作者：Vincent
原标题：《大成研究 | 2018年医药流通行业的深度研究》
第一部分：产业链梳理
医药流通是指链接上游医药生产企业和下游经销商以及终端客户，通过流通过程中的交易差价及提供增值服务获取利润的一项经营活动。主要是从上游厂家采购货物，然后批发给下游经销商，或直接出售给医院、药店等零售终端客户的药品流通过程。作为医药产业链中承上启下的重要环节的主体，医药流通企业通过交易差价及提供增值服务获取利润；通过建立规模化、专业化、现代化的物流配送体系，降低医药流通环节的成本，提高流通效率。
数据来源：米内网 大成国际
（一）行业与上下游的关系
上游医药制造业
医药流通企业上游主要是医药制造企业，目前国内医药制造企业数量众多，市场集中度较低，竞争较为激烈，上游属于充分竞争行业，作为中游的医药流通企业具有一定选择权，能降低对上游供应商的依赖程度，进而降低采购成本。但具有优势医药品种的医药制造企业，在选择配送商（医药流通企业）方面也有一定强势地位，具有完善的销售渠道网络，一定资金实力及良好服务的医药流通企业将成为首选。医药零售企业上游除了医药制造企业之外，还包括一些医药分销企业，医药分销是医药零售最主要的供应渠道。
下游终端
医药批发企业的销售对象主要包括：（1）医院（又称第一终端），主要指卫生部医院分类系统指定的二级医院和三级医院规模以上医院；（2）零售药店（又称第二终端），直接面向终端消费者的企业，（3）第三终端，是指除医院、药店之外的，主要是位于广大农村和一些城镇的居民小区的基层医疗机构，以社区医疗中心和乡镇卫生院为主。
在中国目前的医疗体制下，医院销售的药品占中国药品销售市场份额的60%~70%，仍为药品销售的主要市场，且医院在购销两端均处于强势地位。
数据来源：米内网 大成国际
总体看，由于目前的医疗体制及产业链格局，医药流通企业在下游的话语权相对较弱。
（二）商业模式
1、销售模式
1）纯销，又称医院销售，本质为医院配送，是指医药流通企业直接将商品销售给医院的业务模式；
2）商业调拨，是医药流通企业将医药产品销售给另一个流通企业的模式；
3）快批也称快配，主要针对城乡交界地区和农村市场的第三终端进行销售；
4）此外还有销售给药品零售店及药品零售的商业模式。
药品零售的商业模式可以分为两类：
①直营连锁，指连锁药店企业的门店均由连锁药店企业全资或控股开设，实现采购、物流配送、品牌标识、信息系统、门店管理等各方面的统一管理；
②加盟连锁，指特许经营者将自己拥有的商标、商品和经营模式等以加盟合同的形式授予加盟商使用，加盟商按照合同规定在特许经营者统一的业务运营模式下从事经营活动，并向特许者支付相应费用。
2、盈利模式
医药流通企业主要有3种盈利来源 ：药品差价费、厂家促销和返利费、配送费。
现阶段大部分的医药流通企业依靠这三种盈利模式，扮演“搬运工”的角色。近年来一些大型医药流通企业（如A公司、C公司、B公司、D公司）在进行新的盈利模式创新和转型，通过提供一些个性化服务（如帮助医院定标、帮助企业投标、为上游企业提供药品流通和库存数据、为医院提供院内药品流通和管理、药房改造和托管、库房改造和托管等），整合价值链上的各个环节，为客户提供各种增值服务，来创造更多的商业价值。
3、药品流通企业按经营区域分类
按照经营业务范围的行政区域进行划分，医药批发商业可分为全国性商业、省域商业和地区性商业。
第二部分：行业是否具备护城河？
（一）资源壁垒
医药生产企业在选择分销商时，十分关注其下游的客户资源，即销售到终端的渠道；而医院、药店、诊所等市场终端也希望与供应商资源雄厚的批发商合作，以获得物美价廉的药 品。目前，我国各区域大多存在一个或数个医药商业流通龙头企业，这些企业经过在业内多年的经营，已经掌握了大量的上、下游资源。因此，行业新入者要在短时间内积累上、下游市场资源非常困难。
（二）规模壁垒
