【中国经济在2018年面临的主要风险包括：经济增长放缓的溢出效应、通胀风险、全球金融市场的波动加剧、住房市场的不确定性、中美贸易摩擦】
□刘佳 段伟
2018年六大投资主题
1.传统经济领域继续放缓。我们认为2018年中国GDP增长将受到传统行业放缓的拖累，如基础设施和房地产等依赖债务的领域。2017年中国基础设施投资增长15.8%，而我们认为今年的增速可能会略微放缓。面对债务的快速积累，中国政府于去年年底放慢了新项目的审批速度。由于今年基础设施投资将放慢脚步，项目储备可能会减少。
随着房地产市场的降温，房地产投资增长也可能放慢。2017年房地产投资增长7%，但由于政府实施收紧措施，房地产投资已在去年下半年开始趋缓。随着政府持续推进经济去杠杆，在利率上涨的环境下，房地产销售增速或将放缓。我们认为政府今年不太可能放松对房地产市场的严格调控，因为政府希望继续被认为对房地产投机保持警惕。租赁房建设将是今年的一个重点。
2.新经济领域仍是主要增长动力。我们仍对新经济领域（例如电子商务、互联网、医疗保健、消费升级）持建设性观点，原因是它们仍呈长期增长态势。中国消费者的消费模式正在发生改变，部分消费从实体店转向线上商店。这种消费模式的变化是不可逆和持续进行的。此外，由于家庭可支配收入随同工资的更大幅度上涨而上升，所购买商品（或服务）种类出现明显的升级趋势。中国消费者现在青睐更优质和更富有个性化的产品，在医疗保健和保险方面的支出也在增加。
3.进一步去杠杆以降低金融风险。降低金融风险仍是今年的首要任务，政府将进一步降低金融体系和国有企业杠杆率。中国债务增速在近期放缓，信贷增长普遍改善，且工业企业利润回升。2017年12月，85%的中国钢铁企业实现盈利，而在2015年12月，这一比例仅为5%。随着2017年工业企业资产负债率下降，企业已将更高的利润和更多的自由现金流用于修复资产负债表。
上述积极动态将为大型银行提供支持，它们将获益于工业企业的信贷质量改善，并且与小型机构相比，它们不太可能受到金融体系去杠杆和监管收紧的影响。此外，在金融体系去杠杆的环境下，市场利率的上升也将支持大型银行的净息差扩大。
4.行业整合。在2018年，紧缩性货币政策环境将对行业领头羊更加有利，原因是它们有更多获得低成本资金的渠道，特别是在房地产行业。随着定价能力增强，行业领头羊应能获取更多的市场份额，原因在于它们也不太可能受到政府旨在清除高污染产能的环境执法检查的影响。
5.CPI通胀上升但PPI通胀下降。由于食品价格异常低迷，2017年中国CPI通胀位于1.6%的较低水平。不过，受到近期食品价格上涨、工资涨幅提高以及原材料价格上涨的推动，预计通胀将在2018年走高。CPI通胀的上升将有利于必需消费品。另一方面，中国工业生产者出厂价格（PPI）可能会较2017年6.3%的高点有所回落，而这可能会影响到上游工业领域的利润增长。
6.外部因素导致波动加大。2017年，中国经济从出口的强劲复苏中获益。但是，今年存在一些与外部环境相关的风险。全球金融市场的波动看来会加大，尤其是如果美联储加息步伐快于预期以及欧洲央行转变货币政策。此外，随着贸易保护主义升温，今年中美贸易摩擦可能会增多。如果今年外需放缓，中国政府可能会考虑放松其严厉的去杠杆措施以支持内需。
根据上述主题，我们看好信息技术/电子商务、银行、医疗保健、保险和必需消费品行业。我们对房地产行业持中性观点。由于美国国债收益率可能上行和市场中的债券新供应量巨大，我们对中国信用债持总体谨慎观点。随着美联储加息和中国经常账户顺差收窄，人民币对美元汇率可能在今年晚些时候走弱。
较长期的经济和投资问题
1.人口结构挑战。中国正面临人口结构的挑战，劳动年龄人口总数在2014-2015年达到峰值，预计在2018-2022年每年减少200万-300万。此外，尽管政府将“独生子女政策”放宽为“两孩政策”，但生育率仍然很低。据政府数据显示，2017年中国出生人口为1723万人，甚至低于上一年的1786万人。在未来几年，中国人口老龄化将成为一个更严重的问题，在1962-1972年生育高峰期出生的人口将在未来10-15年退休。劳动人口的减少可能会大幅推高中国的工资通胀，特别是在服务业。因此，中国亟需通过技术投资来提高劳动生产率，抵消劳动人口规模缩小的影响。
2.陷入中等收入陷阱？2017年中国人均GDP为8583美元，预计未来5年中国有望成为高收入国家，人均GDP超过1.37万美元。但是，人们一直担心中国会陷入中等收入陷阱，原因在于：（1）中国的人口红利下降（劳动力投入减少）；（2）人口老龄化导致资本投入减缓，储蓄率降低；（3）如果中国已经接近技术前沿，则通过技术实现的边际生产力改善会下降。
尽管存在这些担忧，但我们认为中国经济能够保持积极增长的态势，在未来5年内迈入高收入国家行列。高收入国家的特点是：消费而非投资对增长作出较大贡献，服务业比制造业呈现更强劲的增长，通过更多技术突破来支持劳动生产率提高，以及有效管理债务周期。中国看起来处于有利地位，应该能够妥善应对这些问题。
3.与日本和美国的地缘政治压力。中国现已是世界第二大经济体，并有可能在未来10-15年内超越美国成为世界最大经济体。随着经济增长更加强劲，中国可以发挥重大影响，以重塑全球地缘政治格局。凭借“一带一路”倡议，中国正试图与亚洲、非洲和欧洲的欠发达经济体建立更强大的经济合作关系。但是，随着中国经济的崛起，它将挑战日本在该地区的地缘政治影响力以及美国在全球的地缘政治影响力。虽然我们预计中国与日本或美国之间不会发生任何重大冲突，但在经济和政治方面的一些地缘政治摩擦可能会成为“新常态”。
（作者单位为德意志银行财富管理部）
