金融行业拥有特殊的稀缺资源，从而能在市场经济中获得较高定价，形成行业的持续高额回报。从这个角度看，“脱实向虚”问题具有内在的经济学逻辑。因此，解决“脱实向虚”问题不仅需要对金融行业发展进行约束，更要解决实体经济自身发展存在的根本问题。

　　智库观点

　　邹蕴涵

　　近几年来，我国经济始终存在虚拟经济飞速发展、实体经济步履维艰的现象，特别是在经济下行压力较大时，以金融行业为代表的虚拟经济和以制造业为代表的实体经济更为激烈地争夺资源，经济“脱实向虚”“脱实向金”的问题越发突出。本文认为，金融行业拥有特殊的稀缺资源，从而能在市场经济中获得较高定价，形成行业的持续高额回报。从这个角度看，“脱实向虚”问题具有内在的经济学逻辑。因此，解决“脱实向虚”问题不仅需要对金融行业发展进行约束，更要解决实体经济自身发展存在的根本问题。

　　当前我国金融行业的发展现状

　　当前，一个初具规模、分工明确的金融市场体系已经基本形成，包括商业银行、证券公司、保险公司、基金公司以及信息咨询服务机构等中介机构已经成为现代金融行业乃至经济的核心。根据统计局数据，2000年—2016年，金融业增加值的年均增速达到17．3％，不仅高于第三产业的其他主要子行业增速（批发零售业为14．5％，交通运输业为11．1％，住宿餐饮业为12．1％，其他服务业为16．1％），也高于工业增加值的年均增速 （12％）以及建筑业的年均增速（14．7％）。

　　从就业人数看，截至2015年年底，我国城镇非私营单位就业人数中有3．4％从事金融业，高于农业（1．5％）、房地产业（2．3％）以及科学研究技术服务业（2．3％）等主要行业，仍远低于制造业 （28．1％）、建筑业（15．5％）等大类行业。

　　从就业人员平均工资看，2000年—2015年，金融业就业人员平均工资的年均增长率达到15．3％，高于农业（12．9％）、制造业（13．1％）、建筑业（12．2％）和房地产业（11％）。金融业平均工资相对于其他行业的差距在逐步扩大，2000年时，金融业平均工资是农业的2．6倍、制造业的1．5倍、建筑业的1．5倍、房地产业的1．1倍。到了2015年，金融业平均工资已经是农业的3．6倍、制造业的2．1倍、建筑业的2．3倍、房地产业的1．9倍。

　　从上市公司情况看，根据Wind数据，截至2016年年底，中国上市公司市值500强中，金融行业企业虽然数量不是最多，但总市值最高，以15％的数量贡献了32％的市值。8家市值超万亿元的企业中有4家属于银行业（工、农、中、建四大行），银行业市值占比高达21％。从港股来看，金融行业总市值占比高达38％、位居首位，比第二位的工业行业市值占比高出28个百分点。

　　金融行业发展对实体经济的影响

　　虚拟经济的两个维度决定了其与实体经济的两种存在方式。首先，伴生关系。虚拟经济，特别是金融行业是作为第三产业服务业诞生于实体经济之中的，主要功能是服务于实体经济资金融通、实现风险分散。其次，争夺关系。在虚拟经济飞速发展的过程中，它又作为一个独立的“生产”部门，与实体经济争夺资源。这种争夺关系类似于从农业社会转向工业社会时，新兴工业制造业部门与传统农业部门争夺资源、利润，也就是我们通常所说的虚拟经济在源源不断地吸走实体部门的人、财、物。经济“脱实向虚”的一般过程如下。

　　实体部门在大规模投资的推动下形成强大的供给能力，造成实物产品以及相关服务供过于求，实体经济部门的平均投资收益率趋于降低。在虚拟经济发展相对滞后时，相对较高的边际收益率会吸引更多资金流向虚拟经济部门，随之资源开始流向发展相对不足的虚拟经济，以求获取更高的利润回报。在完全自由的市场环境下，资产价格通过自我循环和自我膨胀机制，使得虚拟经济部门收益率经常性地高于实体经济部门，从而将经济系统中的资金源源不断地吸收进来。当虚拟经济过度发展时，其体量和规模已经达到影响经济周期的程度。这种金融经济周期主要通过对企业净值的影响来实现，整个作用机制在于负向冲击发生→企业资产负债表受影响、企业净值下降→银行经营存在顺周期性→贷款下降→加剧企业困境→放大经济波动→恶性循环。