医药流通行业由于其下游客户分散在全国各个地区，覆盖面积较广。不管是区域性流通企业还是全国性流通企业，均需具备较大的规模才能有竞争力，一方面，医药流通企业肩负部分医药制药企业的产品推广作用，其需具备广泛的网络覆盖范围才可以在与上游制药企业，特别是大型制药企业的合作中占据一定的优势；另一方面，医药流通行业利润率较低，加之下游终端的强势地位，对资金的账期要求较长，以及其对物流网络的投入，这使得医药流通企业对资金的需求较高，同时，规模以上企业能具备较强的管理效率优势，从而利润率较小规模企业较高，企业运行更为稳定，抗风险能力较高，符合国家政策需求。
（三）资质壁垒
医药商业流通行业是关系到人民群众用药安全的特殊行业，国家对行业进入者实行行政许可制度，主要包括药品经营许可证制度、药品经营质量管理规范 （GSP）认证制度等。这些制度要求准入企业在执业药师、员工学历、经营场所、药品仓储、药品运输、信息系统建设等方面具备较高的条件。目前国家药监主管部门为严格控制医药商业流通企业的数量，对于新办医药商业流通企业在场地、设施、资金以及专业技术人员配备等方面提出了更高的要求，对药品经营许可证的批准十分严格。
物流龙头能否进入医药流通行业？
物流龙头进入医药流通行业的可能性还是很小的。物流龙头企业在医药流通领域具有一定的物流优势：为保证药品耗材的供应，特别是对偏远地区和交通不便乡镇的配送，医药流通体系需要物流企业超强的物流处理能力。尤其是在两票制广泛试行，国家致力于减少流通环节的背景下，这种物流能力需求更加明显。
但物流企业的优势仅仅集中在运输管理这个环节，而在医药流通行业，服务于终端和供应商的能力更为重要。对社会物流企业来说，提升医疗机构服务能力并非短期能够完成的任务，且会在公司管理、人才培养上面临不小的挑战。对标美国，第三方物流UPS也并未取代McKessen等医药流通巨头，而是有所分工。在医改政策环境下，鼓励医药流通企业发挥其“医药”基因的优势，重点建设全方位的医疗服务系统，而第三方物流企业则发挥其“物流”基因的优势，专注于交通运输环节，共同构建完善的医药流通产业。
第三部分：行业情况
（一）我国医药流通行业的发展历程
我国医药商业在历史的浪潮中历经了多次变革，从计划经济时期的医药局和二级三级站架构，到改革开放后的中国医药总公司和各地医药公司的架构，再到目前全国性几大龙头和地方龙头的整体格局，中间也经历了2001年左右零售药店如火如荼的爆发式发展（2000年药品分类管理办法是主要的驱动因素），2005年大范围的零售药店关门潮结束（GSP认证等因素），2008年医药商业公司开始了纯销和分销业务的并购潮（政策面推动），目前已形成A公司、B公司、C公司等全国龙头和一些区域性龙头的格局。
近年来，随着中国宏观经济的持续发展，加上城镇化、人口老龄化趋势的多重因素作用下，居民个人卫生消费的需求不断提高，随之带来药品需求的不断上升。
根据国家统计局数据显示，我国65岁以上人口占比逐年稳步增长，截止2016年底，该比例为10.85%；随着人们健康意识的不断加强，我国老龄化趋势将进一步提升。同时，健康理念的提升亦驱动人均医疗消费的提升，2010年至2016年，我国人均卫生费用的年复合增长率为14.47%。
需求的提升带动中国药品流通市场的快速增长，其中2009至2011年增速均在20%以上，2012年开始，行业销售额增速开始趋缓，但增速仍高于中国GDP增速。根据商务部2017年6月发布的《药品流通行业运行统计分析报告（2016）》，2016年中国药品流通市场销售规模稳步增长，增速略有回升。全国医药商品销售总额18393亿元，同比增长10.4%，增幅上升0.2个百分点，其中药品零售市场3679亿元，同比增长9.5%，增幅上升0.9%
资料来源：商务部 大成国际
2017年是政策施行叠加的大年，随着国家零加成、控制药占比、药品招标降价、集中采购议价等各项综合改革措施在全国范围内的全面实施，制约着药品销售规模的高速增长。根据中康CMH预计，2017年，中国药品终端市场增速将回落至5.8%。
