持续加大的控烟力度对烟标行业始终是个威胁。这家以销售烟标为主营业务的家族公司，前五大客户营收占比高达九成。各期高额的应付股利也使其偿债能力逊于同业
《投资时报》实习记者 刘晶
“未谢人间火食，恍餐天上云霞。”这一幅清代水烟店的对联将吸食烟草之感描绘的神乎其神。不过如今，“吸烟有害健康”已成为社会共识，财大气粗的烟草行业也竭力在日益严格的控烟政策和保障国家财政收入的夹缝中，“夹着尾巴做人”。
随着近几年中国烟草行业结构性调整不断深入，各大烟草厂商逐渐向品牌竞争转变，中高端卷烟市场的份额呈扩大趋势，无疑也推动了对中高端烟标需求量的增长，为烟标印刷行业发展带来机遇。
不过钱币总有两面，受制于一系列控烟政策，作为产业链上游的烟标印刷行业自然难免受到连带影响。四川金时科技股份有限公司（下称“金时科技”），这家以销售烟标为主营业务的拟上市公司，就生活在行业政策性风险中。
招股书显示，该公司此次拟于深圳证券交易所上市，公开发行新股数量不超过4500万股，计划募集资金5.83亿元，其中3.57亿元用于包装印刷生产线扩产及技改项目，1.05亿元用于包装材料生产线技改及扩产项目，0.72亿元用于技术研发中心建设项目，其余0.58亿元用于信息化建设项目。
在下游烟草行业企业和品牌总量不断减少背景下，该公司九成营收都集中在前五大客户上，这也导致2014年第一大客户的分立事件对其财务状况产生了极大影响。而国内各中烟公司公开招投标的采购模式，也使该公司的业务面临较大不确定性。
针对上述问题，《投资时报》记者发送采访提纲至该公司董秘办，截至发稿日未收到回复。
控烟政策风险
从招股书公布的财务数据来看，金时科技近几年的经营业绩呈波动上升趋势，但产品结构仍较为单一。
2014 年、2015 年、2016年和2017 年 1-6 月（下称“报告期各期”），该公司营业收入分别为7.51亿元、6.91亿元、8.14亿元和2.58亿元，其中销售烟标的收入占比分别达到98.23%、93.87%、98.63%和99.05%，其余不足一成的收入主要由材料销售收入、利息收入、药盒销售收入等构成。
主营业务突出对于拟上市公司来说是好事，但该公司的收入来源过于集中，很容易受到市场环境和自身因素的双重影响。更值得注意的是，该公司主要产品为烟标，而烟标生产会受到下游烟草行业整体发展的制约，特别是在烟草控制工作不断深入，一系列控烟政策陆续出台的情况下。
自2006年1月9日世界卫生组织《烟草控制框架公约》在中国生效，中国严格遵守公约的各项条款，包括禁止烟草广告、禁止或限制烟草商进行赞助活动、禁止向未成年人出售卷烟等。2011年3月10日，更在《公共场所卫生管理条例实施细则》中明确提出公共场所禁止吸烟等相关规定，并于2012年12月21日发布《中国烟草控制规划（2012-2015）》来进一步推动烟草控制工作。
2015 年5月7日，财政部、国家税务总局联合发布调整卷烟消费税的通知，将卷烟批发环节从价税税率由 5%提高至 11%，并按 0.005 元/支加征从量税。税收的提高自然会反映在卷烟的零售价格上，进而导致卷烟市场需求有所减少。此外，国家近年来严格管控“三公”消费，也对高端卷烟消费产生了一定的抑制。
虽然金时科技正在积极开拓其他中高端印刷产品及上游包装材料产品，但收效甚微，报告期内该公司的主要收入和盈利来源仍然为烟标产品的生产销售。如果中国推出更加严格的控烟政策，烟草市场所受到的冲击将沿着产业链传递到烟标印刷行业，目前九成营收来自烟标销售收入的金时科技随时面临“天花板”。
客户集中度高
