债券投资策略：目前各监管部门积极学习金融工作会议的相关精神和要求，未来一段时间趋严的金融监管方向和稳健中性的货币政策方向将继续延续；尽管央行通过公开市场投放流动性依然不能平抑近期资金波动；房地产销售数据向好也为地产投资的延续提供支撑，债券收益率仍面临上行压力，依然建议短久期策略。
第一，周二央行党委召开扩大会议，学习贯彻全国金融工作会议精神，并明确提出要保持货币政策的“稳健中性”，打消了近期市场对于“稳健”和“稳健中性”表态的争论及货币政策转向的预期。
此前周小川行长在接受媒体采访时就对货币政策的语言界定就行了划分，从语言界定上，货币政策共有五段，即宽松的货币政策、适度宽松的货币政策、稳健的货币政策、适度从紧的货币政策、从紧的货币政策，每个货币政策段表达的是一个区间。“灵活适度”和“稳健中性”都是对一段时间内稳健货币政策的具体化。
从央行当前表态可以看出，目前央行保持“稳健中性”的货币政策总基调没有发生变化，未来资金面将依然保持紧平衡的状态，当市场流动性宽裕时央行会通过公开市场操作回收流动性。
第二，6月70个大中城市住宅销售价格数据显示，一线城市和热点二线城市房地产销售行情向其余二线和三线城市传导，三、四线城市房地产销售继续上涨将对地产开工和投资产生拉动作用。具体来看，在分类指导、因城施策的房地产调控政策下，一线和热点二线城市房地产市场继续降温，住宅价格同比增速继续小幅回落，一线和部分二线城市住宅销售面积有所下降。但是居民购房热情向其他二线和三线城市转移，三线城市房地产市场持续升温，住宅价格同比增速8.3%，创三线城市房价同比涨幅新高。
第三，中债登托管数据显示，6月各类债券托管总量为46.44万亿，增量由5月6902亿增至7567亿，主要受国债发行量增加和政金债到期量有所减少导致。上清所托管数据显示，6月各类债券托管总量为15.59万亿，增量由5月-4609亿增至4149亿，主要受同业存单净融资额大幅回升影响。分持有机构来看，6月商业银行大幅增持地方政府政府债；广义基金大幅增持国债、政金债以及同业存单；保险机构结束连续5个月增持，6月减持债券；在债券通带动下，境外机构大幅增持利率债。
一、 债券市场展望：货币政策的五段式语言界定
周二，早盘收益率受隔夜监管会议的影响，收益率上行，尽管央行公开市场净投放1700亿元，但资金面依然偏紧，全天收益率上行，10年国开和10年国债收益率上行2BP左右，后期我们关注：
第一，央行表态强调“稳健中性”的货币政策，流动性紧平衡的资金面表现将继续维持。周二央行党委召开扩大会议，学贯彻察全国金融工作会议精神，并明确提出，要保持货币政策的“稳健中性”，打消了近期市场对于“稳健”和“稳健中性”表态的争论及货币政策转向的预期。我们在此前的分析中提出“稳健中性”是对“稳健”的具体化，政治局会议表态一直使用“稳健货币政策”的提法。
回顾2016年十二届全国人大四次会议，周小川行长在接受媒体采访时就对货币政策的语言界定就行了划分，从语言界定上，货币政策共有五段，即宽松的货币政策、适度宽松的货币政策、稳健的货币政策、适度从紧的货币政策、从紧的货币政策，每个货币政策段表达的是一个区间。针对稳健的货币政策，在强调经济下行压力时，国务院文件的正式说法会强调“灵活适度”，2016年底中央经济工作会议则提出继续实施稳健的货币政策，货币政策要保持“稳健中性”。由此可见，“稳健的货币政策”是一个区间，央行的操作可以根据当下的经济状况在区间内进行调节，“灵活适度”和“稳健中性”都是对一段时间内稳健货币政策的具体化。从央行周二的表态中可以看出，目前央行保持“稳健中性”的货币政策总基调没有发生变化，未来资金面将依然保持紧平衡的状态，当市场流动性宽裕时央行会通过公开市场操作回收流动性。
此外，央行会议中还提出履行好国务院金融稳定发展委员会办公室职责，加强金融监管协调；进防范化解系统性金融风险，强化宏观审慎管理和逆周期调节，加强对系统重要性金融机构和金融基础设施的统筹监管等工作要求。
第二，6月70个大中城市住宅销售价格数据显示，一线城市和热点二线城市房地产销售行情向其余二线和三线城市传导，三、四线城市房地产销售继续上涨将对地产开工和投资产生拉动作用。
（1）周二统计局公布的数据显示，在分类指导、因城施策的房地产调控政策下，一线和热点二线城市房地产市场继续降温。6月一二线城市住宅价格同比增速继续小幅回落，同比增速分别为10%和11.6%，环比增速则与上月基本持平。具体来看，15个一线和热点二线城市新建住宅商品住宅价格同比涨幅均比上月回落，回落幅度在0.8至5.5个百分点之间。合肥回落幅度最大，而北上广深四个一线城市回落幅度均在1.5个百分点以上，北京回落幅度最大，回落3.1个百分点。从销售方面来看，中国指数研究院提供的数据显示一线和热点二线城市住宅销售面积有所下降，北京、上海、广州、深圳、杭州、天津、武汉、成都等城市商品住宅销售面积同比均出现明显下滑，其中，北京下降52.30%，上海下降47.44%，广州下降62.64%，南京降45.45%。
