什么因素会影响个人与机构投资者的申购行为？【天风金工基金研究吴先兴团队】_财经_第页_新闻中心_汉网

什么因素会影响个人与机构投资者的申购行为？【天风金工基金研究吴先兴团队】

2018-05-18 22:56:00 来源：搜狐财经调整字体

摘要

本文研究了影响个人和机构投资者申购基金份额的主要因素，主要分成基金总份额增长（个人和机构投资者申购合并）的影响因素、个人投资者申购行为的影响因素、机构投资者申购行为的影响因素三个部分，每一部分中，从基金、基金公司和基金经理三大类影响因素进行分别讨论，并定量化的分析了各因素对最终申购行为的影响力度。

正文

基金的规模增长主要来源于两个方面：基金单位净值的增长与基金份额的增加，一般来说基金的单位净值增长已经受到足够的关注，我们也已经对基金单位净值增长有很多的研究，包括基金的选股能力、择时能力等等，具体可以参见我们其他的基金研究专题报告，然而对于基金份额增加的研究却寥寥无几。其实，基金份额的申购与赎回反映的是投资者对于这只基金的态度，基金的份额申购的越多，说明人们越关注这只基金，越看好这只基金的基金经理、策略定位等等。同时基金规模的增长也是基金公司的重要目标。下面本文研究了份额增长较快的基金有哪些特点。

基金总份额增长与哪些因素有关

1.1 基金总份额增长与市场环境

一般来说，牛市中人们会更热衷于购买股票仓位高的基金，熊市中人们会留有现金或者购买风险低的基金。下面我们画出了基金份额增长与市场环境的关系。

从图中可以看到，指数型基金的份额变化一直不大，份额的波动基本上与市场的波动方向一致。混合型基金的份额变化与市场的关系就没那么清晰，很多时候当市场表现好时，混合型基金的份额反而会下降，例如2014年底沪深300出现上涨，但是混合型基金的份额却反而下降，再比如2017年市场处于慢牛状态，而混合型基金份额却大幅降低。这可能是因为当牛市来临，基金发行火爆，银行从自身利益最大化的角度往往是建议客户赎回老产品（特别是股票仓位不高的混合型基金），购买新发产品。而在市场趋势不明朗的阶段，投资者才更愿意投资混合型基金。债券型基金的份额增长与沪深300明显呈相反的走势，2015年下半年股灾时，债券型基金份额增长一枝独秀，而后2017年股市进入慢牛状态，债券型基金的份额快速下降，这一现象也与我们的常识相符，债券作为风险远低于股票的投资工具，在股票市场低迷的时候，更加受到投资者的青睐。主动股票型基金的份额变动一直较小，且份额变动基本上与市场波动相似。

1.2 基金总份额增长与基金的特点

1.2.1 基金总份额增长与业绩排名

直觉告诉我们，基金在过去一段时间的业绩排名越高，就会有越多人去申购这只基金，因此我们研究了基金的短期业绩和长期业绩与份额增长的关系。这里的短期业绩我们计算了当年以来的业绩同类排名，长期业绩我们计算了近三年的业绩同类排名。从下表中可以看出，份额增长排名越高，当年以来业绩排名越靠前，尤其是对于份额增长率排名最靠前的10%的基金，他们无论是当年的业绩排名还是近三年的业绩排名都在前30%左右。

既然我们发现份额增长快的基金中，短期和长期业绩都排在前40%，下面我们将进一步研究当基金业绩排名在前40%时，排名的提升对份额增长是否还会有明显的边际效用。下图我们换了一个视角，从短期业绩排名的角度进行分组，将基金分成10组，并计算每一组中的份额变化平均数与份额变化数量平均数。下图的单调性很明显，如果想要做到显著的扩大基金份额，就必须要将业绩排名做到前10%，才能有明显的份额增长。而当基金业绩排名不在前10%时，基金份额平均来看都会下降。

1.2.2 总份额增长与基金规模

上一节中我们研究了份额增长与业绩的关系，发现只有当业绩排名十分亮眼时，才能够吸引投资者的注意，那么基金规模是否也会成为一个吸引投资者的因素呢？因为一般来说投资者在选择基金时，会关注基金的规模，如果基金规模较大，说明购买这个基金的投资者多，也就更容易让人觉得“值得托付”，下面我们研究份额增长与基金规模是否有关。

与前文的方法类似，按照份额增长排名分组，计算每一组内的基金规模平均数，如下表。从表中可以发现，份额增长最快和最慢的组中，规模都比较大，但整体来看，基金的份额增长与基金规模没有明确的关系。

1.2.3 总份额增长与风格稳定性

风格一直以来都是最受关注的话题，如果基金能够选对风格，那么业绩会像坐上了高速列车一般，长期来看，基金经理可以选择风格轮动和坚守风格这两种不同的管理方式。在国内的A股市场上，大小盘风格是分化最为明显的一个风格，下面本文就大小盘风格，研究了投资者是否偏好某种风格，或者投资者偏好稳定还是轮动的管理方式。下面我们研究了基金份额增长与基金在市值风格上的暴露和市值风格稳定性的关系。

