作者：格隆汇· 磁铁法拉第
最近中美两地市场因“贸易战”的话题产生了剧烈的波动。不少经验老到的投资者因看不清后续形势而选择先行离场，拥挤的交易使得股价快速下跌。股价突然下滑惊醒了一批后知后觉的散户，进而非理性杀跌，于是市场就这样踏入了“恶性循环”。这听起来有点像索罗斯的“反身性”理论，也许跟任何人无关，市场已启动了“绞肉机”模式，剩下只能在暴跌中如何安抚那颗恐惧的心。
业绩季碰上了坏天气，添了多少不逢时惆怅，不信，可以问问腾讯（700.HK）。业绩大涨超预期，却前脚遇上重要股东减持，后脚就再遭“贸易战”，股价连连大幅下挫，不涨反跌的委屈向何人诉说。遇到同一件事，乐观跟悲观的人会有不同的看法，“还有半杯水”跟“只有半杯水”实际是描述后续方向预期，在资本市场里尤为如此。有人认为腾讯业务稳固，增长前景保持，跌下来可以买；另外一些正怀疑市场反转进入熊市，作为科技股龙头、游戏股的代表的腾讯，估值风险尚存。
客观地来看，在市场走熊的时候，消费股是很好的抗跌品种，而消费股中，又数医药和教育防御性最强。从美国历史数据来看，医疗和教育是分项CPI中涨幅最大的，在发达国家，一个家庭中医疗和教育的支出昂贵，占比颇大。在美国市场医药股和教育股一直是长期走牛的牛股“集中营”。其实从常识也可以判断，中国正进入“老龄化”这一不可逆转的趋势，人口老龄化也代表未来出生率的下降，在国内，医疗和教育两者开支费用在长期上升征途也许才刚刚开始。
作为2018年首支上市的教育股：中国新华教育（2779.HK）正是在这种“坏天气”下参加香港联交所挂牌上市首场大考。首日放量冲高回落，平收于IPO最终发售价3.26港元。首秀成绩平平，对于一直以来学习（经营）成绩稳定优异的新华教育，这场考试并不一定对其“人生”有多重要，这并非为终点，反而是一个不起眼的起点。
赢在起点也许对冲刺者来说是很关键的，要想赢在终点就要细看像新华教育这种长跑者到底是不是好料子，有没有长牛的“基因”？
一、广阔的市场空间——民办高等教育行业正驶入快车道
政策长期支持是民办高等教育行业进入长牛的重要因素之一，我国在公共教育领域或设施长期投入不足，中国2016年的公共教育开支仅占国内生产总值的4.2%，低于美国的6%、法国的5.5%。预期中国政府未来将进一步加强教育领域投资，但供给与需求形成的缺口长期存在。
根据弗若斯特沙利文的资料，截至2016年12月31日，中国仅有约40.8%的大学适龄人口进入高等教育机构学习，而同期欧洲及北美发达国家平均分别约为64.0%及87.0%。同时，根据弗若斯特沙利文预计民办高等教育集团将填补市场需求的快速增长与相对有限的公立高等教育资源之间的缺口。所以我们相信，中国的民办高等教育发展仍有巨大市场潜力。
2014年，教育部首次提出要大力发展职业教育，以解决教育机构与产业结构之间的错配问题。2015年，教育部等部委发布《引导部分地方普通本科高校向应用型转变的指导意见》，其中明确了教育资源向民办本科高校倾斜。
2016年，《新民促法》出台，鼓励民营资本进入教育领域，选择营利性的民办学校在收费方面将拥有更多的自主权，从而有利于这些学校进一步提升盈利水平。民办高等学校作为公立学校的补充，侧重于职业培训，是国家大力提倡发展的领域。随着2017年9月经修订的《新民促法》落地，营利性的民办高等教育服务正式得到了政策承认，将长期利好整个民办高等教育行业。
根据弗若斯特沙利文报告，民办高等教育行业的总收益由2012年的（人民币，下同）696亿元增至2016年的954亿元，复合年增长率为8.2%。预期日后中国民办高等教育总收益将由2016年的954亿元增至2021年的1,390亿元，复合年增长率预期为7.8%。
由此可见，在政策支持及供求关系的推动下，民办高等教育的规模增长是长期稳定，未来持续看好该行业的走势。
二、稳健的业务构成
