当新经济公司扎堆在港股IPO的时候，传统的高速公路行业也不甘落后。
2018年7月19日，一家新的高速公路公司——齐鲁高速将在港股挂牌上市，另一家高速公路公司也正在IPO的路上。
6月29日，就在齐鲁高速进入公开发售阶段的时候，成都高速也向港交所递交了聆讯资料，拟在港股上市。
目前A股上市高速公路公司16家，H股上市内地高速公路公司6家，其中成渝高速，宁沪高速属于两地上市。如果成都高速在港IPO成功，香港累计内地上市高速公路公司将达到8家。
由于现金流充沛，分红稳定，港股投资者其实一直是比较偏爱龙头高速公路股的。比如，宁沪高速，很多时候H股的股价甚至高于A股股价，形成倒挂。
不计超额配售，按照招股价区间计算，齐鲁高速本次IPO拟融资12.5亿—15.5亿港元。
翻查招股书和聆讯资料集，这两家高速公路公司经营性现金流其实相当充沛。
具备现金奶牛的特质的高速公司IPO融资，是因为缺钱？还是有其他的原因？
今天就着这两家公司，聊一聊高速公路那点事。
齐鲁高速公司：中号现金奶牛，上市不仅为融资？
招股书显示：齐鲁高速公路由齐鲁交通集团持有51.9%股份控股，实控人为山东省国资委。
齐鲁高速主要运营的高速公路是山东省内的济菏高速。济菏高速全长153.6公里，为G35国家高速公路组成部分，从济南到菏泽连接渤海经济圈。
截至2017年底，济菏高速日均车流量53699辆，每辆汽车平均通行费收入人民币53元，日均通行费收入284.4万。齐鲁高速公路对于济菏高速的特许经营权共30年，将于2034年9月到期。
齐鲁高速主要收入来源为为通行费收入，截至2017年底齐鲁高速通行费收入为10.38亿元占总收入的99.64%，得益于主营业务较为集中，齐鲁高速2017年整体毛利率在72%。
过去几年，齐鲁高速的营收和利润持续上涨，如下图：
从利润表上看，齐鲁高速2015到2017年的营业收入分别为8.62亿元、10.00亿元与10.45亿元，三年增幅21.22%；归母净利润分别为2.50亿元，4.43亿元与5.28亿元，三年增幅111.2%。毛利也从2015年的56%上升至2017年的72%。
利润增速远快过营收，主要因为2016与2017年齐鲁高速的销售成本与财务费用利息支出的双下降。销售成本由3.83亿元下降到了2.93亿元，降幅达23.4%。财务费用由9844.8万元下降至4742.8万元，降幅51.82%，毛利率三年间上升16个百分点。
综合看来，齐鲁高速主营集中，盈利能力较好，也没有较大的债务压力。那么齐鲁高速上市目的是什么呢？
翻查招股书发现，齐鲁高速此次上市意在整合山东省内高速公路业务。资金用途披露齐鲁高速拟将使用募集资金的50%，约6.6亿港元收购山东境内经营性收费公路桥梁等。
而不得不提的是，齐鲁高速母公司齐鲁交通集团目前直接或间接持有的高速公路47段，运营高速公路全长3452公里，占山东省总通车量的60%。
成都高速公路：扩建工程压低毛利率
6月29日，另外一家高速公路公司——成都高速也向港交所递交了聆讯资料。
成都高速公路由成都交通集团持有100%股份，实控人为成都国资委。目前，成都高速控股4条省内收费高速公路，成灌高速、成温邛高速公路、成彭高速公路、成都机场高速，并持有城北出口高速40%股份。五条高速公路具体情况统计见下表：
成都高速公路持股的五条高速总长度达149.69公里，日均车流量为21.3万辆，四条控股高速公路2017年全年通行费收入为8.4亿元，从高速公路收费总长度上看与齐鲁高速所管理的济菏高速长度较为相近。
成都高速的营收远高于齐鲁高速，2017年高达17.84亿元，相当于齐鲁高速的1.71倍。但净利润却远低于齐鲁高速，2017年仅为3.39亿元。
成都高速近三年营收与利润走势如下图：
造成成都高速利润偏低的一个主要原因是毛利率在最近几年大幅下降，整体毛利由2015年的61.5%大幅下滑到2017年的27.9%。这导致成都高速的净利润增速远低于营收增幅。
聆讯资料集显示： 2015到2017年，成都高速营收从7.8亿元增加到17.84亿元，增幅达到178.7%。但同期净利润仅从2.45亿元增加到3.39亿元，增幅只有38.36%。
翻查财务报表，造成这一现象的一个核心原因是最近几年该公司扩建开支较大。
2016年起，成都高速开始对成温邛与成彭高速进行扩建，使成本大幅增加，压低了毛利率。从聆讯资料中截取销售成本统计表：
聆讯资料披露：成都高速将扩建高速产生的建设成本与建设收入相同。
这类似于BOT（build-operate-transfer）模式，即建设-经营-转让。在会计安排上，建设成本计入销售成本的同时，建设收入也计入收入。虽然在计算利润时会冲掉，但对毛利率计算却有很大影响。所以将建设成本与建设收入同时剔除后，再计算企业整体毛利如下：
成都高速近三年剔除建设成本后的毛利维持在60%左右，2017年成都高速总体的毛利率为59.40%，相对齐鲁高速仍然偏低。
据聆讯资料披露，本次成都高速募集资金主要用途为投资收购其他高速公路与扩大产业链内业务等。
准债券属性：优质高速公司其实是大号现金奶牛
由于现金流稳定，优质高速公路公司的股票具有准债券属性，虽然成长性不算太高，但现金奶牛的特征仍然受到港股投资者的青睐。
以A+H两地上市的宁沪高速为例。处于经济发达地域，车流量大，运营也很稳定。截至2017年营业收入94.56亿元，同比增长2.76%，归母净利润35.88亿元，同比增长7.22%。旗下11条高速公里，一架大桥。公路运营的毛利率在67%，宁沪高速总体毛利率近五年也维持在50%左右。
自上市以来，宁沪高速保持了比较好的分红记录，过去三年的分红率均在60%以上。
最近三年税后累计现金分红达到68亿元。
但是，最近几个月，由于大盘走熊，一向受到投资者尤其是海外投资者青睐的宁沪高速股价也深度调整。2018年6月，宁沪高速H股股价跌幅超过20%，从春节后的高点算起，最大跌幅接近30%，当前估值水平已经处于历史的低位。
行业龙头走软，对于两家正在上市路上的内资高速公路股并不是什么好消息。不过对于持币观望的投资者而言，未必是坏事。
PS:A+H股息率排行
随着大盘调整，高速公路板块股价也整体回调，股息率也随之上升。以下是沪深两市高速公路公司的股息率排行，以2018年7月13日股价计算，股息率排行如下，供参考：
A股高速公路股票股息率中位数为3.8%，均值4.26%。
在港上市的高速公路股票股息率更高，中位数为6.04%，均值6.23%。
（LZQ）
本文作者：面包财经
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