOCs治理企业总体规模较小，市场集中度低。年产值1亿元以上企业占比仅为2.5%；（3）监测服务成未来增长点；（4）新三板净利润大于1000万元的相关标的有7家，其中2016年净利润同比增长的有5家，仕净环保为龙头企业。
风险因素：宏观经济环境出现大幅波动的风险；环保排放政策变化的风险。
投资策略：针对新三板环保板块479家公司，我们从财务优异、制度红利、主板比较、产业思维和强势股东五大投资维度构建了10个新三板环保投资策略股票池，并筛选出了30只股票作为中信证券新三板环保板块精选股票池，具体包括浦华环保、新中天、特利尔、松赫股份、仕净环保、开创环保、思普润、亚太能源、晓沃环保、航天凯天、天创环境、旭日环保、永平资源、深港环保、上海凯鑫、巨东股份、通源环境、永葆环保、壹鸣环境、金桥水科、中绿环保、慧图科技、德长环保、城兴股份、力源环保、金达莱、奥特美克、绿创声学、仁新科技和西恩科技。
新三板市场数字营销行业2017年下半年投资策略：社媒营销云起龙骧，内容营销百川归海
报告正文请见以下链接：
数字营销行业2017年下半年投资策略—社媒营销云起龙骧，内容营销百川归海
报告撰写人：刘凯
报告外发日期：2017年5月23日
研究框架：广告的根本目的是通过媒体达成低成本的用户接触。受众、需求方、供给方、服务商四者的利益博弈关系贯穿于广告业商业和产品形态的整个演化进程。因此，我们将数字营销行业分拆为需求方、供给方进行深入观察。（1）需求方即广告主端，包括品牌广告主、互联网效果广告主、本地广告主三类。（2）供给方即电视、报刊杂志等媒体或PC、移动等其他形态的流量提供方。（3）数字营销服务商帮助广告主完成广告制作和互联网媒介投放。
媒介端：社交媒体营销乘势而起。国内外社交媒体热度持续攀升，社交媒体广告已得到广告主的充分认可。微信、微博广告收入大幅增长：（1）腾讯2016年网络广告收入达270亿元，同比增长54%，微信2016年度月活跃用户8.89亿人，微信公众号个数达1206万个；（2）微博2016年月均活跃用户3.13亿人，实现6.56亿美元营收，同比增长37%。
媒介端：内容营销持续发力。UGC时代随着互联网去中心化思维的发展，优质内容的价值日益凸显，内容营销成为大势所趋。BAT等头部企业深入布局内容产业，直播、网剧等内容形式迎来爆发时代：2016年泛娱乐直播市场规模达208亿元，同比增长180%；2016年网络剧产量总时长突破12万分钟，同比增长196%。
媒介端：国内流量价格持续攀升，海外流量增速迅猛。（1）中国智能手机渗透趋于饱和，移动互联网流量增速放缓，国内头部流量趋于集中，长尾流量逐步萎缩，国内顶部流量价格屡创新高， APP获客成本逐年攀升。（2）海外市场尤其是俄罗斯、巴西、印度、东南亚等新兴市场移动应用需求缺口较大，流量增长潜力巨大。
广告主端：品牌广告主预算的移动化、社交化、内容化趋势日益明显。（1）品牌广告主：品牌广告主预算向移动端、社交端、内容端加速转移，预计87%的广告主将在2017年增加移动营销投入，移动社交和视频内容成为最受关注的投放平台，分别占比67%和55%（Admaster）。（2）互联网广告主：中国移动互联网存在抢占先机的“地缘性套利”机会，移动互联网企业掀起出海掘金浪潮，产生大量海外营销推广需求。（3）本地广告主：本地广告主结合社交媒体的卡券功能实现精准定向营销，如微信朋友圈本地推广广告等可实现精确到商圈的广告投放。
数字营销服务商端：收入和利润增长，现金流管控有待加强。数字营销领域的新三板挂牌公司已达155家，形成巨大产业集群。新三板数字营销板块的企业2016整体收入和净利润分别为225.87亿元和14.96亿元，同比分别增长68%和37%。经营活动产生的现金流量净额为-13.11亿元，现金流管控压力较大。
十大指标深度评比数字营销公司。我们通过十大指标对数字营销公司进行打分并排位的评价方法，选取营业收入、收入增速、扣非净利润、扣非净利润增速、应收账款周转天数、经营活动现金流、货币资金、毛利率、扣非净利率、ROE等10项反映数字营销公司经营情况和竞争力情况的财务指标，对已披露年报的144家新三板数字营销公司进行打分评比。我们以2016年报作为统计样本，排名前5位的分别是宜搜科技、纵思网络、谦玛网络、极限思维、源慧信息。
风险因素。经济下滑致使广告主预算下降、技术升级和市场竞争加剧等。
投资策略：关注产业思维和财务排名两条主线的优质企业。截至2017年4月30日，数字营销行业A股2016年PE、新三板2016年PE、一级市场PE（按照主板收购时2016年对赌业绩测算）分别为52X、33X和14X。三板估值水平较A股折价37%，约是一级市场估值水平的2.4倍。我们建议按照两条主线进行选股：1、产业思维：易简集团、影谱科技、多点科技、易点天下、璧合科技、哇棒传媒、仙果广告、喜宝动力、亿玛在线。2、指标排名：宜搜科技、纵思网络、谦玛网络、极限网络、源慧信息、氢动益维、多点科技、普方立民、君信品牌、麦广互娱、美登科技、启冠网络、影谱科技、天与空、爱用宝、建运股份、海天网联、美通互动、榕智股份、虎巴股份。
中信证券已覆盖三板公司股票池
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