中信每周报告索引
环保行业深度研究报告之一—工业（市政）级臭氧发生器行业：污染排放全面提标，臭氧行业蓄势待发
报告见以下链接：
报告撰写人：刘凯、陈中亮
报告外发日期：2017-06-22
行业介绍：“最清洁的”氧化消毒剂发生设备。臭氧（O3）被誉为“最清洁的氧化剂和消毒剂；臭氧只能现制现用，凡用到臭氧的地方必须配备臭氧发生器；工业（市政）级臭氧发生器指产量通常在1千克/小时以上，系统相对复杂，各环节相对独立的臭氧发生器系统。
产业链分析：设备-工程-维保。产业链主要分为设备制造、工程集成和维保服务三大环节，其中设备制造为主导环节。（1）设备制造：指臭氧发生系统设备及相关设备的生产制造；（2）工程集成：“厂商一体”和“授权外包”并行，“授权外包”或成阶段性趋势。（3）维保服务：市场较混乱，年度合同式解决方案成发展趋势。驱动因素：（1）供水水质、污水及烟气排放全面提标，监测检测措施落实；（2）执法趋严，环保计入官员考核权重加大。
需求端：四大应用驱动百亿市场规模。2016年工业级臭氧市场规模约44亿元,预计到2020年市场规模将增长至近150亿元，2016-2020 CAGR 35%。（1）污水处理：硬COD成污染物减排重点；（2）供水消毒：“臭氧+活性炭”深度处理工艺进一步推进；（3）烟气脱硝：臭氧低温脱硝满足非电烟气处理痛点；（4）纸浆漂白：推广Light ECF/ TCF工艺，根源减排氯化物污染。
供给端：国产加速替代外资品牌。1）行业壁垒：技术资质规模成三大门槛。外资品牌最大单台产能250 kg/h，国产品牌最大单台产能130 kg/h；前五大发生器品牌市场份额超70%；2）竞争格局：国产崛起，替代加速。2016年国产品牌份额约为38%，预计到2020年，国产份额将上升到到60%左右；国产品牌侧重污水处理和烟气脱硝领域，进口品牌侧重供水消毒和纸浆漂白领域，预计未来3~5年，国产品牌会持续渗透进口品牌优势领域，扩大市场份额；2016年臭氧发生器行业纯设备销售额约13.4亿元,工程与服务产值约为33.5亿元，加总约为46.9亿元，数据与需求端估算接近，印证市场需求估算逻辑。
发展趋势：国产升级，资本助力。1）国产渗透高端应用市场：品质升级、技术突破、客户价格敏感度提升以及示范项目效应共同推动；2）国产受益PPP：运营方成本意识提升，集中度提高，服务议价能力增强共同作用；3）资本助力提升竞争优势：助力外延并购，提升市占率、知名度和技术实力；助力提升大型项目运作能力；助力研发投入，提升科技溢价；4）能耗技术决定未来：能耗是最大的运行成本，也是最大的技术突破变量。
风险因素：（1）减排政策变化，趋严执法能否持续；（2）国产质量升级缓慢，高端市场渗透不及预期。
投资策略: “十三五”期间行业发展逻辑将是市场快速增长，国产持续替代外资份额。核心竞争力+资本市场背书助力企业成为行业龙头。建议关注：1）资本市场挂牌标的，此类企业具备核心技术和规模优势，如国林环保（832938.OC）；2）一级市场关注在细分领域建立确定优势的企业，如烟气脱硝领域的的新大陆环保。
高思教育投资价值分析报告—扎根京城，辐射全国
报告见以下链接：
报告撰写人：刘凯
报告外发日期：2017-06-23
高思教育是线下扎根京城，线上辐射全国的K12培训服务提供商。高思教育专注于K12教育培训产品研发和教学服务提供，涵盖从小学、初中到高中的全阶段和全学科。起家奥数培训，公司目前已经发展为京城领先的教育培训机构，现阶段公司依托标准化教学内容和高素质教师资源积极打造培训行业新生态格局。目前公司主业包括C端业务（小班培优、一对一、爱尖子）、B端业务（爱提分、爱学习）。（1）C端业务：班课、一对一辅导业务目前在北京共设有32个教学点，同期在校生超过4万人；（2）B端业务：以爱学习为主的在线教学平台目前已覆盖全国500个城市，已和1300多家教育培训机构达成合作，同期在校生超过40万人，使用平台的教师超过8000人。高思教育2016年收入3.9亿元（+45%），归母净利润5301万元（+130%）。
