一度被认为是中国版Capital One的51信用卡，如今却成为了一个落入俗套的P2P/现金贷公司。而与Capital One余额代偿形成鲜明反差的是，在掌握信用卡数据的基础上，Capital One建立风控体系，以使得其借款利率普遍低于信用卡利率，并由此差价形成客户的代偿倾向，从而构成“信用卡代偿”的商业模式逻辑；而51信用卡的借款产品，年化利率甚至比信用卡更高，无法构成余额代偿，其商业模式，更像是去满足无法在信用卡额度内满足的消费金融需求。所以，比起余额代偿的思路，51信用卡的贷款逻辑更类似“次贷”。
7月12日，即将鸣锣的51信用卡公布的公开发售结果显示，其香港公开发售股票认购总数为1040.25万股，低于公开发售股票计划1187.1万股，认购倍数仅为0.8763。对于一家曾被寄予厚望的互金独角兽，这样的成绩略显惨淡。
成立于2012年的51信用卡，从信用卡账单管理工具起家，当时被认为是中国版的Captial One，后者以信用卡余额代偿模式起家并逐渐发展为全美十大银行之一。
截至2017年底，51信用卡所有应用程序注册用户已达8100万。据Oliver Wyman报告，以近三年的月活跃用户数量计，51信用卡运营着中国最大的线上信用卡管理平台，管理约1.063亿张信用卡，于2017年促成的信用卡还款交易总计1085亿元人民币。
如今的51信用卡以其管理的一亿张信用卡拿下了“信用卡管理第一股”“新经济独角兽”等耀眼的称号，然而这并不影响51信用卡同时也是中国目前最大的对信用卡人群提供信贷的P2P平台。
近年来，51信用卡的线上信贷撮合即投资业务增长迅猛，从2015年18.67%，上升到2016年的67.28%，再提升到2017年的71.73%的占比，成为51信用卡主要的收益来源。2017年，51信用卡收益总额为22.69亿元，其中信贷撮合及服务收益16.27亿元，成为其收益的关键支撑。
图片来源：51信用卡招股说明书
51变形记：从中国版Capital One到“二老板”的私人现金贷
2012年51信用卡成立伊始时，创始人的思路尚且停留在为银行倒流办卡返点的思路上。真正的商业模式，却是从其与宜信合作初涉现金贷开始的。
51信用卡的信贷业务起始于2014年，51信用卡与宜信合作推出面向信用卡人群的纯在线速贷产品“瞬时贷”。或是见到了商机，很快，在2015年，51信用卡就推出了自己的个人信贷产品“51人品贷”。
51人品贷在2017年末发放了218.5亿的贷款，根据Oliver Wyman的资料显示，在专注于向信用卡持有人提供服务的各类消费金融产品中，51人品贷排名第一，占比13%。
2015年、2016年、2017年，51人品贷交易中分别有100%、89.9%、74.1%发起自51信用卡管家应用，其新获得的投资人也分别17.0%、61.7%、67.8%转换自51信用卡管家应用。
与此同时，2017年51信用卡77%的资金来源于51人品的投资者，另外20.3%由机构，包括银行、信托、消费金融公司等机构提供，以及2.7%由51信用卡自有小贷子公司提供的资金。
目前，51信用卡应用除了内部的借款产品人品贷之外，还有为各类现金贷商家提供的流量入口的推广业务。有意思的是，目前51信用卡借款一款于醒目位置主推的现金贷产品为小伍钱包，51旗下的“51零用钱”作为小额现金贷定位的贷款产品，似乎被小伍钱包所取代。
而根据小伍钱包官方网站与工商资料显示，小伍钱包运营主体为杭州微资资产管理有限公司，股东在2017年11月由孙海涛、汪拥军分别持股99%和1%变为汪拥军单一股东。而汪拥军则为51信用卡的监事主席，也是51信用卡孙海涛老板多年的“老战友”。
目前，小伍钱包在51信用卡的年报中为51信用卡附属公司，但不论从持股关系还是合作关系，甚至是其关联方式，均未在招股书中提及。
商业模式的“次贷隐喻”