从销售区域来看，集中在华东、华北和中南三大区域。2016年全国六大区域销售额占全国销售总额的比重分别为：华东37.4%、华北16.2%、中南23.7%、西南13.0%、东北5.1%、西北4.6%。其中，华东、华北、中南三大区域销售额占到全国销售总额的77.3%，同比上升0.1个百分点。2016年销售额居前10位的省市依次为：广东、北京、上海、浙江、江苏、安徽、山东、河南、四川、云南。上述省市销售额占全国销售总额的64.2%，同比上升0.4%。
数据来源：商务部 大成国际
从我国各省市场份额来看，各省市场份额较为分散，最高市场份额的广东省占比不足9%。各省市场份额与其发达程度呈正相关关系。且越是发达地区，竞争越激烈。
过去五年，国内药品批发企业集中度持续提高。前100位药品批发企业主营业务收入占同期全国市场总规模的比重持续上升，过去5年年均增长1.38个百分点。根据商务部发布的运行统计报告，2016年药品批发企业主营业务收入前100位占同期全国医药市场总规模的70.9%；其中，四家全国龙头企业主营业务收入占同期全国医药市场总规模的37.4%。2016年药品批发企业主营业务收入前100位同比增长14.0%；其中，四家全国龙头企业主营业务收入同比增长12.2%。根据商务部2016年12月发布的《全国药品流通行业发展规划（2016~2020年）》，其中明确提出，到2020年，药品批发百强企业年销售额占药品批发市场总额90%以上，加上目前各项医改政策的逐步落实，药品批发行业整合进一步加快。
资料来源：大成国际
拆分前四大全国流通企业市场占有率情况如下：
资料来源：大成国际
国内前四大医药流通行业巨头中前三名均为国有企业，第四名D公司为民营企业。从2012年至2016年数据来看，A公司处于行业龙头老大的地位不可撼动，且历年市场占有率快速提升，市占率增速高于其他公司。B公司和C公司均为工商一体化的企业，二者医药流通板块市场占有率相近，且增速一致，2017年11月，B公司收购医药流通行业原排名第8位的K公司，收购价格为5.76亿美元；K公司在国内的市占率为1.6%。本次收购完成后，B公司有望在2018年超越C公司，成为医药流通行业第二大企业。
与发达国家比较，我国医药流通行业仍处于发展的早期阶段，纵观美国、日本的医药流通行业的发展过程，无一不是经过长期的竞争和淘汰，最终形成高度集中的产业格局。目前，美国和日本前三大医药流通商的市场占有率分别为96%和68%，截止2015年底，美国和日本的医药流通企业家数分别为43家和85家；而我国目前前三大医药流通企业的市场占有率仅为33.5%，而医药流通企业更是多达1.35万家。
（二）美国医药流通产业
美国医药流通市场经历了长期的发展，目前占据世界医药流通市场约40%左右份额，进入比较成熟的发展阶段。其药品流通环境经过长期的竞争和淘汰，已经形成了高度集中和规范的产业格局，其零售药店只有5万多家，批发企业经过兼并重组也已减少到了现在的40多家。探究其成长路径，美国医药流通行业的发展可以分为三个阶段：区域分散竞争阶段、同业兼并整合阶段、创新业务拓展阶段。
上世纪80年代开始，受到客户端联合对利润空间的挤压（例如医院联合成GPO或ACO），及大型零售商发展后出现的新兴物流模式对医药流通商市场空间的削弱（如生产企业直接向大型零售商供货），行业整体毛利率急速下滑，1987年行业毛利率约15%，至1993年迅速下滑至7.3%。
同一时期，美国市场陆续上市重磅药品（如GSK的善胃得、泰胃美等药品均是年销售超过10亿美元的重磅品种），一方面为促进产品销售，药品厂商偏向选择有赊销能力的大型医药流通企业，中小型流通企业难以应对严苛的赊销要求；另一方面大型药品厂商开始实施“最小订单起订量”销售政策，提高订单量门槛，增加了医药流通企业的运营成本，大量中小医药流通企业面临巨大资金周转压力。
