作者：虞楠
“中国第一国门”，资源禀赋得天独厚。首都机场2017年旅客吞吐量达到9578.6万人次，仅次于美国亚特兰大机场排名全球第二，被誉为“中国第一国门”。作为欧洲、亚洲及北美洲的核心节点，首都机场有着得天独厚的地理位置、方便快捷的中转流程、紧密高效的协同合作，使其成为连接亚、欧、美三大航空市场最为便捷的航空枢纽。?优化航班结构，收费改革、免税重招，收入再上台阶。整体来看，首都机场一个国际航班的起降费+旅客服务费是一个国内航班的2.5倍。一个国际旅客非航收入贡献是国内旅客的3.7倍。当前首都机场中转旅客比例仅为8%，亚欧典型成熟枢纽机场这一比例约为30%，亚特兰大机场达到67%，未来随着首都机场国际枢纽的功能持续强化，我们认为其旅客停留时间和截留旅客的消费能力都将持续加强。
“一市两场”后的首都机场，影响几何？
2017年《推进京津冀民航协同发展实施意见》，明确北京“双枢纽”机场运营模式。北京新机场航空公司基地建设方案按照航空公司联盟划分，中国国航等星空联盟成员保留在首都机场运营，东方航空、南方航空等天合联盟成员整体搬迁至北京新机场运营。中国国航在首都机场拥有绝对的优势，而规划搬去北京新机场的10家航司2018夏秋航季在首都机场的国内航线市场份额为38.2%、国际航线市场份额仅为10.6%。剔除这部分旅客量后，2017年首都机场国际旅客量占比将从27%提升至35%。此外，根据民航局最新发布的文件——《国际航权资源配置与使用管理办法》、《北京“一市两场”国际航权资源配置政策》，我们认为，若没有针对北京新机场的专项政策，则由北京始发的二类国际航线，中国国航拥有排他性分配优势，有利于首都机场的国际枢纽建设。
盈利预测与投资建议。
我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.73、0.65、0.51元，BPS分别为5.27、5.62、5.87元，当前股价对应2018-2020年PE分别为9、10、13倍，PB分别为1.3、1.2、1.1倍，为全球主要上市机场中最低值。当前A股机场股平均PE对应2018年为20倍，国际大型机场对应2018年PE26倍、PB平均2.3倍（剔除异常高的2个值）。我们认为首都机场存在较为明显的低估，按照国际机场中2018年两个最低PE16倍和19倍，合理估值区间为13.72-16.29港元（按照人民币：港币=1:0.8512计算，下同），按照18年两个最低PB1.7倍和1.8倍，合理估值区间为10.53-11.14港元，按照审慎原则，我们给与公司合理估值区间10.53-11.14港元，给与未来6个月“优于大市”评级。
风险提示。汇率波动风险、关联交易风险、政策风险、民航发展基金取消。
特别提示。本报告仅限于对航空行业的信息梳理、分析和判断，请投资者审慎判断报告中使用的假设，报告内容涉及到航空行业中的一些具体公司，并不代表对报告中提及航空公司的推荐或提供投资建议；报告中使用的信息来源均为媒体公开披露、公司官网及公司公开披露的公告信息等。
