核心观点
近期阿根廷再度爆发了危机，呈现股债汇三杀的局面。那么，阿根廷的危机是否会具有代表性、是否会向其他新兴市场蔓延、又是否会对中国产生较大影响？
从实际需求变化对外部的冲击看，阿根廷货币的贬值和基本面的恶化可能会对阿根廷的主要进口来源国产生更大的影响，阿根廷自前三大进口国巴西、中国、美国的进口占各自国家总出口比例分别为8.7%、0.2%、0.4%，巴西受到的影响相对更大，对中美影响微乎其微。
更进一步看，巴西与阿根廷关系密切，也逐步受到了牵连。美元兑雷亚尔从3.4贬至接近3.7，巴西十年期国债收益率则从3月初开始波动攀升，由前期的下行趋势转为上升，显现出受到资本流出影响的特征。巴西自身也已经意识到了这样的压力，在连续12次降息后，5月16日巴西央行宣布维持基准利率在6.5%，超出了市场预期。
从3月数据看，中国对南美洲国家占我国出口总额的3.2%，巴西是南美洲中我国最大的出口目的地，占据我国出口总额的1.2%，阿根廷则占比约为0.4%。因此，阿根廷的需求变化及其对巴西的扩散可能给中国面临的外需形势带来小幅度的影响，目前仍不需要过于担忧。
从金融市场角度看，2014年以来，阿根廷私人部门的外来直接投资存量并未显著增长，甚至有所下降，阿根廷私人部门外债的规模亦无显著增长，政府部门方面，2016年阿根廷政府重返国际信贷市场造成阿根廷整体外债有所上升，但增量集中于长债，短债规模有所下降，这意味着短期偿还压力不大。此外，从汇率制度看，目前阿根廷和大部分其他新兴市场都采取浮动汇率制度而非1997年亚洲金融危机时的固定汇率制，客观上汇率受到狙击和维持汇率的压力大幅下降了。从以上三个视角看，“阿根廷危机”在金融市场大幅传染的可能性并不高。
一图一观点
一、透视阿根廷危机的扩散效应
近期阿根廷再度爆发了危机，呈现股债汇三杀的局面。阿根廷的困境既有外患之祸，又有内忧之虑。外围环境的变化是阿根廷乃至所有新兴市场都面临的不利因素，美债利率上行+美元走强表明近期国际资本回流美国，这给新兴市场带来了较大压力；对阿根廷自身而言，阿根廷的工业发展水平较低，较为依赖农业导致经济稳定性差，财政支出的扩大导致了政府财政赤字和经常项目赤字的双重重压，反映出阿根廷对外资依赖程度很高、内生增长和产出动力不足的增长模式在近几年再次遭遇挑战，通胀高企、主权信用风险遗留问题更使得投资者信心不足，从而加剧了阿根廷的资本流出。
那么，阿根廷的危机是否会具有代表性、是否会向其他新兴市场蔓延、又是否会对中国产生较大影响？
从实际需求变化对外部的冲击看，阿根廷货币的贬值和基本面的恶化可能会对阿根廷的主要进口来源国产生更大的影响，阿根廷自前三大进口国巴西、中国、美国的进口占各自国家总出口比例分别为8.7%、0.2%、0.4%，巴西受到的影响相对更大，对中美影响微乎其微。
更进一步看，巴西与阿根廷关系密切，也逐步受到了牵连。美元兑雷亚尔从3.4贬至接近3.7，巴西十年期国债收益率则从3月初开始波动攀升，由前期的下行趋势转为上升，显现出受到资本流出影响的特征。巴西自身也已经意识到了这样的压力，在连续12次降息后，5月16日巴西央行宣布维持基准利率在6.5%，超出了市场预期。
从3月数据看，中国对南美洲国家占我国出口总额的3.2%，巴西是南美洲中我国最大的出口目的地，占据我国出口总额的1.2%，阿根廷则占比约为0.4%。因此，阿根廷的需求变化及其对巴西的扩散可能给中国面临的外需形势带来小幅度的影响，目前仍不需要过于担忧。