二三线城市孕育巨大机会，双师课堂模式趋势渐起。需求端：我们测算2015/2020年K12课外培训行业市场规模约为5000亿元和1.2万亿元，5年CARG约18%。一线城市市场巨大但增速平稳，二三四线城市增长迅速，我们预计一线、二线和三四线城市未来5年CARG约10%、20%和30%~50%。供给端：K12课外培训市场的竞争格局高度分散，目前全国约有20万家中小学培训机构，行业处于完全竞争状态。我们认为K12课外培训行业优质培训机构的市场占有率将不断提升，行业的竞争格局有望从完全竞争走向寡头竞争。高思教育通过B端课程合作业务“爱学习和双师课堂”布局全国，有望受益于三四线城市培训需求的爆发。
高思教育的C端线下培训业务：“小班＋一对一”深度打造北京线下培训网络。（1）小班培优业务：目前公司的小班培优业务在北京设有22个教学点，续班率超过85%，我们预计未来每年在北京地区将增设7个教学点，至2017和2018年年底约有27和34个教学点。我们预计2017-2019年小班培优业务收入约3.5、4.6、5.9亿元，3年CAGR约30%。（2）一对一：截至2016年年底，爱提分线下一对一辅导业务在北京地区已经拥有12个教学点，我们预计公司未来在北京将每年增设5个教学点，至2017-2018年年底分别有17、22个教学点。我们预计2017-2019年一对一业务收入约1.2、1.6、2.1亿元，3年CAGR约30%。
高思教育的B端课程合作业务：“爱学习＋双师课堂”积极布局二三线城市。（1）爱学习：我们预计2017和2018年，高思教育的合作培训机构有望达到2800和6000家；2017-2019年，爱学习业务收入将分别达到1.5、2.4、3.6亿元。（2）双师课堂：2016年11月，高思教育开始布局双师课堂，并面向1300多家合作教育机构积极推进双师课堂模式。目前，高思已经在北京近郊区、湖北、江苏试点双师课堂，未来计划将双师课堂模式积极向二三四线城市推进。我们预计2017年双师课堂试点机构将覆盖全国，形成千万元量级收入。
风险因素。同业市场竞争风险、人才流失的风险、经营场所变更风险。
盈利预测、估值分析及投资评级。我们预计高思教育2017-2019年净利润为1.16、1.73和2.42亿元，CAGR为44%，对应的2017-2019年EPS为23.29、34.62和48.37元。我们给予公司700元的目标价（35亿元的目标市值和2017年PE为30X），首次覆盖给予“买入”评级。
亮马组合周报第11期（20170619）—奥迪威和海鑫科金领涨二级市场组合
报告见以下链接：
报告撰写人：中信研究新三板组
报告外发日期：2017-06-20
新三板亮马组合周报的主旨：传承白金，投资为纲。新三板市场正处在变革的风口，精选层的推出预期不断加强，IPO的审核流程不断加速，众多机构投资者正在深度关注新三板的投资机会。我们始终把“产业研究”和“独立客观”作为研究工作的标准，“判断市场趋势、提供投资标的、为机构客户提供优质研究服务”始终是我们工作的目标。我们目前已经覆盖新三板TMT、教育、医药、消费、体育、新能源、机械、环保等细分行业，并持续地覆盖或跟踪数百家新三板挂牌公司。本系列报告是我们在产业链印证和公司深度调研的基础上，按照“精选层预期”和“Pre-IPO”两条策略主线，兼顾行业趋势、公司质地、财务情况、盈利预测、估值水平、公司治理、可交易/可定增等因素，为三板机构投资者提供的《新三板亮马组合周报》。