再加上美国政府80年代在处方药销售法案基础之上推出了“授权批发企业制度”（政府为了确保药品的全程可追溯，将那些符合标准且具备完备追溯能力的大型药品批发企业归为“授权批发企业”，未通过政府验收的企业成为“未授权批发企业”，药品生产企业选择分销商时首先在“授权批发企业”当中挑选），从政策上对流通企业的运营标准、追溯能力提出了更高的要求——规模化强、资金充裕、技术力量雄厚的企业才具备竞争实力与优势，因此，行业内的兼并重组，通过规模化效应提升经营效率，改善盈利能力成为医药流通行业必然趋势。也是在这一时期，美国医药流通行业集中度快速提升，至90年代末，前3大流通企业市场份额合计达71%。
资料来源：Bloomberg 大成国际
通过快速的行业整合，已经形成3大流通企业主导的市场竞争格局，市场集中度继续上升，到2015年，前3大流通企业市场份额已经占美国流通行业96%，毛利率水平下降至历史极低水平，并逐渐趋于稳定。美国医药流通巨头在行业整合期均通过对供应链构建、药品整合、医疗器械流通的布局，实现业绩增速超行业平均水平。
从市场表现和估值来看，美国药品流通行业的表现均优于标普500指数，从前三大流通企业的历史PE来看，行业平均市盈率约为21.34倍左右，剔除个股因素，行业平均市盈率在10-20倍区间，大概率在15倍左右。
资料来源：Bloomberg 大成国际
资料来源：Bloomberg 大成国际
（三）日本医药流通产业
类似于美国，日本医药流通行业也可以分为三个发展阶段：高速增长阶段、同业整合阶段、业务拓展阶段：
上个世纪50年代开始，日本进入了长达30年的经济高速增长时期，同一时期内，日本医药行业也进入飞速发展阶段，此阶段的日本医药流通行业突出特征为“零散、低效、众多”。自1961年日本启动全民保险制度后，医疗用药品消费量更是保持持续的快速增长，小规模、零散型的流通模式开始不适应迅速放量的医药行业，批发商行业诞生了规模化、集成化的大规模批发商，同时在生产过剩的背景下又涌现出大量的二级、三级、现金批发商，流通市场出现了前所未有的复杂化，这即是日本医药流通行业的“第一次流通革命”。
自上世纪80年代日本泡沫经济破灭之后进入低速增长期，整个社会面临由高速增长阶段向低速增长的过渡和变革，同时，日本在医药领域的改革政策频繁出台，或实施进一步深入，也造成日本医药流通行业环境剧变。虽然日本政府于1948年起将“医药分业”的提法纳入医药法案当中，但由于各方利益协调的阻力所以并未真正执行，从1956年起的近20年时间，医药分业率始终在1%的低位。1974年基本完成医药分业的制度设计后，日本的医药分业率开始逐步提升，根据日本药剂师协会的统计数据，2013年日本医药分业率达到67%，处方笺张数达到7.63亿张。
医药分业导致的另一直接结果是销售渠道下沉。药店取代大型医院，成为药品的主要销售渠道，而药店也取代大型医院成为医药批发企业的主要客户对象。在1992年，药店在药品销售市场份额仅为5.2%，但随着医药分业的大力推进，2015年这一比重已经达到55.2%，药店终端成为主要渠道，其次才是大型医院（21.4%）、诊疗所（16.9%）、中小型医院（6.0%）。
此外，自1981年起，日本政府对药品定价进行持续的、大幅度的下调，10年期间药价下降53%，年平均降幅为7%，药价差持续走低，到1998年，药价差已经被压缩至10.6%左右；直到如今，日本的药价差水平在世界范围内，都是处于很低的水平，而药价差的持续压缩，直接导致上世纪80-90年代以来日本医药流通企业毛利率的严重缩水。
从上世纪90年代开始，日本医药行业在自身面临困境之下，也开始了大范围的业内重组。由于医保改革政策的强烈影响，面对药品频繁降价、价格竞争日益激烈的严峻形势，医药流通行业的整合力度同样巨大。
