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“华南五虎”今何在？
金庸先生笔下的“天下五绝：东邪、西毒、南帝、北丐、中神通”让人难以忘却，与小说中类似，地产界有个关于“五”的名号——“华南五虎”，亦令人印象深刻。但时过境迁，如今的五虎，早已换了模样，2017年，恒大(03333-HK)、碧桂园(02007-HK)合约销售额均超5000亿元人民币，雅居乐(03383-HK)为897.1亿元，富力地产（02777-HK）为818.6亿元，当年发展势头让万科都感到惊叹的合生创展(00754-HK)却是“五虎”中最为落寞的一个，2017年合约销售金额约92.28亿元，“虎威”不再，尽显“猫势”。
关于富力地产，话题还是比较多的，五次冲击A股、霸气接手万达酒店资产都是比较吸睛的话题，不过近日有市场消息指，富力地产将第三次从万达手中收购资产。1月16日，万达酒店发展发布关于出售伦敦物业项目的相关公告，公告称，万达酒店发展已与买方订立买卖协议，买方同意以约3.74亿港元购买销售股份（相当于万达酒店发展手中目标公司60%已发行股份，并代为偿还债务约16.75亿港元而其他，而余下40%股权则由万达香港持有。这里的买方，市场消息指的便是富力地产，而其接手的资产是大连万达集团在海外的首个项目——万达·伦敦ONE。
除此之外，1月19日，富力地产发布《于中国银行间市场交易商协会注册发行超短期融资券获得批准》的相关公告，公告显示，批准注册金额为人民币80亿元，注册额度自通知书落款之日起两年内有效，在有效期内可分期发行。在收购万达资产、融资券获批的双重消息下，1月22日富力地产领涨内房股，截止当日收盘，报价23.25港元，涨幅10.19%，距2007年的历史股价最高点24.84元仅差一步之遥。
高杠杆的财务结构
和所有房地产公司一样，富力地产也是高负债运营，下图为笔者整理的从2013年至2017年前三季度的公司营业数据，资产负债比率总体呈上升趋势，2016年资产负债比率为79.31%，2017年前三季度负债比率为82.59%，同时，净负债比率（净负债与总权益的比值）也整体大幅攀升，2016年为159.9%，2017年前三季度为205.02%，净负债比率高的财务可通过高负债的财务杠杆为股东创造更大回报。但负债结构中需有大量长期的贷款和相应的抵押物。
以富力地产2017年前三季度的负债情况为例，总负债为2192.91亿元人民币，非流动负债1092.78亿元，非流动负债占总负债的比例为49.83%，可以看到，在富力地产以高净负债比率的财务结构中，非流动性负债占总负债约一半，就公司资金周转而言，有所缓和。
高净负债率的房企，借来的钱已花完大多数，融资需求旺盛，其负债结构与低净负债率的企业有所差别。万科2017年前三季度净负债比率为38.2%，总负债为8508.07亿元人民币，非流动负债1073.66亿元，非流动负债占总负债的比例仅有12.62%。高净负债率迫使房企不断融资，但若融资环境有所恶化，很容易发生资金链断裂而对公司经营产生重大影响，中国恒大亦提出力争在2020年6月30日将净负债比率由目前的240%降至70%左右，由“三高一低”的发展模式向低负债、低杠杆、低成本、高周转的“三低一高”发展模式转变势在必行。
图：数据整理于公司年报、wind资讯
冲击A股上市？
富力地产虽是高杠杆，但资金流动还算流畅。2017年前三季度，公司流动资产2139.23亿元，流动负债1100.14亿元，存货1439.02亿元，流动速率为1.94倍，速动比率为0.64倍，资产周转率为0.1倍；同期万科流动速率为1.2倍，速动比率为0.47倍，资产周转率为0.13倍，资金的周转能力与富力地产相比弱一些。
高杠杆的问题在于，随着杠杆的不断增长，企业的融资成本也将逐步上升，银行政策对房地产融资全面趋紧，禁止“配资拿地”等地产夹层融资令地产商间接融资道路遇阻，因此，直接融资才是有效降低高负债的重要渠道，但内房股在港股市场中估值较A股普遍偏低，在高负债的压力下，富力地产不得不冲击A股上市，寄希望于获得高估值的同时更易融资，因此上演了屡战屡败，屡败屡战的IPO冲关大戏。可惜的是，在房地产调控政策影响、IPO审核趋严的大环境下，富力地产的A股上市不知要到何时了。
美国已进入加息周期，香港市场为保持对资金的吸引能力，本年度预计将随美国加息，这也将加大港股市场上市公司的融资难度，房地产企业将出现两极分化，龙头企业在规模、品牌效应下更易融资，规模较小的房地产企业则要困难得多，所以，今年房地产企业投资仍需认准龙头股。至于富力地产，短期内在2017年盈利状况及2018年合约销售目标的催化下或许有机会，长期来看，有效控制融资成本或是关键。
■ 作者｜杨世宏
■ 编辑｜张骏芬、徐冰莹
