昨天（5月26日）中间价定价机制可能调整的新闻引爆朋友圈。对于每天6点起床的笔者来说，中午本想闭眼缓缓精神，但一个中午基本都在接电话和回微信中度过。到了下午大家讨论的热情仍然不减，但这真是件大事吗？
此次央行中间价的调整核心是一个叫做“逆周期因子”的东东。根据官方解释，该因子的“横空出世”主要是由于在美元指数大幅度走弱的情况下，人民币对美元双边汇率多数时间却在“参考收盘价+参考一篮子”定价机制确定的中间价的贬值方向运行（也就是笔者常说的“即期汇率在中间价上面飞”），这可能是受到非理性预期的驱使，导致市场供求出现“失真”。
为了缓解外汇市场的羊群效应，工商银行牵头的外汇市场自律机制建议在定价模型中增加“逆周期因子”，以对冲市场情绪的顺周期波动，缓解可能存在的“羊群效应”。
官方解释比上文要长很多，也更加文绉绉，笔者使劲读了好几遍才基本搞明白。通俗地讲，应该是下面几个意思：
一是即期汇率总在中间价上面飞的格局很不好，这种格局很容易刺激贬值预期；
二是之所以中间价和即期汇率总是不甚“亲密”，可能是现在的定价机制有问题；
三是既然定价机制有问题，就把它修改一下，加一个新变量，起个名字叫“逆周期因子”，争取让即期汇率和中间价重新牵手；
四是这个“逆周期因子”怎么计算呢？各家中间价报价银行自己琢磨去。但最后公布中间价的时候，由央行统一进行加权平均处理。
概括而言，短期内抑制贬值预期，中长期抑制市场“羊群效应”是定价机制修改的核心目的；实现手段则是在“参考一篮子”和“参考收盘价”双原则之外，加入一个报价银行主动权比较大的“主观调节因素”。
但这个手段是实现目标的充分条件吗？笔者觉得可能有点疑问。
首先，永远不能期待某种制度设计可以单独解决复杂的现实问题。
在金融市场，制度、投资者、制度执行人以及客观市场环境，四者之间是彼此动态作用的，制度在现实中能否达到制度设计的初衷永远都是未知数，这应该是个常识。不理解的朋友想想A股市场的“熔断”机制就可以很快明白这个道理。
在人民币中间价定价机制的变迁中，每一次制度改革，其初衷都是令市场供求对汇率走势发挥主导作用，同时尽可能避免在短期外部冲击的影响下产生“羊群效应”。必须承认，制度的不断改进的确对人民币汇率市场化形成机制起到了非常积极的作用。但之所以仍然在不断修改，本身就说明制度的执行效果仍然达不到制度设计的初衷。
与此前的机制调整相比，“逆周期因子”的计算不甚透明，从改革的长期进程看，增加透明度是长期目标，所以这一次中间价定价机制的调整绝不是最后一次，更可能属于阶段性的过度政策。
其次，投资者预期很难因定价机制的变化而逆转。
中间价无论如何定价，其最终也只是给市场投资者每天的交易提供一个基础。投资者如何看待中间价是监管机构和报价银行不能左右的。市场越开放，投资者的主观判断越重要。
举个例子，假设中间价升值了100个基点，从6.86变为6.85。但投资者情绪比较悲观，那么必然会借人民币升值的机会增大购汇，从而推动即期汇率向6.85上方（如6.86、6.87）运动。在“参考收盘价”定价原则下，这会对次日人民币中间价产生贬值压力。
此时固然可以通过“逆周期因子”将“参考收盘价”带来的贬值压力抵消掉，使得次日中间价仍然保持稳定。但投资者却十分明白，中间价的稳定是外力调控的结果。此时投资者下一步举动将取决于其对“逆周期因子”运用力度的判断。
假设投资者通过一段时间观察，发现“逆周期因子”有力地维持了中间价的稳定，甚至推动中间价向市场结售汇所应该决定的方向反向运动，如果投资者将此理解为强烈的政策方向暗示，并且相信监管当局有足够的资源扭转市场情绪，那么投资者自然倾向于改变交易策略。但请注意，这时导致投资者改变交易策略的，不是“逆周期因子”对定价机制的调整，而是有形之手对“逆周期因子”的坚决使用。
反过来讲，如果投资者认为监管当局没有足够的资源确保“逆周期因子”持续发挥作用，其单边投机的动力很可能会增强。此时不但难以抑制“羊群效应”，一旦投资者发现“逆周期因子”在持续的市场单边压力下出现妥协迹象，反而可能进一步刺激“羊群效应”。
所以，对于中间价定价机制的调整，学者们固然可以从技术细节方面进行无限深入的讨论，但作为企业财务人员、普通投资者和外汇交易员，真正应该关注的不是技术细节，而是其背后透露出的监管态度。
笔者在最近的微信文章中刚刚提到过，今年年初以来人民币的横盘格局暗藏隐忧，此次“逆周期因子”的出世，说明这个问题已经被越来越多的人意识到。想办法打破横盘，借助打破横盘尽可能淡化贬值预期可能成了当前的主要任务。
所以大家别再纠结于“逆周期因子”如何计算，对中间价会产生什么影响？这些细枝末节的问题了。这些都是鞭子的问题，而掌鞭人的意志比鞭子本身重要得多。就算没有鞭子，只要掌鞭人够凶，力气够大，仅凭一双肉掌的威慑，牛也会拉车的。
祝各位老朋友好运！也祝人民币好运！
