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作为国内互联网公司的巨头—腾讯（00700—HK），自从在港股市场上市以来，营收和净利润长期均保持快速增长，公司长期投资人均获得非常高的投资回报。可是自2018年来，腾讯公司的负面新闻不断，股价自最高点476港元跌至最低375港元，市值跌去了近四分之一。
最近腾讯公布一季报之后，业绩大超市场预期，股价也是“一扫雾霾”，企稳回升，站稳400港元上方。从公司披露的季报数据看，2018年一季度腾讯实现营业收入735亿元（人名币，下同），同比增长48%；实现净利润233亿元，同比增长61%；毛利润达50.3%，而此前市场估计的腾讯可能公布毛利率降至47%以下，营业收入707亿元，净利润177亿元。
（图片来源：腾讯2018年一季报）
投资收益成为新的增长点
上述数据可以看出腾讯2018年一季度业绩增速较快。但笔者通过仔细阅读腾讯财务报表之后发现，腾讯一季度净利达233亿元，如果除去非经常性损益之后，腾讯净利润只有183亿元，基本和市场预估的差距不大。
这其中的非经常性收益来源就是，腾讯曾经投资的虎牙IPO上市成功。腾讯自己在注释中指出，“本集团与一间分类为以公允价值计量且其变动计入损益的金融资产的投资公司（从事提供直播平台业务）订立购股协议，认购其约35%的发行在外股权，总代价为4.62亿美元。”
在腾讯公布财报前一日，虎牙总市值38.29亿美元，而腾讯占股约35%，这笔股份收入估值为13.40亿美元，这笔股份收入减去腾讯的投资成本收益约为8.78亿美元，合计人民币56亿元，而这笔投资收益就是增厚腾讯一季度净利润和毛利润的关键。非经常性损益的意思就是说这笔收入不具有持续性，换句话说就是如果抛开虎牙IPO上市带来的56亿元收入，腾讯业绩并没有超出市场预期值。
如果我们抛开腾讯投资虎牙IPO上市带来的56亿元收益之后，算出腾讯的营业收入大概为680亿元，毛利为314亿元，毛利率约为46%，低于市场一致预期的47%；营业收入低于市场一致预期的707亿元。
（图片来源：腾讯2018年一季报）
换看其他指标我们也会发现，用腾讯的净利润233亿元减去其他收益净额获得的利润76亿元，归属股东的净利润约为157亿元，略低于市场预期。那么投资公司股东在计算公司的估值时候，该除去投资收益吗？
40倍的市盈率高吗？
截至2018年5月18日股票收盘，腾讯的动态市盈率39.73倍（数据来源：东方财富网），那么这样高的市盈率到底合理不合理？
腾讯作为一家提供增值服务及网络广告服务的控股公司，其主营业务已经进入成熟期，增速出现放缓，这点在他的2017年报已经体现出，然而，腾讯虽说已经进入成熟期，但其主营业务也还是在增长，而其主营业务的市场份额和公司市值均已经在同行业处于绝对领先者，主营业务给公司带来巨额现金流，而在这样的背景下腾讯战略转型增加投资，笔者认为也不失为正确的选择。
那么问题来了，这中间争议最大的就属于，这一笔笔投资收益是否可以像广告收入、游戏收入那样可持续以及稳定。如果腾讯2017年除去投资收益，净利润已经出现放缓，2017年腾讯三季度和四季度均获得较高的投资收益，其中，四季度报表披露，实现营业收入664亿元，环比增长只有仅仅的1.8%，但是净利润还是增长了15.55%。这其中让净利润保持高速增长的，就是腾讯投资业务带来的收益，腾讯在当季投资业务获得了79亿元的投资收益，才使净利润保持高速增长。
这也许是对于腾讯投资收益能否持续最好的证明，那么我们假设腾讯的投资收益可以和其他业务一样带来稳定的利润，40倍的（PE）市盈率那就不高，放眼国内A股市场的伪高科技公司，市盈率动辄上百倍，而腾讯作为名副其实的高科技公司，其业务具有强大的竞争力，营业收入和净利润长期保持高速复合增长（35%以上），对应合理的市盈率40倍一点也不高。
未来腾讯能否维持40倍的估值，最需要关注的就是腾讯的投资业务是否可以长期稳定的带来收益，而从市场态度可以看到市场对于腾讯投资业务还是非常看好的，否则也不能使公司的估值维持在40倍上方。
作者：郑鹏超
编辑：徐冰莹、唐文英
