文：申万宏源宏观 李慧勇、王健
3月的数据将会受两会及元宵节效应等因素扰动。预计工业生产和投资数据或有所降温，但消费将有所改善。物价回落，通胀温和；信贷和社融有所回升。越过短期的经济波动，我们仍然维持对于经济相对乐观的判断。央行的货币政策仍将以跟随性上调逆回购利率的“新加息”为主，基准利率调整的可能性不大。预计年内十年期国债收益率的波动区间为3.7%-4%。
原因及逻辑：
预计3月工业生产增长6%。受到两会及元宵节等因素扰动，3月工业生产明显降温。高频数据显示发电耗煤增速以及高炉开工率均较1-2月有所回落。预计3月工业增加值增长6%，较1-2月回落1.2个百分点。
预计3月固定资产投资累计增长7.4%。预计3月基建投资仍将受到制约，地产投资也将高位回落，制造业投资小幅改善。预计3月投资增速较1-2月约回落0.5个百分点。
预计3月社会消费品零售总额增长10.2%。预计3月文化办公类消费将有明显抬升，且汽车销售仍然强劲，支撑社零增速回升至10.2%，较1-2月改善0.5个百分点。
预计3月CPI上涨2.7%，PPI上涨3.4%。在经历了2月的春节错位后，3月食品和服务类CPI将有所回落。主要工业品价格环比回落叠加基数抬升，PPI仍将继续回落。通胀整体温和。
预计3月出口增长25.9%，进口增长12.4%，顺差494亿美元。2月的进出口数据均受到春节因素以及基数效应的扰动，预计3月出口增速回落进口增速回升，顺差维持高位。
预计3月信贷增加1.1万亿，M2增长8.9%。3月信贷和社融均将季节性回升，社融仍将主要依靠信贷。3月市场流动性相对宽松，M2或有小幅改善。
1. 预计3月工业生产增长6%
从高频数据来看，截至3月28日，六大电厂耗煤同比下跌2.7%，弱于1-2月的12.2%。高炉开工率降至62.6%。从主要的工业生产指标来看，3月工业生产较1-2月有比较明显的降温，预计与两会期间限产以及元宵节落在3月、企业复工较慢等因素有关。预计3月工业生产增长6%，较1-2月回落1.2个百分点。
2．预计3月固定资产投资累计增长7.4%
基建投资方面，对非标和PPP的规范仍将约束基建投资增速。而1-2月的地产投资改善主要得益与土地购置费的高增，后续仍有一定的回落压力。由于盈利改善和产能利用率提升将提振制造业投资，且今年来信贷加大对制造业的支持，制造业投资有望小幅改善。
综上，预计3月投资增长7.4%，较1-2月回落0.5个百分点。
3. 预计3月社会消费品零售总额增长10.2%
1-2月的社零尽管较2017年12月有所回升，但文化办公类用品的零售额下跌了0.9%，数据异常地低，可能与春节错位导致开学期延后有关。预计3月文化办公类用品的增速将会明显回升。与此同时，3月的汽车销售仍然较为强劲。根据乘联会数据，截止23日，3月乘用车零售同比增长了8.5%。
预计3月社零增速将回升至10.2%，较1-2月改善0.5个百分点。
4. 预计3月CPI上涨2.7%，PPI上涨3.4%
从高频数据来看，3月食品CPI将有所回落。截至28日，3月28种重点监测蔬菜价格同比上涨3.6%，低于2月的10.1%；猪肉价格同比下跌18.6%，2月为下跌13.2%。此外，2月受到春节错位影响，服务类CPI明显走高，3月也将有所回落。预计3月CPI上涨2.7%。
从主要工业品价格的走势来看，3月南华工业品指数、动力煤、钢材、水泥等价格环比均有所回落。叠加基数的抬升，预计3月PPI上涨3.4%，较2月回落0.3个百分点。
5. 预计3月出口增长25.9%，进口增长12.4%，顺差494亿美元
发达国家的PMI对我国出口具有1-2个月的领先性，美国2月的制造业PMI仍然向好，欧元区高位回落但仍处高景气区间，外需整体延续复苏。但2月出口高增主要受到低基数的影响，预计3月将有所回落。
尽管3月工业生产和PPI的回落将拖累进口增速，但2月进口的较低增长主要受到较高基数的影响，预计3月进口增速将有所回升。
预计3月出口增长25.9%，进口增长12.4%，顺差494亿美元。
6. 预计3月新增信贷11000亿元，M2增长8.9%
3月信贷将季节性回升，且表外转表内仍将延续，预计3月信贷新增11000亿元。3月的流动性环境整体较为平稳，或意味着M2增速继续小幅回升至8.9%。2月M1增速较低主要受到春节错位影响，预计3月M1增速回升至10.5%。
3月社融将季节性回升 ，但社融仍将主要依赖信贷。由于监管对表外社融的限制，3月社融或难以超过去年同期水平。预计3月新增社融1.8万亿元。
7. 新加息取代旧加息
2018年3月22日，央行继去年12月后再次上调逆回购利率5个基点。在利率市场化的背景下，中国早已进入加息周期，具体怎么加、何时加才是更准确的议题。以调整公开市场操作利率为主的新加息仍将取代以调整存贷款基准利率为主的旧加息，而美联储加息将为央行提供较好的时间窗口，预计年内新加息空间仍有15-20bp。
在路演过程中，仍然有不少投资者关注基准利率调整的可能性。事实上，利率市场化的背景下，基准利率的角色将日益淡化，重启基准利率的调整显得不合时宜。此外，2018年的经济基本面和通胀水平也不构成基准利率调整的约束。因此，我们仍然认为基准利率调整的概率不大，央行的货币政策仍将央行的货币政策仍将以跟随性上调逆回购利率的“新加息”为主。
今年以来，十年期国债收益率出现了一轮比较明显的回落。从近期的表现来看，核心的背景有三个方面。一是当前市场对经济的预期略显悲观，从地产、银行和周期等板块的表现就可以看出。二是贸易摩擦引发市场担忧，避险情绪升温。三是当前银行间市场的流动性处于边际上略为宽松的阶段。往后看，这三方面因素继续发酵，支撑利率继续下行的空间是有限的。从更基本的角度考虑，利率的走势取决于经济基本面、监管以及美债利率和美元的组合。若经济超预期、监管力度超预期或美债收益率和美元的组合强势程度超预期，则将对国内利率带来较大的上行压力。我们预计年内十年期国债收益率的波动区间为3.7%-4%。