在政府一系列医保改革措施之下，医疗费用的增长受到严格控制，医改的效果逐渐凸显。日本医药流通行业规模增速趋缓，从快速增长阶段进入低速增长的平台期，年均增长率2.78%。同时，根据日本医药批发协会发布的1995年以来日本医药流通行业统计数据，毛利率水平经历了持续的下降，近年行业毛利率长期不到7%，2010年行业整体净利率仅0.1%，已经到了历史极低水平。因此，探索新的业务模式、寻找新的利润增长点，成为整个医药流通行业的战略目标。
日本药品流通行业的表现自2001年底以来优于日经225指数，从前三大流通企业的历史PE来看，行业平均市盈率约为24.98倍，剔除个股因素，行业平均市盈率也在10-20倍区间，大概率在17倍左右。
资料来源：Bloomberg 大成国际
资料来源：Bloomberg 大成国际
（四）对比我国与日本、美国医药流通企业的盈利水平
医药流通业务由于其盈利来源主要为产品进销差，利润空间相对较为固定。国外行业竞争区域成熟，集中度较高，美国、日本前三大巨头在本国的市场占有率均超过了65%，因此，选取行业前三大龙头企业平均毛利率进行比较，2012年至2017年，美国、日本、中国前几大巨头的平均毛利率水平较为稳定，其中美国企业平均毛利率最低，约为4.6%，日本最高，约为7.7%，中国位列第二，约为6.5%。
各国药品流通业务的毛利率差异主要系由于各国药品流通行业的政策和市场机制不同所致。
从营业利润率来看，中国远高于美国和日本的行业平均水平。中国平均营业利润率为4.43%，而美国和日本行业平均营业利润率分别为1.97%和1.17%。医药流通行业是人员密集型行业，我国人工成本较美国、日本等发达国家较低。因此，在销售费用、管理费用占营业收入的比重上较低，从而营业利润率高于发达国家平均水平。
医药流通行业由于受到各个国家不同政策的影响，企业与医院终端、零售药店的对接，产品的物流配送较为本土化，资源需求明显，加之行业内利润空间有限，因此，医药流通企业通常在本国内布局发展，基本不会形成国际化发展企业，行业具备较强的地域性。因此，企业的销售效率、管理效率和财务成本制约着公司的利润水平。
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对比日本、美国前三大流通龙头的存货周转率和应收账款周转率，可见我国医药流通龙头企业的运营效率略低于日本，显著低于美国。我国药品流通企业运行效率与当前所处的医药政策市场环境紧密相关，医疗机构作为我国药品流通的最大终端向来强势，而医保红利时代的终结加之公立医院药品零加成，使医疗机构拖欠批发企业款项的状况愈发严重。从而制约了我国医药流通企业的资产周转效率。
第四部分：行业政策
1、两票制
2017年1月9日，国家卫计委印发《关于在公立医疗机构药品 采购中推行“两票制”的实施意见(试行)》，明确综合医改试点省（区、市）和公立医院改革试点城市要率先推行“两票制”，鼓励其他地区执行“两票制”，争取到 2018 年在全国全面推开。
两票制的实质是指药品、医用耗材从生产企业到流通企业开一次购销发票，从流通企业到医疗机构再开一次购销发票。
以下情况药品流通企业可视为生产企业：
①药品生产企业设立的仅销售本公司（集团）药品的经营企业；②境内外药品国内总代理（仅限一家国内总代理），安徽、河北、陕西、青海只限于进口药品国内总代理（仅限一家国内总代理）；③药品上市许可持有人委托药品生产企业或经营企业代为销售药品的。经营企业如需委托其他药品经营企业进行配送的，配送企业必须提供药品调货单，相互之间不得发生购销行为。
“两票制”的落地将会对药品流通体系带来一些变化：一是独家经销公立医疗机构的代理品种或者由少数几个经销商经销公立医疗机构的代理品种的模式将过渡到由更多的经销商经销公立医疗机构的代理品种，经销商之间的药品调拨销售额将会大幅减少；二是遏制了医药流通行业的“走票洗钱”等不规范的不正之风；三是有利于促进行业集中度的提升，这也有利于有实力的龙头企业收购区域性药品流通企业，加快完善全国性医药流通与分销网络布局，提升市场占有率，增强竞争力。
