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受访专家系中国人民大学副校长，本文刊于3月21日《环球人物》。
作为长期研究中国金融与证券市场的经济学家，吴晓求时刻关注着股市动态。3年前，《环球人物》记者第一次采访他时，中国股市火爆得像一锅热油。创业板指数创下4037.96的历史最高点，比2012年底上涨了570.79%，但平均市盈率（每股市价与每股盈利的比值）也高达146.57倍。
那次采访中，吴晓求警告“股市风险正急剧加大，尤其是创业板”“跟风炒股必死无疑”。几天以后，股市逆转，创业板指数在一个半月内下跌了40.64%，让人们深刻体会了资本市场的翻云覆雨。
如今，中国股市已经走完一轮周期。今年1月初，上证指数出现罕见的11连阳，不少人预感牛市又要来了，然而2月初美股大跌波及全球股市，几番震荡后，未来走势仍不明朗。
这种不确定性贯穿了中国资本市场的发展历程，而改革更是从未停止过。1990年，在市场经济的浪潮中，上海证券交易所和深圳证券交易所成立；2018年，在十三届全国人大一次会议上，国务院总理李克强所作的政府工作报告中提到“深化多层次资本市场改革，推动债券、期货市场发展”。改哪里，怎样改？这是广大投资者最关心的问题。
（吴晓求在办公室）
“从无到有就是成就”
改革开放40年，中国的资本市场只参与了其中的28年，从无到有，从小到大。在吴晓求看来，资本市场的诞生与发展，改变了中国金融体系的运行结构，也深刻影响了整个社会的观念。
“资本市场要求所有信息必须真实，要充分披露，要公平。如果弄虚作假，市场就没有前途。这正是中国社会长期以来所缺乏的东西。”吴晓求坦言，中国人很聪明，但有时没用到点子上。比如一个企业搞3套账，一套给老板看，一套给税务局看，一套给投资者看。但上市后，公司只能有一套账，这对中国社会观念的进步有推动作用。
另一个重要进步，是近年来科技对金融的渗透，主要表现在第三方支付领域。很多中国人跳过支票本和信用卡，直接步入了无现金社会。
“要说中国金融有哪些值得骄傲的地方，一是市场化改革取得了巨大进步，市场的力量在急剧增加；二是国际化的步伐在加快；三是科技对金融体系的影响越来越大。这都是过去几十年取得的巨大成就。”吴晓求说。
今年的政府工作报告将2018年的GDP增速目标定为6.5%。显然，经济增长速度已经不是当下最重要的指标，如何提高中国经济的竞争力，降低它对资产、资源的依赖度，提高社会供给的有效性，才是政府重点考虑的问题。
吴晓求认为，进一步提高中国经济的福利水平非常重要，“让老百姓有一种获得感”。在社会主要矛盾已经转变的大背景下，贫富差距是一个亟待解决的问题。政府工作报告中提到，今年要提高个人所得税起征点，迅速得到了大众的积极反馈。
“过去40年的发展，成绩非常大，但贫富差距也跟着扩大。现在中国人的税负整体较高，提高个税起征点有必要，能解决一些问题，但不是根本性的。我认为最重要的还是保障低收入阶层的基本生活，如住房、医疗、教育等。保证环境、空气和水当然也必要，但在这些方面，富人和穷人差别不大，水或许可以高价买，但空气是买不来的。”吴晓求说。
税负压力大的问题不仅存在于工薪阶层，更存在于企业。2014年，中国生产税比例为15.64%，比瑞士的2.6%高出13个百分点，和日本的8.41%、美国的6.6%也存在较大距离。换句话说，中国企业每生产一单位的产品，需要支付更多的税金。在原料价格、人力成本和其他成本不变的情况下，企业的利润空间被压缩，能够用于后期生产发展或股东分红的部分有限。从长远来看，这对企业发展不利，在同全球其他国家的竞争中也缺乏优势。中国需要为企业进一步减轻负担。
“我们还没有彻底理解监管的职责”
纵观世界各国资本市场的发展历史，波折和弯路几乎是必然现象。与其指责这个市场如何糟糕，不如正确看待、系统反思。吴晓求认为，有些根本性的问题我们至今还没有彻底理解。
比如为什么要发展资本市场。“无论是过去28年还是过去40年，我们并没有深刻认识资本市场的战略价值，很多时候只是从实用主义的角度出发，认为它的功能就是为企业融资。这是非常肤浅的理解。发展资本市场有其战略目的，就是改变中国传统的金融体系。只有市场的力量才能使这个体系透明化、去中介化，让资金的供需双方通过市场直接见面，绕开中介。这是巨大的价值，也是促进金融体系进步的重要力量。”
另一个没彻底搞懂的问题是：监管者的责任究竟是什么？在这个问题上，2015年的那场股市危机留下了深刻的教训。
“监管者的职责不是提升市场指数，不是提高上市公司数量，更不是参与市场运行，否则危机必然到来。监管的职责是维护市场透明度，保证市场的公开、公平、公正。”吴晓求说。
还有一个教训是，监管者对杠杆的认识有误。“过去的做法是：市场越好，杠杆比例越高，撬动的融资规模越大，公司市值越高。企业依靠这种泡沫市值再去融资，最终导致危机的出现。”
