发布时间：2018年5月17日
研究员：曾岩（S0570516080003）、张馨元（S0570517080005）、藕文（S0570517080001）、陈莉敏（S0570517070003）
资本开支预期差主导A股，周期有望向“需”而生
2018年以来，我们判断流动性边际改善有望主导A股市场估值重塑。而站在当前时点，我们认为政策拐点拉动资本开支上行将成为主导A股下一阶段投资逻辑的核心变量。当前紧信用对企业盈利端和流动性的影响显现，实体融资成本维持高位，企业资本开支可能受“压制”，拖累企业盈利能力增速，而宏观层面有自上而下推动技术改造的政策要求和中美贸易冲突的倒逼，推动企业投资结构调整，政策层面推动实体融资成本下行，同时通过扩内需、释放企业资本开支将成为下一阶段边际变化最大方向。建议配置“三优”板块：钢铁/石油石化/机械。
下半年最大预期差：企业资本开支有望继续保持较高增速
去年二季度以来企业资本开支增速在筹资从紧的环境下仍持续回升，且今年资本性支出占整体投资支出的比重也开始回升。我们认为企业折旧增速持续高于固定资产原值增速+折旧占固定资产原值的比重持续提升+固定资产周转率继续提升下，当前企业的资本开支仍未覆盖折旧，未来仍有内生性的资本开支需求，前期部分需求可能被“紧信用”的环境压制。在扩内需的政策转变下，企业资本开支增速继续回升→在建工程增速开始回升→对全社会形成需求但暂未形成供给→继续推动固定资产周转率回升，这期间企业盈利能力将保持稳定，或将成为下半年市场的最大预期差。
优选产能利用率提升但产能建设、产能释放周期较长的传统行业
在非标资产标准化+房地产监管趋严的过程中，资产的收益率普遍下行，净资产收益率向上的资产吸引力增强，对于实体经济而言资金回报率上行是资金自发性“入实”的关键。我们认为企业具备内源性资本升级的条件，同时在中美贸易摩擦催化下，企业资本升级的必要性凸显。产能利用率上行+资本开支增速回升+固定资产净值增速回落/保持平稳（产能仍未释放）+资本开支增速波峰和固定资产净值增速波峰之间的时间差较长（产能释放周期较长）的行业占优，建议关注石油石化、钢铁、造纸和航空机场等。
实体融资成本有望随长端利率下行
货币政策层面将有助推实体融资成本随长端利率下行。从国内实体需求看，企业资本开支继续保持较高增速，货币政策有继续结构性降准的必要性。从外资流入看，汇率波动对利率的传导有限，中美利差有望收窄，不会制约利率下行。当央行主动性宽松政策配合扩内需财政政策出台后，实体融资成本有望随着长端利率下行，此时建筑、机械、交通运输、军工等板块将从融资成本下行和政策刺激中双重受益。
高端制造、新消费或是本轮扩内需可能的方向
政治局会议重提扩内需，我们认为一方面反映贸易摩擦等对国内经济的压力或将显现，另一方面也能以此释放需求、培育新动能、加速推进经济转型。结合设备投资更新周期、产业链位置和范围以及国家战略发展目标，我们认为高端制造和医疗、旅游等新消费或是本轮扩内需方向。我们建议关注有色（稀有金属）、机械（工程机械、通用机械）以及旅游等板块。
行业配置“三优”板块，主题关注“强国之路”
行业配置“三优”板块（产能优+利率下行占优+扩内需占优）：1）产能利用率提升但产能建设、产能释放周期较长（石油石化/钢铁/造纸/航空机场）；2）实体融资成本下行受益（建筑/机械/交运/军工）；3）扩内需（稀有金属/机械/旅游）；重点关注：钢铁（宝钢股份）、石油石化（中国石油）、机械（三一重工）。主题投资“强国之路”两条主线：1）产业创新升级：芯片、高精度机床、军工、北斗；2）扩大改革开放区域试点：海南自贸区、粤港澳自贸区。
风险提示：货币政策不达预期；经济金融数据不达预期；中美贸易冲突再度升级。