新华教育（2779.HK）现营运两所学校，即新华学院（为一间民办学历教育大学）和新华学校（为一间民办中等职业学校）。根据弗若斯特沙利文的资料，以截至2016年12月31日的全日制在校生人数计算，新华学院乃长三角最大的民办高等学历教育机构，而新华学校是安徽省最大的民办中专院校。
新华教育2014年、2015年、2016年及2017年前九个月的营收分别为2.5亿元、2.82亿元、3.03亿元、2.21亿元，对应增幅为2015年同比增长12.8%，2016年增长7.45%，2017年前九个月增长10.2%。
按业务收入分类，新华教育的收入可以分为学费收入与寄宿费收入。
学费收入与寄宿费收入2014年、2015年、2016年及2017年前九个月的数据分别为2.23亿、2.53亿、2.7亿、1.94亿及0.26亿、0.29亿、0.32亿、0.26亿。
新华教育的全日制在校生人数自截至2014年12月31日的26,498人增加至截至2017年9月30日的28,030人，而可容纳学生人数则由26,692同期增长至31,502人。此外，就读新华学院继续教育课程的学生人数自截至2014年12月31日的4,006人增至截至2017年9月30日的5,605人。
2017-2018学年新华教育的学校利用率为84.5%，其中新华学院为83.8%，新华学校为89.1%。
稳定的收入规模增长，允许持续提高的收费，滚动增长的在校生源，持续扩展的基础设施，高比例的学校利用率，至少存在五大因素证明新华教育存在长期增长的基础。
三、实力、亮点与潜力
好的教育资源从古至今都是一种稀缺资源，一个教育品牌的建立与传播靠的最终还是一个叫口碑的东西，要么靠师资力量，要么靠学生。
资质优秀且稳定的教师团队或师资力量乃是一个教育品牌成功的最关键因素之一。
新华教育的两所学校全职师资队伍共包括625名教师。大部分全职教师均拥有学士学位，约78.2%拥有硕士或以上学位。按最新公布数字，约53.4%的全职教师获得中级职称，而约16.2%的全职教师获得高级职称。约55.0%的全职教师已任职五年或以上，而约20.0%的全职教师已任职十年以上。教师周转比率相对较低，约低于7.0%的水平。
毕业生就业率有利于巩固一个学校的声誉口碑、提高业内形象以吸引潜在的成绩优异高中毕业生。
根据弗若斯特沙利文的资料，新华学院的全日制学生于2014-2015学年、2015-2016学年及2016-2017学年达致极高的毕业生初次就业率，平均就业率分别约为96.4%、96.1%及94.4%，而同期中国相应行业的平均值分别为77.7%、77.9%及78.4%。新华学校于2014-2015学年、2015-2016学年及2016-2017学年的毕业生初次就业率分别约为99.4%、96.0%及96.8%。
优质的教师团队及经过学习顺利对接社会的毕业生，使得新华教育集团屡获殊荣。在中国校友会网发布的《2016年度中国大学评价研究报告》中，新华学院以总体优势在安徽省民办大学中排名第一，并成为中国前20强的民办大学。新华学院在2016年被创业时代网评为“中国大学创业竞争力排行榜300强”第二名。于2006年，新华学校获教育部认可为国家级重点中等职业学校，成为安徽省首批获得此项认证的民办学校。
好的口碑累积使新华教育集团取得了应有的行业地位。按全日制在校生人数计算，新华教育是长三角最大的民办高等教育集团，旗下的新华学院乃长三角最大的民办高等学历教育机构（行业前五大占市场份额8.1%，新华学院单占市场份额2.1%），新华学校是安徽省最大的民办中专院校（行业前五大占市场份额31.2%，新华学校单占市场份额10.1%）。反映在分散的长三角民办教育市场里，新华教育的龙头地位巩固，实力超凡。
持续扩张性的收购策略及买入稀缺性教育机构资源是长线发展的不二法宝。
中国高等教育行业高度分散且该行业的参与者面临同业之间的日趋激烈的竞争。中国民办高等教育行业预期将出现越来越多的所有权变动及并购项目，作为增长策略的一部分，新华教育计划通过收购，扩大学校网络，增加在民办高等教育行业的市场份额。