吴晓求认为，正确的做法是随着指数和市值的增长，迅速降低杠杆率。“对监管者来说，最重要的是建立‘逆周期’概念。市场热的时候你要冷静，在政策层面上把它控制住，比如提高利率；市场冷的时候，监管者则要热心一点，可以适当放大一些政策，让市场处在一个相对均衡的状态。”
但无论市场多么疲软，虚假信息、内幕交易等违法违规行为都要查处。“2015年股市大跌时，为了保住市值，很多上市公司以‘并购重组’为借口停牌。这是坚决不能允许的，因为你的并购重组是假的，我们不能靠虚假的东西来稳定市场。”
合理的稳定手段包括央行提供的流动性贷款，或由政府出面，释放安抚市场的消息，让投资者恢复信心。今年2月初美股大跌期间，美国政府公开表示“经济基本面仍然强劲”，就属于安抚市场的举措。但如果政府组织资金去救市，则是干预得过于直接了。
总之，监管的尺度需要慎重拿捏。市场风险过大固然不好，但如果因此走向另一个极端，同样不是监管的本质。
“现在有种倾向，就是希望消灭金融风险。其实，监管是要防止个体风险蔓延成系统性风险，进而演变成全面的金融危机。想通过加强监管让金融风险为零，也是不正确的。”吴晓求说。
构建一个有较强修复能力的体系是关键
1997年的亚洲金融危机，2008年的全球金融危机，都没有对中国的金融体系造成明显的影响。对其中原因，吴晓求直言不讳：因为中国的金融体系没有完全开放。
“他们出现危机了，我们没有受到太大干扰，但我们不能因此觉得，金融体系不开放更好。中国离世界舞台中心越来越近，就要承担起相应的责任。没有一个真正的大国说，我的金融是封闭的。而且经济的竞争一开始是通过产业，比如电器之类，但最终的、最核心的竞争还是金融。”
从这个意义上讲，中国要成为新的世界金融中心，只有开放，让全球的人都来投资，这也是人民币国际化的重要意义。
“不要担心困难和风险。2001年，中国加入世贸组织时，很多人说我们的民族工业会遭受毁灭性打击，理由是我们的技术含量非常低，没有竞争力。结果怎样？经过17年时间，我们的汽车、冰箱、彩电……不仅没有被美日欧的品牌冲垮，反而得到了快速发展。事实证明，封闭和保护提高不了竞争力。金融业也一样，虽然现在的国际竞争力不像其他领域那么有底气，但我们可以培养国际化人才。有了这份自信，我不相信中国的金融市场走不出去，中国人有这个能力。”
在吴晓求看来，金融市场开放后的波折与动荡，乃至危机都是难免的，关键是要构建一个能化解风险、有较强修复能力的金融体系。“美国是全世界发生金融动荡次数最多的国家，但其金融体系也是最具竞争力的。很多时候，股市的震荡是在释放风险，就像发烧是免疫系统在对抗病毒一样。现在有个词叫‘巨婴’，看起来很强大，实际没有竞争力。中国金融不要当‘巨婴’。”
在吸引外资进入中国资本市场之前，首先要解决的一个问题是如何留住中国自己的好公司。前些年，阿里巴巴、百度、腾讯等大量土生土长的中国企业，在种种外部因素的制约下，纷纷选择去纽约或香港上市，导致中国投资者反而无法分享自己国家企业快速成长所带来的红利。
吴晓求说，他有时也困惑：中国经济每年都有很好的增长，而股市的表现却常常相反；美国经济明显不如中国，过去9年其股市却一直不错。
“我总觉得，还是中国的上市标准有问题。我们一直沿用工业化时期的标准，特别看重企业资产，要求资金规模足够大、连续3年盈利、累计净利润超过3000万元，等等，却唯独不看重企业的成长性。很多公司上市时正处于巅峰期，之后就开始走下坡路，怎么会有高回报率？”
反而是一些高科技初创公司，没多少资产，没多少盈利，也没多少人，看起来完全不符合中国的上市标准，但它的发展前景很好，未来的投资回报率很高。
“像京东、小米，在早期、早中期都是亏损的，而我们原则上不允许亏损公司上市。事实上，亏损阶段的估值很低，投资是最划算的，只要所处行业好，等它盈利的时候投资者能赚很多。”
吴晓求认为，监管者要改变“亏损企业就是坏企业”的固有观念，“只要把握一条，它披露的信息都是真实的，明明白白地告诉大家我亏在哪里，未来计划是怎样的。成长性才是上市公司的核心价值，而且企业融资的意义就在这里。”
历经风风雨雨的中国资本市场，正迎来一个全新的时代，深化改革、进一步开放是这个时代的最强音。吴晓求坦言，开放的心态对一个国家的成长和进步非常重要，也是民族自信的表现。纵观人类历史，从来没有一个伟大的国家是把门关起来发展的。
“虽然还存在种种问题，但我还要对中国经济、对中国金融、对中国资本市场的发展给予高度评价。过去28年，在法制不健全、投机不断、信用缺失的大环境下，中国资本市场能够走到今天，是很不容易的。从这个角度说，我们要对资本市场所取得的成绩给予充分肯定。”
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