上周组合表现。上期《周报》共推荐由14家公司组成的二级市场组合和由11家公司组成的一级市场组合。上周（2017/06/12-2017/06/16，下同），亮马二级市场组合收益率为1.00%，相对于三板做市指数的超额收益率为1.10%；累积收益率（2017/4/10-2017/06/16）为-1.17%，相对于三板做市指数的超额收益率为6.94%。上周二级市场组合表现较好的个股有：奥迪威（+15.54%）、海鑫科金（+10.45%）、华尊科技（+2.50%）。
市场回顾。（1）概览：共计11302家挂牌企业，符合创新层标准的1393家。（2）交易：上周三板成指上涨0.05%，三板做市指数下跌0.24%，成指总成交额减少至33.87亿元，做市成交额减少至12.81亿元；创新层和基础层总成交额分别为20.99亿元和25.16亿元。（3）估值：2017年6月16日，新三板做市板块和协议板块市盈率分别为24倍和29倍，做市板块相对协议板块的折价率由上上周的15.56%上升至16.29%。（4）融资：上周新三板市场实际募资总额为11.09亿元；59家公司公布定增预案，拟融资共计49.16亿元。
策略观点。最近我们复盘了做市指数推出以来涨跌幅前20的股票，发现：（1）3000万以上的归母净利润逐渐成为主流机构选股的标准；（2）行业相同，利润规模差不多的企业，收入增速成为左右估值高低的关键因素；但成长增速相似利润规模不在一个量级的企业，在估值对比上不具备可比性；（3）PEG逐渐成为对有利润体量的成长型企业的常用估值指标，不过考虑到挂牌企业的财务数据和流动性环境，近两年的营收复合增速实战意义更强。（4）PRE-IPO策略需从估值入手，可选标的的估值波动区间基本处于15-30倍之间。规模大，成长稳定，现金流较好的企业，PEG的上限在乐观情况下可接近1。与此同时，我们发现部分优质标的当前总市值对应2018年市场一致盈利预测的市盈率均值为12倍，中位数为10倍。（见《做市复盘，见微知著》）我们认为新三板优质股票隐含的投资价值再次隐现。
本期新三板亮马二级市场组合推荐包括13家公司，覆盖7个行业。目前组合中有华强方特（预期17年净利润8.2亿元，17年PE20X，同下）、亿童文教（1.6，28X）、长江文化（1.1，20X）、大汉三通（1.1，14X）、联赢激光（1.2，16X）、新道科技（0.9，17X）、奥迪威（0.7，25X）、海鑫科金（0.6，28X）、世纪明德（0.6，25X）、讯众股份（0.6，10X）、璟泓科技（0.3，23X）、华尊科技（0.6，8X）、君实生物（N/A，N/A）。（1）未来有望进入“精选层”的个股包括：亿童文教、联赢激光；（2）参考IPO财务标准，未来存在IPO预期的个股包括：华强方特、亿童文教、奥迪威、璟泓科技。
本期新三板亮马一级市场组合推荐包括11家公司，覆盖6个行业。目前组合中有唐人影视（预期17年净利润2.2亿元，下同）、友宝在线（1.8）、阿李股份（1.2）、高思教育（1.2）、颂大教育（0.6）、世纪明德（0.6）、培诺教育（0.4）、高德信（0.4）、网映文化（0.3）、璟泓科技（0.3）、喜宝动力（0.2）。（1）参考IPO财务标准，未来存在IPO预期的个股包括：唐人影视、友宝在线、颂大教育、高思教育。
风险因素。制度改革不及预期。
一级市场2017年6月跟踪报告—三板公司加速 IPO 进程
报告见以下链接：
报告撰写人：叶倩瑜、刘凯
报告外发日期：2017-06-19
投融资市场回顾
