西学东渐
西学东渐，是指从明朝末年到近代，西方学术思想向中国传播的历史过程。西学东渐不仅推动了中国在科学技术和思想文化方面的发展，也有力地促进了社会与政治的大变革。在今天，西学东渐仍有其重要的现实意义。作为A股市场上以量化投资为研究方向的卖方金融工程团队，我们在平日的工作中，常常深感海外相关领域的研究水平之高、内容之新。而这也正促使我们通过大量的材料阅读，去粗取精，将我们认为最有价值的海外文献呈现在您的面前！为了保证品质，我们的文献推荐系列报告将以双周形式推出，每期推荐1~3篇不等的优秀文章。
文献一：News-based trading strategies
作者：Stefan Feuerriegel, Dirk Neumann
推荐原因
传统的选股因子目前被广泛使用，同质化严重容易导致系统性风险。在这种背景下，一线的量化投研人员均在寻求新的Alpha因子或者新的利用数据的方式。而随着计算机技术的成熟，文本方面的研究受到了大家的重视。本报告正是从文本情绪的角度出发，构建情绪因子，以此作为基准构建2种择时的策略：简单的情绪因子择时策略、情绪因子与动量因子结合的择时策略。这对于我们利用文本情绪进行选股择时有一定的指导意义。
结论
单独的情绪因子在指数择时层面有一定的效果。而叠加其他传统的因子（如动量因子）可以进一步增强策略的表现。
我们的思考
由于传统的数据源和研究方法在研究的性价比上逐渐递减，边际改善比较困难，新的数据源和研究方法相对就更受欢迎。文本挖掘是一个全新的获取非结构化数据的方式，一定程度上满足了我们对“新数据”的需求，是我们传统定量研究需要拓展的方向，而我们兴业定量即将推出的《猎金系列二十一》正是从这个维度出发，做的一系列择时尝试，让我们翘首以盼。另一方面：文章提到的基于情绪因子一系列的尝试（和传统因子的结合）值得我们借鉴，是我们未来要进一步布局的方向。
文献二：Position sizing methods for a trend following CTA
作者：HENRIK SANDBERG RASMUS ÖHMAN
推荐原因
趋势追踪策略是目前CTA的主流策略，市面上有非常多的技术指标和算法用于捕捉市场当前的趋势，而对于如何配置各个品种的趋势策略却讨论较少，本文详细介绍了不同方法的CTA趋势策略在不同配置手段和优化目标下的综合表现，探索是否能通过科学配置提高最终趋势策略的总表现。具体来说，作者实证分析了包括目标波动率，Omega优化，相关性排序等11中不同的配置方法，比较了不同方法的优劣，希望能给投资者以参考。
结论
作者基于商品期货CTA的交易数据，构建了不同的趋势跟踪方法，并基于这些方法生成的策略净值进行了资产配置。作者针对不同的优化目标和优化理论，对生成的策略净值进行了研究。通过实证分析，作者认为不同资产间的动态组合的确可能优于单一的趋势跟踪投资或等权重的组合方法，而不同配置方法的差异则大多体现在风险收益的权衡。
基于净值曲线的方法不能够提供足够有效的优化，这主要是由于这类配置方法的低胜率高赔率特征，以及参数敏感性。而基于资产相关性的配置方法也没有能够显著地提升组合的绩效表现，作者认为可能与趋势策略本身有均值回复的倾向有关。动态锁仓方法和波动率预算方法则提供了较好的绩效统计表现，作者认为这两种方法可以和最大回撤优化法结合使用以获得更加良好的组合表现。
我们的思考
这篇报告较为系统性地介绍了商品CTA趋势跟踪的方法以及对应的资产管理手段。但是对于其中得出的结论，我们认为本文中的结论不能直接推广在大类资产配置方面，主要原因是作者将资产管理的范围设定在了趋势跟踪的商品CTA上，而此类CTA本身的相关性较强，基于相关性的配置方法无法完全地发挥其应有的作用。可见本文还给我们另外一个启示，即资产或策略的配置方法并无绝对的好坏，而是根据资产或策略本身的特点决定。
文献三：For Whom the Bond Tolls：Low Rate Beneficiaries in a Rising Rate Environment
作者：Neil Constable, Rick Freidman
推荐原因
金融危机之后，全球经济陷入萧条，疲软的增长促使各国央行纷纷采取宽松的货币政策，由此导致全球的利率达到史无前例的低水平。与此同时，那些商业模式和股价受益于低利率水平的公司也迎来了一段长期的“蜜月期”。而随着全球经济的逐渐复苏，美联储进入加息模式，全球的流动性即将迎来拐点，我们应该警惕这类股票背后的潜在风险。
本文列出了“类债股”、高杠杆股票、“财务工程”股和高成长个股四类受益于低利率环境的股票，并指出其风险所在，值得当前投资者的关注。
结论
文章列举了以下4类受益于低利率环境的股票：
第一类股票为“类债股”。这类股票对长期国债收益率的beta系数较高，具有可预测的稳定的未来现金流，包括REITs，公用事业、通信服务和日用消费品等行业的公司。这类公司在当前低利率环境下的估值比市场（Russell3000）平均估值高20%。
第二类股票为高杠杆股票。高杠杆的非金融公司由于其居高不下的债务，通常其历史估值会比市场估值低14%。但是，在金融危机之后的低利率环境下，投资者逐渐忽视了其高杠杆背后的风险，其估值已达市场平均水平。
第三类股票为“财务工程”个股。在低利率的环境下，迫于增长的压力，财务质量较为一般的公司会通过举债来回购股票，从而提升EPS。但在这一过程中公司的杠杆会显著提升，在流动性收紧之后，高杠杆会给公司经营带来极大的压力。
第四类股票为高成长个股。在低增长的环境下，投资者往往会追捧那具有高成长性的股票。因为这类股票的现金流多集中在未来，低利率下会明显受益。而当利率上行时，未来现金流的吸引力明显下降，会给高成长股带来较大的风险。
我们 的思考
在当前全球流动性逐渐收紧的大背景下，我们应该如何去选股？应该规避哪些股票？本文给我们提供了一个独特的视角。另一方面，当前SmartBeta投资受到越来越多的关注，而对利率的敏感性也可以作为构建SmartBeta指数的一个思路，我们兴业证券定量研究团队后续也将会在这一方面进行一些研究。
风险提示：文献中的结果均由相应作者通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。
证券研究报告：《西学东渐——海外文献推荐系列之六 》
对外发布时间：2018年3月30日
徐寅
SAC执业证书编号：S0190514070004
往
期
链
接
西学东渐—— 兴业定量海外文献推荐系列之五
自媒体信息披露与重要声明
使用本报告的风险提示及法律声明
本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。
本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。
免责声明
市场有风险，投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。