　　金融行业持续高回报的原因分析

　　从前文分析可以看到，“脱实向虚”问题的出现很大程度上是由于金融行业拥有高于实体经济的高额回报，吸引社会资源不断投入，从实体经济发展的辅助角色成长为能够与实体经济争夺资源的竞争关系。那么，金融行业为何能够持续拥有高额回报？从根本上看，金融业拥有的稀缺资源禀赋是持续获取高额回报的关键。

　　从基本经济理论来看，市场经济依据某个行业、某个项目或者某个人的稀缺性进行市场定价，具有明显的禀赋优势、较为稀缺的资源将被给予明显的高回报。所以，金融行业能够持续保持高回报的根本原因就在于它抓住了当代社会两大稀缺资源，一是资金，二是信息收集、分析和评估的能力。资金之所以成为当代社会的稀缺资源，主要源于经济个体渴望突破由于地域、时间等因素导致的流动性约束，企业可以通过借贷获得更多的投资资金、促进其快速发展，个人可以通过借贷获得更多当期消费，政府可以通过借贷扩大自身影响宏观经济的能力。所以，比起以往任何时间，经济各个参与方都更需要资金支持自身的经济活动。

　　有效信息之所以成为稀缺资源，主要是由于对资产价格的判断依赖于信息收集、分析和评估。根据前述理论，当代社会通过借贷来扩大当期购买能力的行为已经十分普遍，但由于信息不对称存在，银行等资金拆出方要求以抵押品来规避违约风险，这就使得个体所持有的资产价值成为影响资金可获得性的关键因素，从而资产价格就成为影响社会资源配置的重要价格。在资本市场快速发展的推动下，市场比任何时候都更需要高效、准确地实现企业相关信息的收集、分析以及估值，从而判断资产价格波动趋势，这就使得信息挖掘和使用能力成为金融行业独特的资源优势。

　　比如在期货、远期等金融市场上，存在有组织的交易所和场外交易市场（OTC）两种交易方式。活跃在OTC市场上的往往是经验丰富、消息灵通的经纪人，他们通过自身专业知识为潜在的交易方提供服务，与交易方达成不公开的经济业务协议，获取相应报酬。当一个企业家想卖出自身持有的优质资产时，他可以选择在有组织的交易所进行，但面临着鱼龙混杂、价值被低估的风险。他如果选择在OTC市场出售，那么凭借有经验的经纪人的分析和撮合，往往可以卖出更符合资产实际价值的好价钱。这种OTC交易往往是信息密集型的，经纪人的知识、信息和经验就是相对稀缺的资源，从而体现为高额经纪业务回报。这种高额经纪业务回报将不断吸引社会上最有天分、最有能力的人投身其中，从而形成了对其他实体企业的人才掠夺。那么，为何从业者规模的不断快速扩大也没有彻底终结这种高额回报呢？这主要是因为相关金融业务的知识、经验和信息特别依赖于个体的人力资本，这种专有性并不会随着参与人数的增长而普遍传播、普遍获得。

　　当然，不可否认的是，除了上述两种稀缺资源外，在很多国家（包括我国在内），金融牌照永远是相对稀有的，一旦拥有牌照，就相当于在一个领域内拥有了一定的垄断权利，自然可以依靠垄断优势获取高额回报。

　　引导资金回流实体经济的逻辑

　　在市场经济条件下，根据资源的稀缺性进行定价，金融行业所特有的、具有专有性的资金和信息优势成为金融行业能够持续保持高额回报的主要源泉。甚至在一些金融市场上，因为这种专有资源优势并不会广泛传播、人人可得，所以由资源优势带来的高额回报并不会随着市场规模不断扩大、从业人员竞争加剧而快速消失。所以，经济 “脱实向虚”并不是人为打压实体经济、推高金融业的结果，而是市场经济条件下社会资源配置的结果，依据的仍然是稀缺资源定价更高的基本经济学原理。

　　因此，实体经济增长乏力、实体企业利润下降还有其自身内在问题。实体经济的实际资本回报率趋于不断下降，无法形成更具吸引力的投资标的；从模仿型创新到自主型创新的转换阶段，比较缺乏有效率的创新行为，无法根本扭转边际效率递减法则带来的问题，实体经济在传统增长点之外难以培育出新增长点等才是实体经济增长乏力的关键。

　　当然，金融行业的飞速发展进一步恶化或者放大了实体部门利润下降的现象。引导资金回流实体，根本上是要解决困扰实体经济发展的体制机制、科技创新等问题。同时，也应对金融行业过度发展与资产价格自我加速、自我膨胀机制提高认识，通过加强功能监管，增加金融牌照，增加市场竞争，通过有效措施干扰这种自我加速机制，也有利于资金回流实体经济。

　　（作者单位：国家信息中心经济预测部）