1) 5月份，VC市场发生融资案例数为210起，较上月回升。天使融资案例数为23起，较上月的32起有所回落。从融资金额来看，本月VC融资披露的金额累计为50亿美元，较上月的21亿美元大幅提升。天使轮披露的金额为751万美元，较上月的1790万美元有显著的下降。
2) PE融资案例数持平，披露金额大幅下降。5月份PE市场完成融资32起，与4月份融资案例数持平，仍处于最近两年的较低水平。此外，本月披露的融资金额为24.83亿美元，较4月份98.14亿美元有大幅度的下降。
投融资市场重点案例回顾
1） 乐视体育5月份完成B+轮融资25亿元。2014年3月，乐视体育由单一的视频媒体网站的业务形态，发展为基于“IP运营+内容平台+智能化+互联网服务”的全产业链体育生态型公司。2017年5月，海航资本、中泽文化、普思投资、云峰基金等参与投资，本轮融资共25亿元人民币，公司投后估值为240亿元。
2） 挖财5月份完成融资4200万美元。挖财诞生于2009年6月的“挖财”是国内最早的个人记账理财平台，专注于帮用户实现个人资产管理的便利化、个人记账理财的移动化、个人财务数据管理的云端化。2017年5月15日，挖财获得国家开发银行的股权投资平台国开金融有限责任公司领投的4200万美元战略投资。
并购市场回顾
1） 收购案例数下降，披露总金额上升。5月份，并购市场中收购、借壳上市以及增资的案例数分别为458例、0例以及107例。收购案例数和增资案例数均较4月有所下降。5月份458例收购案件中有338例披露了交易金额，累计达到263.32亿美元，较4月的345例有所下降。5月份，并购市场的收购案例中市盈率和市销率分别为21.45倍（113个样本）和5.91倍（147个样本），较4月市盈率小幅上升市销率有所下降。增资案例的市盈率和市销率分别为22.09倍（35个样本）和3.49倍（39个样本）。
2） 5月份制造业发生的并购案例数为59起。从标的公司所属的行业来看，制造业、互联网以及金融是并购市场最受关注的领域。涉及金额较大的案例包括国电南瑞拟以188亿元收购南瑞继保电气87%股权、盈峰控股拟以74亿元收购中联重科环境51%股权、汇涌汽车拟以53亿元收购宝信汇誉74.45%股权等。
退出市场回顾：5月份，通过IPO退出的投资案例从上月的126例下降至105例。而通过并购退出的案例仅为5例，其中包括奥马电器以现金7.84亿元收购中融金49%股权，高榕资本、思诺成长投资两家机构实现退出。从行业分布来看，超过50%的退出案例集中在医疗健康、医药行业、化学工业、IT、石油化工、制造业六大行业。
5月，新三板新增挂牌企业168家。根据我们的不完全统计，企业定增获VC/PE支持共计16家，获得融资约2.34亿元。重点的投资案例包括易点天下、创捷传媒和讯众股份等。5月，共有43家挂牌企业开始进入上市辅导，较4月有所增加，三板公司IPO进程提速。
新三板投资策略方面，我们重点关注：（1）被投挂牌企业其投资机构在IPO和并购方面有优良的退出记录；（2）挂牌企业财务符合创业板上市条件；（3）产业基金参与布局，存在资源整合的空间。结合一级市场的变化，本月我们建议关注的新三板标的包括易点天下、讯众股份等。
风险因素。IPO政策变动带来市场不确定性等风险。
跨市场教育行业周报20170618（2017年第21期）—科斯伍德拟并购龙门教育，陕西补习巨头或将登陆A股市场
报告见以下链接：
报告撰写人：刘凯
报告外发日期：2017-06-19