很长一段时间里，中国烟草行业存在“卷烟品牌多、生产技术落后、缺少全国性大品牌”的特点。不过，随着市场化品牌竞争阶段的到来，行业集中度逐渐提高，目前全国仅有 17 家省级烟草工业公司及上海烟草集团从事卷烟生产业务。由于单一客户对烟标需求量巨大，所以金时科技的大部分产能主要服务于几家重点客户。报告期各期该公司前五名客户销售收入的营收占比分别达到97.61%、97.47%、93.68%和 98.23%。
《投资时报》记者了解到，自 2010 年以来，国内各大烟草厂商采购烟标产品已实行招标制度，各卷烟品牌一般每 1—2 年安排一次招标。虽然卷烟企业出于质量稳定等因素考虑一般不会轻易变更供应商，但公开招标的采购形式导致中标情况和签订合同金额都存在一定不确定性。
招股书对此风险也进行了提示，称如果主要客户烟标需求下降或者该公司未能持续中标或中标数量下降，有可能导致该公司得不到充足的业务机会，从而对业务和经营造成重大不利影响。
此外，客户集中度较高也导致该公司抵御风险的能力较差。
从招股书公布的数据来看，川渝中烟工业有限责任公司为金时科技2014年度第一大客户，销售收入占比达到62.89%。2015年年底，国家烟草专卖局宣布撤销川渝中烟工业有限责任公司，分别组建四川中烟工业有限责任公司和重庆中烟工业有限责任公司。由于第一大客户在分立调整期内延缓了货款支付，导致金时科技2015年的应收账款余额较上年期末增加2.80亿元、应付账款余额较上一年期末增长1.26亿元、经营活动现金流量净额也比净利润减少了8388.55万元。
大额分红拖累偿债能力
查阅该公司招股书，《投资时报》记者注意到金时科技偿债能力的各项指标与同行业可比上市公司相比，有较大差距。
资产负债率方面，报告期各期金时科技该指标的数值分别为47.78%、63.94%、57.27%和19.70%，而可比公司均值则分别为18.76%、18.13%、25.35%和20.15%；流动比率方面，报告期各期金时科技该指标的数值分别为1.36、1.03、1.05和2.53，而可比公司均值则分别为2.68、3.16、3.34和3.98；速动比率方面，报告期各期金时科技该指标的数值分别为1.14、0.86、0.85和1.96，而可比公司均值则分别为1.95、2.53、2.97和3.50。
招股书将上述差距的原因，主要归结于应付股利余额较大和融资渠道单一两个方面。
记者查看该公司负债构成后发现，其应付股利的占比的确较高且逐年增长。2014年、2015年和2016年，该公司应付股利的数额分别为1.29亿元、3.33亿元和2.60亿元，在总负债中的占比分别达到了22.89%、38.49%和39.47%。截至2017年6月末，该公司的应付股利已全部支付完毕。
从实际股利分配情况来看，报告期各期，该公司向股东派发的现金股利分别达到1.29亿元、3.91亿元、2.74亿元和1.56亿元。而该公司报告期各期的净利润则分别为2.02亿元、2.64亿元、2.78亿元和0.89亿元。也就是说，2015年和2017年1—6月该公司分配现金股利所支付的金额，超过了当期净利润，2016年二者的数额也十分接近。
与大部分拟上市公司一样，金时科技同样存在家族控股问题。
该公司实际控制人为李文秀、李海坚和李海峰，其中李文秀为李海坚和李海峰兄弟的母亲。他们通过彩时集团有限公司（下称“彩时集团”）、深圳前海彩时投资管理有限公司（下称“前海彩时”）合计间接持有公司 92.59%股权，共同拥有金时科技的控制权。从持股比例来看，该公司派发现金股利的主要流向正是彩时集团和前海彩时。
业内人士表示，这种分红情况在拟上市公司中十分常见，在股份未被公众股东摊薄之前派发现金股利，控股股东可以在这场分红盛宴中获取最大利益。当然，证监会对于公司上市之前的分红情况并没有明确要求，但在IPO之前多次进行大额分红还是十分引人注目。