51信用卡的用卡管理服务为信贷撮合业务提供了主要的流量，但从另一方面来看，其信贷撮合服务对于51信用卡通过用卡管理服务积累的用户依赖明显。
图片来源：51信用卡招股说明书
在招股书中，51信用卡指出自己的收入来源均为“拥有多张信用卡”的客户，并暗示这些客户拥有较强的消费金融需求。但与此同时，作为拥有多张信用卡，仍然无法满足其消费信贷需求，需要通过额外借贷才能满足——这种业务路子本身承载的，是一种次贷的暗喻。
在招股书中，51信用卡指出自己的收入来源均为“拥有多张信用卡”的客户，并暗示这些客户拥有较强的消费金融需求。但与此同时，作为拥有多张信用卡，仍然无法满足其消费信贷需求，需要通过额外借贷才能满足——这种业务路子本身承载的，是一种“次贷的暗喻”。
讽刺的是，Captial One所定义的优质客户，往往以“单张或少量信用卡”为主，与51信用卡对比，两家人从提炼信用卡持卡人信用水平产生商业模式的路子上形成了南辕北辙之势。
Captial One的商业模式是，在一刀切的信用卡利率水平（18.25%）上，人为对信用卡持卡人资信情况进行区别，并在利率设置上给于优惠，其通常在9~10%左右。而根据51信用卡招股书，其服务为信用卡用户贷款的利率，一大部分超过信用卡利率，且普遍高于商业银行推出的信用卡分期服务利率。
原则上来说，51信用卡的业务逻辑，与P2P公司的差别并不大。
事实上，在面对着监管方面的压力时，51信用卡与其他从事P2P的公司并无太大的区别，招股说明书中长达58页的风险提示中大篇幅展示了51信用卡面临的政策风险。去年末监管发布的多项规范线上消费金融行业的法规，无论是141号文还是57号文对于51信用卡来说都同样适用。
信用卡科技占比仅6.2%沦为配角
随着51信用卡信贷撮合及投资服务收益的连年增长，信用卡科技服务费、信贷介绍服务费的收益占比逐年降低，2017年信用卡科技服务于收益占比仅6.2%，沦为“配角”。
2007年~2016年，中国信用卡数量以数倍的速度增长，行业的快速成长自然也带来了激烈的竞争。同类产品的逐步增多，51信用卡面临的考验也日趋激烈。51信用卡凭借先发、资本的优势尚处于一哥的位置，但随着其招股书的披露，其原有的核心业务增长颓势异常明显。
在激烈的竞争之下，51信用卡在营销及广告费中的支出近年大幅增涨，从2015的1.30亿元，到2016年的1.70亿元，猛增到2017年的5.98亿元。而51信用卡在2015、2016、2017年的平均月活跃用户数分别为3500万、4600万、5900万，与营销支出的猛增形成对比。
IPO速战速决
在香港召开的全球发售新闻发布会上，51信用卡CEO孙海涛说，公司是在半年前决定来香港上市。从计划到上市，51信用卡只用了半年。
这两年顶着监管压力上市的互金企业不在少数，去年末趣店、和信贷、融360等公司密集开启IPO进程，2018年点牛金融、维信金科也接连上市。整改关键期，作为互金企业不仅面对着监管的压力，也往往会遭遇来自多方的质疑，为何非要在此时上市？
有分析指出，一面是早期融资方的退出需求，从创立初期到2016年，51信用卡在5年时间里完成了6轮融资，其中不乏一线机构和产业资本参与其中。
另一面则是随着业务扩张难掩的资金缺口，截至2015年、2016年、2017年12月31日，51信用卡经营活动所得现金流净额分别为-1.38亿元、-0.344亿元、-0.31亿元。在风险提示中，51信用卡表示，负的现金例会净额要求其取得充足的外部融资以应对财务需求及责任。而若未能取得充足的资本资源应对持续增长，其业务、财务状况及经营业务均会受到波及。
在此前的披露文件中显示，51信用卡发售价格在8.5至11.5港元之间。最终51信用卡的发行价落于发售价格区间的低值，定为8.5港元/股。港股IPO如今的生态有目共睹，51信用卡这一选择也并不令人感到意外。