本周聚焦：科斯伍德拟并购龙门教育，陕西补习巨头或将登陆A股市场。科斯伍德（300192.SZ）前期发布公告，拟并购三板挂牌企业龙门教育（838830.OC），交易方案初步确定为上市公司拟通过支付现金方式购买龙门教育51%股权，不涉及发行股份募集配套资金。科斯伍德作为环保胶印油墨行业的龙头企业，2016年收入和净利润分别为4.90亿元和3601万元，收入体量和利润规模常年保持平稳。龙门教育是陕西省全日制中高考培训龙头企业，主营业务是面向初中、高中阶段学生提供全日制中高考培训服务、K12课外培训服务以及教学辅助软件销售。龙门教育目前已经明确了“VIP全封闭学习中心+K12校外培训”的联动服务模式，2016年收入和利润分别为2.4亿元和7029万元。我们预计龙门教育2017-2018年净利润为8222万元和1.18亿元。关于龙门教育的详细观点请见我们于2017年2月23日外发的深度报告《龙门教育：十年深耕中高考，地域龙头乘风起》。
新三板教育行业挂牌、定增和交易回顾。（1）概览：目前新三板教育板块共有229家公司，创新层和基础层各有31家和183家，做市转让板块和协议转让板块各有32家和182家，待挂牌15家。中信证券研究部已覆盖24家公司。（2）挂牌：上周（2017年6月12日-6月16日）无新增挂牌公司。（3）交易：做市板块共有7只股票上涨，涨幅最高为朗朗教育，上涨4.18%。成交额最高为亿童文教（3,092万元）。协议转让板块共有7家公司上涨，其中菁优教育涨幅212.50%，成交额最高的是行动教育（1,286万元）。创新层板块共有4只股票上涨，基础层板块共有10只股票上涨。（4）定增：上周无新三板教育公司发布定增预案，智乐园于6月13日实施定增，增发量为200万股，增发价格8元每股。
A股、美股和港股教育公司交易回顾，一级市场教育行业融资总结。（1）A股：教育行业46家公司中31家公司上涨，涨幅前三名为科锐国际、恒华科技、百洋股份，涨幅分别为+61.14%、+5.44%、+5.42%。跌幅前三名为海伦钢琴、珠江钢琴、开元股份，跌幅分别为-4.91%、-4.00%、-1.97%。（2）美股：美股中概股教育行业7家公司有2家公司股价上涨，分别为新东方（+2.25%）、达内科技（+0.76%）。（3）港股：港股中概股教育行业8家公司中4家上涨，涨幅最高为宇华教育（+4.43%）。（4）一级市场：人人助学获得1,000万人民币天使轮融资，投资方为中国风险投资有限公司；咿啦看书完成5,000万元A轮融资，由天明集团领投，圣商资本跟投。
估值分析：三板估值水平较A股折价约36%，较美股三大龙头公司折价约30%。截至2017年6月16日，教育行业中，A股重点公司2016/2017年PE为48X/41X、新三板重点公司2016/2017年PE为31X/19X、美股三大龙头公司FY2016/FY2017年PE为44X/33X。我们认为新三板教育行业重点公司的估值已经触底，具备较高的安全边际。
重要公告。经纶传媒发布2016年度报告，报告期内营业收入为2.16亿元，归属于挂牌公司股东的净利润2,470.94万元，同比减少43.50%。
风险因素。政策风险、市场竞争加剧。
新三板教育板块投资建议。我们建议关注新三板教育行业的优质公司，其中“Z”表示“可考虑二级市场做市/协议买入”，“D”表示“可考虑参与定增或者老股转让”：（1）可考虑做市/协议买入或者参与定增的股票池：亿童文教（Z）、世纪明德（Z,D）、高思教育（D）、培诺教育（D）、中教股份（Z）、新道科技（Z，D）、威科姆（Z）、颂大教育（D）、华腾教育（Z）、佳一教育（Z）、北教传媒（Z）、知音文化（Z）、星立方（Z）。（2）其它已覆盖但无法交易的股票池：华图教育（停牌）、全美在线、新东方网、尚睿通、盛成网络（停牌）、龙门教育（停牌）、金智教育。（注：以上归类体系及分析意见仅供机构投资者参考注：以上归类体系及分析意见仅供机构投资者参考）