2、流通自查
2016年7月19日，国家卫计委、发改委等9部委联合下发《2016年纠正医药购销和医疗服务中不正之风专项治理工作要点》。其中，对于挂靠、虚开发票、票据管理、商业贿赂方面强化监管和打击非常严格，全国各地吊销商业企业GSP证书此起彼伏。7月20日，CFDA发出了《国家食品药品监督管理总局关于修改〈药品经营质量管理规范〉的决定》，对新版GSP进行了修订。除了取消强制电子监管码系统外，更重要的是要求建立药品追溯体系，强调溯源管理，同时明确了疫苗的配送资质，取消了原条例关于药品批发企业经营疫苗的规定，改由疫苗生产企业直接向疾控机构销售和配送，GSP的实际执行正在日趋严格。
3、零加成
依据国务院办公厅发布的《关于城市公立医院综合改革试点的指导意见》， 报告期内，各地逐步开始推行 “医药分开”、“阳光采购”、“零差率”等政策。药品零加成的推行不仅会使得公立医疗机构过去通过药品加成获得的收入消失，而且由于公立医疗机构销售药品而发生的费用增加了其成本支出，这在一定意义上会造成部分公立医院经费紧张，导致商业流通企业回款周期有所延长。
4、药占比
根据2017年4月国家卫生计生委、财政部、中央编办、国家发展改革委、人力资源社会保障部、国家中医药局、国务院医改办等部门发布的《关于全面推开公立医院综合改 革工作的通知》，公立医疗机构的药品收入占比将不超过总收入的 30%，这一政策将会导致二级及以上公立医疗机构的药品销售量减少。一方面，二级及以上公立医疗机构的自费药处方可能会外流到某些经销特殊药品的药房，另一方面，纳入报销范围的部分慢病处方药将会流向基层医疗机构。
5、分级诊疗
国务院办公厅出台了《关于推进医疗联合体建设和发展的指导意见》、《关于支持社会力量提供多层次多样化医疗服务的意见》，要求完善医联体内部分工协作机制、促进医联体内部优质医疗资源上下贯通，拓展多层次多样化服务。随着分级诊疗和基层医疗机构使用非基本药物的逐步开放，药品流通格局将会从过去二级以上医疗机构为主渠道，逐步向基层医疗机构下沉。特别是一些原来没有纳入基药目录范围内的慢病用药将会从二级及以上医疗机构的流通渠道逐步过渡到基层医疗机构。这将有利于调整优化医疗资源结构布局，提升医疗卫生服务体系整体效能，方便群众的用药需求，同时也带动了基层医疗机构药品销售。
6、医保控费
医保控费的驱动因素是医疗费用的不合理增长，超过医保基金的增长，致使医保基金不足以支付费用。医保控费主要采用总额控制、按病种付费、按人头付费等方法，通过控制医院终端的合理费用来实现产业链的内部优化，从而提升医疗效率，刺激行业优化发展。
他山之石，可以攻玉——通过美国、日本行业的发展历程，结合我国现有的政策环境，对医药流通企业未来发展方向的思考
从发展阶段来看，我国仍处于资源优化、同业整合阶段，较美国和日本落后30年左右。而在这一阶段，美国和日本分别持续了20年、30年。
纵观我国2000年推行医改政策至今，我国药品流通企业在2000年起处于行业政策监管趋严、流通企业资金压力增大、盈利空间收窄的环境中，与美国、日本同一时期行业整合的驱动因素一致。
2000年，国务院推行医药行业“三项改革”部署拉开了行业整合的序幕，随后，GSP认证、两票制等政策的出台成为行业集中度提升的催化剂，2017年底，B公司收购康德乐中国，是行业内首次前十大流通企业的最大并购案例，标志着我国药品流通行业整合的进一步加速。《全国药品流通行业发展规划（2016~2020年）》中亦明确提出：“到2020年，药品批发百强企业年销售额占药品批发市场总额90%以上”。 在政策推动行业集中度提升的趋势下，行业内的并购整合将进一步加剧。但区域性流通企业目前在国内仍有一定的生存空间。
在医改不断深入的大环境下，市场竞争日益加剧，销售网络广、具备丰富上下游资源的企业在行业竞争中占据优势。自2013年以来，我国许多小、散型药品流通企业逐步被市场淘汰，药品流通企业数量逐年减少。目前，许多药品流通企业一方面寻求资源整合，一方面开展多元化的业务模式。