从金融市场角度看，2014年以来，阿根廷私人部门的外来直接投资存量并未显著增长，甚至有所下降，阿根廷私人部门外债的规模亦无显著增长，政府部门方面，2016年阿根廷政府重返国际信贷市场造成阿根廷整体外债有所上升，但增量集中于长债，短债规模有所下降，这意味着短期偿还压力不大。此外，从汇率制度看，目前阿根廷和大部分其他新兴市场都采取浮动汇率制度而非1997年亚洲金融危机时的固定汇率制，客观上汇率受到狙击和维持汇率的压力大幅下降了。从以上三个视角看，“阿根廷危机”在金融市场大幅传染的可能性并不高。
二、 不是只有茅台或者LV才是消费升级
消费升级在城镇居民看来自然是享受更好质量的商品，比如从杂牌包升级为名牌包或者享受更高端的服务。对于城镇居民而言，消费升级的动力其实主要来源于资产增值的财富效应，这是因为2014年至今城镇居民人均可支配收入增速都跑输了同期GDP增速。去年以来大中城市房价增速逐步放缓，财富效应下降，城镇居民消费增速明显回落。
但农村居民的消费升级逻辑与城镇居民不同，收入增长是农村居民消费升级的主要动力。并且，农村居民消费升级的领域也与城镇居民有所不同。2017年人均消费支出数据显示，农村居民消费支出在医疗保健、交通和通信以及衣着方面增速明显快于城镇居民。这其实也很好理解，2014年起农村居民的摩托车保有量自1986年以来开始回落，两个轮子的机动车换四个轮子的机动车是消费升级，山寨手机换品牌手机是消费升级，杂牌服装换品牌服装也是消费升级。
展望未来，农村居民消费升级对零售新业态的快速发展有积极的影响。4月消费数据虽然不及预期，但是网上零售额和限额以下零售额等零售新业态表现较好。其中网上零售额为32.4%，限额以下零售额为14.8%，二者分别快于于同期整体零售增速23个百分点和5.4个百分点。
三、哪些子行业对4月制造业投资回升贡献较大？
2018年1-4月，固定资产投资同比增长7.0%，比1-3月回落0.5个百分点，其中第一产业增长16.8%，回落7.4个百分点；第二产业增长2.5%，提高0.5个百分点。第三产业增长9.3%，回落0.7个百分点，第二产业之中，工业投资增长2.7%，提高0.7个百分点；其中采矿业投资同比下降2.0%，而1-3月为增长2.5%；制造业投资增长4.8%，提高1.0个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业投资同比下降8.4%，降幅收窄0.5个百分点。
可见，制造业投资增速回升，是4月固定资产投资中为数不多的亮点，到底是哪些子行业的贡献较大呢？这次国家统计局公布的数据只包括了14个制造业子行业（表1）的增长率，这14个制造业子行业2017年的投资额占制造业投资额的66.1%。其中对制造业投资增速提升贡献最大的行业主要有4个，分别是专用设备制造（由负转正）、通用设备制造（由负转正）、汽车制造（加速）、电气机械与器材制造（加速），这4个行业的投资规模均占制造业投资的6%以上。另外，医药制造、有色金属冶炼及延压加工业的投资增速也在收窄降幅，不过由于投资规模较小（分别为3.2%和2.6%），因此贡献也就相对较小。
四、价格信号也在修复悲观预期
今年春节前后包括水泥价格、螺纹钢库存等指标都明显弱于历史同期，而由于水泥难以长期保存，其价格一般也被视为直观衡量经济景气程度的一个同期指标，虽然一季度经济数据整体上仍较为强劲，但微观价格信号的不匹配也成为投资者质疑数据真实性的理由之一。而从最近的华东水泥价格环比变动情况来看，价格信号也已经开始在修复此前对于经济的过度悲观预期，近5周累计涨幅已超过10%，超出历史同期8个百分点。