新三板文化娱乐行业周报（2017年第二十四周）—第20届上海国际电影节开幕，兴格传媒获得5亿元B轮融资
报告见以下链接：
报告撰写人：刘凯、汤彦新
报告外发日期：2017-06-22
上周新三板无新增挂牌企业。上周新三板文娱行业新增挂牌企业2家。1）行业概况。截至2017年6月16日，新三板挂牌文娱行业共有公司221家，待挂牌公司1家，已进行做市转让的企业为26家，做市文娱公司数量占新三板文娱行业（221只）的11.76%，而做市文娱企业总市值（121.84亿元）占所有挂牌文娱企业总市值（1032.94亿元）的11.80%。2）新增挂牌。上周新三板文娱行业新增挂牌企业2家。精诚以诺是一家主要从事数字内容制作的传媒企业，公司主要产品是数字视觉系统工程和数字智能沙盘模型，2016年1月至10月营业收入为2868.66万元，净利润为103.6万元。龙达影业是一家主要从事影视作品制作、发行及衍生业务的传媒企业，收入主要来源于电影电视剧制作，2016年1月至11月营业收入为1303.5万元，净利润为110.9万元。3）上周新三板有三家文娱企业发布增发预案。近四周新三板文娱行业拟融资额3.90亿元。上周新三板无文娱企业完成增发。近四周新三板文娱行业实际募资总额达3.80亿元。2016年至今新三板挂牌文娱企业实际募资总额达72.78亿元。
上周新三板、A股、港股、美股交易回顾。1）新三板：做市转让板块共有7只股票上涨，涨幅前三位为精鹰传媒、约克动漫、三多堂，涨幅分别为36.26%/4.51%/3.68%；上周成交额最高的前三位分别为基美影业、非凡传媒、天戏互娱，成交额分别为1981.43/1787.37/1203.18万元。2）A股：主板文娱行业42家公司中24家公司上涨，涨幅前五位为游久游戏、金科娱乐、吉比特、唐德影视、新文化。3）港股：港股市场中概股文娱行业14家公司中共有2家公司上涨，分别为阿里影业、中国创意控股。4）美股：美股中概股文娱行业公司Wecast Network周跌幅为11.69%。
文娱行业投融资资讯一览。1）一级市场：松鼠影业完成1200万人民币天使轮融资 投资方为芝麻，摩天轮票务获得1500万美元B轮投资，兴格传媒获得5亿元人民币B轮融资，论语天下获得数百万元人民币天使轮融资。2）新三板市场：深圳新闻网新三板挂牌上市
估值分析和投资建议。三板文娱板块估值水平较三板整体溢价13.84%，较A股文娱板块折价34.05%，较港股中概股文娱行业折价8.80%。是一级市场的2.2倍。建议重点关注三条主线：1）具有优质IP和制作实力的文娱内容供应商，推荐唐人影视、华强方特、耀客文娱，建议关注盛夏星空、能量传播、青雨文娱等；2）拥有（发行和映播）渠道或（线上）平台优势的资源整合者，推荐大地院线、永乐文化、长江文化，建议关注中视文化、基美影业、星光电影等；3）布局产业衍生持续深化 IP 或品牌的价值开拓者，推荐华强方特、开心麻花、华谊创星、小白龙、咏声动漫，建议关注梦之城等。基于以上选股主线共筛选出 17只股票作为精选股票池。
风险因素：政策监管风险、市场竞争加剧风险、文娱产品的适销性风险等。
文娱行业综合资讯一览。1）第20届上海国际电影节将于6月17-26日在上海开幕；2）腾讯视频获蓝港影业新作《来到你的世界》独播权；3）《摔跤吧爸爸》全球票房突破 3 亿美元；4）“跑男”的掘金大冒险，官方手游强势上线；5）《奇葩说》： 原来你们不是英雄联盟，而是小时代啊；6）一二动漫工作室，漫画《地藏齐天》人气突破26亿。
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