为方便管理、维持竞争优势及保持服务的质量，新华教育决定以长三角或安徽为基地积极展开收购业务，并集中以在校人数不超10,000人为主要标准。
于2016年，长三角有139家民办高等教育机构，包括80所民办大学及59所民办普通专科。该等学校中约83.0%的学校各自的在校生总数不超过10,000人。同年，安徽省有31家民办高等教育机构，包括15所民办大学及16所民办普通专科。该等学校中约87.0%的学校各自的在校生总数不超过10,000人。这些符合管理层收购基本标准的民办学校皆是新华的潜在收购目标。我们看到，IPO融资约53.0%，即6.57亿港元，预期将主要用作收购其他学校，以扩大学校网络。
而近期较为明确机会则是，与安徽医科大学订立协议，共同设立临床医学院的新校区，预计整个项目需动用7.2亿元人民币的资金。如果项目成行，新华教育将持有医疗教育这一稀缺资源，成为香港民办医疗教育的第一股。
为建立海外据点，新华教育计划在美国佛罗里达州设立学位授予高等教育机构：新华美国，将网络扩充至海外。美国学院已开始2018-2019学年的营运及招生，主要开设三个本科专业，即汽车经销商管理、市场营销及软件工程。美国学院预期于2018年9月录取第一批学生入学。美国学院投资项目回报率预期约为30.0%。海外民办教育业务的扩张也是新华的一大亮点。
同时，虽然集团表示对集团旗下职业教育部分的、口碑更甚的新东方烹饪学校和新华电脑专修学校暂没有明确安排，但也在未来也是可以期待的。
四、健康的财务报表
毛利率保持在高水平
新华教育2014年、2015年、2016年及2017年前九个月的毛利率分别为55.5%、56%、59.1%及52.1%。
真实低负债
负债都是流动负债，银行贷款为零，IPO前资产负债率保持在低水平。成功IPO后就更低了。
现金流坚挺
经营现金流稳步增长，现金流净额每年为正，账上现金呈现累积状态。
合理运用手持现金
IPO前，截至2017年9月30日，新华教育的账面现金及现金等价物为3.87亿元人民币，可供出售的金融资产3.9亿元人民币（主要为银行理财产品）。实际上，这体现出新华良好的现金管理能力。新华教育通过现金管理可以使得收益提升4%左右的水平，使得营业利润率为48.4%（2017年首9月），比中教控股2017年为44.5%，要高出几个百分点。
可见，在非常健康的资产负债表的支撑下，中国新华教育的下行空间实际非常有限。
五、同比低估的估值
我们选取了同样在港股市场上市的纯民办高等教育机构作为比较对象，分别有新高教集团（2001.HK）、民生教育（1569.HK），中教控股（0839.HK）。
新华教育在PE（TTM）上明显属于同比较低的水平。未来估值进一步提升存在不少空间，并购项目的落地估计就是估值提升的契机。
六、结尾部分
哈佛大学前校长德里克博克曾说过一句名言：“If you think education is expensive，try ignorance!”
如果你认为教育的成本太高，且试看无知的代价。
在人工智能及机器人即将到来的大时代，低教育水平的劳动力预计或面临极大的挑战。整个教育及培训行业的收费将水涨船高。长期来看，教育股的估值应该呈现长期高企的状态才为合理，特别是教育行业的龙头企业。
作为长三角民办高等教育龙头的中国新华教育（2779.HK）曾在IPO聆讯文件中提及，却被不少投资者忽略，关键字眼为“无须就上调学费取得事先批准”。
拥有自由提价权及处于刚需的行业，加上稀缺的师资及学校资源，我们能否认为这就是巴菲特所认为的护城河呢？未来成长性必定来源于持续的扩张性收购策略，健康的财务状况正是支撑其实现此目标的最大坚石，IPO成功后新进的股权融资资金更是如虎添翼！
具备稀缺资源、护城河、相对低估、成长性的民办高等教育龙头难道不是指新华教育么？