（2）一二线城市地产降温，居民购房热情向其他二线和三线城市转移，三线城市房地产市场持续升温。统计局公布的数据显示，三线城市6月住宅价格同比增速从5月份的7.7%上升至8.3%，创下三线城市房价同比涨幅新高；环比较上个月小幅回落0.1%，但仍然领涨一二线城市；6月70城房价同比涨幅最大的前三个城市均来源于三线城市，分别是洛阳、蚌埠、北海，其中洛阳房价上涨较快，2.3%的涨幅领涨全国；从环比数据来看，6月份三线城市房价几乎全面上涨。销售方面中国指数研究院提供的数据显示包括大量三四线城市的中国非重点城市商品房销售面积上半年增长24.5%，继续保持在20%以上的增长水平。
第三，明日利率债一级中标预测。周三，一级市场将续发一只7年的附息国债，计划发行规模分别320亿，发行费率为0.1%。目前银行间二级市场国债7年的到期收益率为3.62，综合近几期招标结果，我们估计本次中标利率区间在3.62-3.65。
此外，一级市场将增发三只1、7、10年的农发债，计划发行规模分别为40、30、40亿，发行费率为0.05%、0.15%、0.15%。目前银行间二级市场农发债1、7、10年的到期收益率分别为3.75、4.24、4.27，综合近几期招标结果，我们估计本次中标利率区间在3.69-3.72、4.20-4.23、4.24-4.27。
债券投资策略：目前各监管部门积极学习金融工作会议的相关精神和要求，未来一段时间趋严的金融监管方向和稳健中性的货币政策方向将继续延续；尽管央行通过公开市场投放流动性依然不能平抑近期资金波动；房地产销售数据向好也为地产投资的延续提供支撑，债券收益率仍面临上行压力，依然建议短久期策略。
二、6月中债登+上清所托管数据点评：广义基金加仓明显，保险机构减持债券。
中债登托管数据显示，6月各类债券托管总量为46.44万亿，增量由5月6902亿增至7567亿，主要受国债发行量增加和政金债到期量有所减少导致。上清所托管数据显示，6月各类债券托管总量为15.59万亿，增量由5月-4609亿增至4149亿，主要受同业存单净融资额大幅回升影响。
分债券类别来看，6月发行3669亿，净增2071亿，记账式国债托管量增量大幅增加907亿。6月关键期限国债单只规模上升至400亿，所以国债发行规模较5月有所上升。考虑到今年上半年整体国债发行节奏慢于去年同期，今年上半年国债净发行4798亿，较去年同期减少189亿，下半年国债供给压力较大。6月地方政府债发行量较上月略降，总计发行5130亿，叠加到期量加大，托管量增量减少873亿，预计下半年地方债发行节奏将加快。政金债方面，6月总共发行231亿，净增795亿，托管量小幅增加845亿。同业存单6月发行规模反弹，发行20054亿，净增3738.7亿，上清存单托管规模净增3840亿。
分持有机构来看，6月商业银行大幅增持地方政府政府债。6月托管量整体增加4828亿，不同类型银行略有分化，国性商业银行托管增量环比增加697亿元，而城商行下降772亿元。券种方面，商业银行增持427亿国债和467亿元政金债，国债增持部分主要来源于外资银行166亿元和农商行241亿元，政金债增持部分主要来源于全国性商业银行195亿元和农商行300亿元；另外，大部分增量源自于地方债，一方面因为前期利率的快速上行，地方债具有一定配置价值，使得银行有增持动力，另一方面，增持地方债有利于拉动地方政府存款，进一步加大商业银行增持地方债意愿。信用方面，受到监管限制，商业银行小幅减持短融、中票、企业债以及同业存单，减持规模分别为16亿、267亿、117亿、345亿。
广义基金大幅增持国债、政金债以及同业存单。6月广义基金托管中债登总量增加3985亿元，上清托管量增加2994亿元，合计增持债券6979亿元。分债券种类来看，6月广义基金分别增持1380亿国债、1029亿元政金债、626亿信用债以及3286亿同业存单，信用方面，广义基金方别增持短融、中票、企业债规模28亿、388亿、211亿。在6月监管边际影响减弱，资金面有所缓和情况下，国债、政金债显示一定配置价值，广义基金快速加仓成为市场主要的增持力量。
保险机构结束前5个月增持债券，6月有所减持。由于保险项资金在中债与上清口径下多是自营资金，导致数据完整性稍弱。不过来看，保险机构债券托管量结束了今年前5个月的增持，6月保险机构债券中债托管量环比大幅下滑2456亿元，上清下滑379亿，合计减持2835亿。其中，国债和政金债合计托管量较上月降低1188亿元，企业债、短融、中票合计下降395亿，增持同业存单271亿。后期万能险等监管趋严，预计下半年保费增速放缓，保险机构对债券的增持力量或下降。
在债券通带动下，境外机构大幅增持利率债。境外机构6月中债净增持290.8亿元，上清70.7亿元，共计361亿元，主要增持国债、政金债，规模分别为201亿、104亿元，同时小幅增持同业存单92.5亿元；信用方面，境外机构小幅减持企业债、短融和中票，共计减持50亿。6月，受债券通带动，境外机构增持规模上升，后期境外机构净增力量或小幅加大。