资料来源：wind
同时，由于我国药品市场区域分散，从一线城市往偏远地区市场份额持续递减，作为市场份额最高的广东省市占率亦不足9%，全国前十大省市的市场份额占比为64.2%。在现行医改政策的推动下，提升全民医疗的便捷性和资源的优化配置，分级诊疗趋势明显，加之城镇化进程的加快，我国发展中省市的市场份额将逐步提升。
目前，我国收入前20的医药流通企业市场占比约为56.5%，以A公司、B公司、C公司、D公司等全国流通企业为主，以广州医药、南京医药、华东医药、中国医药、重庆医药、柳州医药等区域性龙头并行。由于我国药品终端目前主要为医院，具备一定的地域性，当地流通企业与当地终端医院对接具备一定的优势。因此，国内发达地区形成了一批区域性龙头企业。其中，区域性龙头企业普遍存在以下特征：
① 主要集中在其所在区域，或延伸至周边区域，相对其稍远的地区，区域性龙头企业因覆盖成本较高，不具备竞争优势暂未覆盖；
② 区域性龙头企业主要集中在一线发达省份，如广东、广西、浙江、重庆等，在当地市场占有率较高。但二、三线省市基本没有区域性龙头企业。前十五大区域性龙头企业的市占率为15%左右。
在医药分离、分级诊疗的医改大环境下，行业集中，资源整合是必然趋势。我认为行业整合的驱动因素为：行业政策监管趋严，流通企业资金压力增大。
1、行业政策监管趋严
自2000年以来，我国逐步在推行医疗体制改革。关于医药流通行业的政策，我觉得应该从两个方面来看，一方面，国家通过推出GSP、GSP飞检、两票制等措施肃清行业内不规范企业，提升行业准入门槛，减少流通环节，优化行业环境，行业监管日趋严格；另一方面，国家鼓励行业内企业跨区域发展、往基层发展以及向多元化、新型化业务发展，推动行业兼并整合，优化资源配置。
2、流通资金压力增大
由于我国医药流通终端主要集中在公立医院，因此，随着零加成、药占比等政策的实施，终端医院资金压力增大，从而转移至医药流通企业，致使医药流通企业回款周期变长，营运资金需求增大；其次，两票制的推广要求减少了流通环节，提高了合规药品流通企业毛利率的同时对其营运资本的要求亦更高（调拨业务被削减）。综合导致医药流通企业资金压力增大。
从资本结构来看，全国性龙头企业的负债率约为70%左右，低于区域性龙头企业79.09%的平均值。在流通企业资金压力增大的情形下，全国性龙头企业融资成本相对更低，抗风险能力较强。
资料来源：wind
另外，由于药品流通的特殊性，全国性龙头企业通常具备覆盖全国的物流网络，医药物流的信息化和管理的集约化提升了整体效率，同时使得药品可追溯管理，这也是深化医改政策下的要求。地区性龙头企业目前向较远地区的配送主要是通过国内物流企业完成，在成本和管理上均处于劣势，其仅仅在所在地区的深耕和物流配送上处于优势地位。
因此，从长远来看，全国医药流通企业在市场竞争中更具有资源和规模优势，政策的驱动更有利于全国性医药流通企业的整合。区域性龙头企业目前占据的市场份额较少，约为15%左右，且区域性龙头向全国扩张的难度更大。未来市场将以全国性龙头企业为主。
第五部分：研究结论和投资策略
研究结论
短期来看，全国龙头企业一方面将加强网络覆盖，渠道深耕；另一方面积极拓展创新业务，抢占市场份额。区域性龙头企业加强区域内资源整合，发挥地域优势。全国性龙头企业和区域性龙头企业短期内将并行发展。
长期来看，全国性龙头企业完成兼并重组，形成多寡头的竞争格局，强者恒强。
投资策略
全国性龙头大于区域性龙头，在医药分流的长期趋势下，网络布局较广的龙头企业将更受到上游制药企业青睐；积极提升营运效率，寻求新型业务模式，未来将有更大的业绩弹性；由于一次性因素，行业内基本面较好，价值被低估企业。
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