基金在市值风格上暴露稳定性的计算方法：用一个月的基金净值变化率对市值因子收益率进行回归，回归系数为当月市值暴露程度。每周计算一次市值暴露程度，并计算当年或者最近三年内，每周市值暴露程度的平均值/每周市值暴露程度的标准差*根号下（T-1）。

因为风格暴露稳定性有正有负，在计算组内平均值时，是否下表中正负相互抵消了呢？尤其是计算风格暴露稳定性时，如果一些基金稳定的暴露在大市值的风险下，而另一些稳定的暴露在小市值的风险下，那么取平均会相互抵消，所以下面我们对风格暴露和风格暴露稳定性取绝对值，并计算每组内的平均值。下表的结果中，份额增长与风格暴露稳定性并没有明显的规律，说明投资者在投资时，并不会对风格稳定或者风格轮动的基金有所偏好。

以上的结果与我们的猜测不符，一般来说，长期风格稳定的基金会更加受到投资者的青睐。我们认为可能是因为以上统计中使用了时间跨度较短的季度数据，下面本文使用过去三年份额增长与过去三年风格暴露稳定性来统计基金的长期业绩稳定性与基金长期份额增长的关系。下表为长期风格稳定性与长期份额增长的关系，第1组为风格最不稳定的一组，第10组是风格最稳定的一组，从下表中长期风格稳定性与份额变动没有明确的相关性。

1.2.4 总份额增长与红利

一般认为基金分红是正面事件，所以分红高的基金也应该会更加吸引投资者。下图为基金份额增长与基金分红的关系。与前面的分析类似，我们对基金池内的基金按照季度份额增长排名进行分组，共分为10组，每一组内分别计算基金分红和红利率的平均数。下图中蓝色柱子为基金分红金额的平均数，橙色折线代表了基金红利率的平均数。从下图中可以清楚的发现，份额增长排名高的组内，基金分红率也明显较高，这说明高分红确实能够吸引投资者申购或减少赎回份额。

1.3 总份额增长与基金公司的特点

基金公司的特点是否也会影响投资者对于基金的选择？一般来说投资者更倾向于选择规模大的基金公司，或者品牌、口碑更好的基金公司。下面我们对于业绩表现排名在前三分之一的基金进行研究，计算了排名相同的基金在规模不同的基金公司中，份额增长是否会有所不同。

从表中我们可以看出，不同规模分组中反而中型和小型基金公司的基金份额增长率较高，而大型基金公司中的规模增长较少。我们认为可能的原因是，大型基金公司的基金数量多，排在前30%的基金数量也较多。相反，小型基金公司的基金数量少，分布更加集中，在销售资源的分配上，导致了小型公司的资源集中在几只基金上，而大型公司的资源分散到了各只基金中，平均申购量反而大基金公司低于中小型基金公司。

1.4 总份额增长与基金经理的特点

1.4.1 总份额增长与基金经理业绩

在基金的投资运行管理中，基金经理作为其中的灵魂人物发挥着极为关键的作用。投资者在选择一个基金时，除了关注这个基金产品本身的过往业绩。对产品当前的基金经理的历史业绩也会十分关注，毕竟产品业绩背后核心的驱动因素是基金经理的管理能力，基金产品的未来业绩的延续性更多取决基金经理的管理能力的可持续性。下面本文研究了基金份额增长与基金经理的特点之间的关系。

下面我们分析了基金份额增长与基金经理年化收益率的关系，但是考虑到基金经理在不同时间内任职的绝对收益率会很大程度上受到当时市场环境的影响，我们还分析了基金经理的同类业绩排名。当一只基金有多位基金经理时，我们不仅计算了各基金经理中排名最高的一位，也计算了各基金经理排名平均数。结果如下，说明投资者在选择基金时，不但会参考“明星基金经理”的业绩，也会参考其他几位基金经理的表现。

1.4.2 总份额增长与基金经理工作年限

除了基金经理的业绩表现以外，基金经理的工作年限与工作经验是否也会影响投资者的决策呢？下面我们研究了基金经理工作年限与任职年限与基金份额增长的关系。工作年限为基金经理首次任职以来的天数，任职年限为基金经理管理本只基金以来的天数。

1.5 总份额增长与基金经理工作年限

在以上三节的分析中，我们从基金本身的特点、基金公司的特点和基金经理的特点三个方面分析了基金份额变动的影响因素，我们发现基金的业绩排名、规模、分红、风格稳定性和基金公司的规模是几个比较有效的因素。由于前文中每一部分均独立研究，这些因素之间是否有相关性，我们不得而知。因此，本节中我们使用回归分析的方法，再一次验证每个因素对基金份额变动的影响。

下表为基金总份额影响因素回归结果，从表中可以看出，常数项为负，说明各基金的份额总是在下降的趋势中。业绩排名的回归系数为负，且非常显著，与我们的预期相符，说明业绩排名越好的基金份额增长越多。是否有三年以上历史的回归系数为正，但是不显著，说明投资者对基金的历史没有偏好。基金规模的回归系数为负，且系数较小，说明基金规模越大，份额也越容易下降。3年以来市值风格暴露稳定性的系数不显著，说明风格稳定性对基金份额增长没有影响。红利的回归系数为正，且显著性极高，与前文中的分析结果相符。基金经理是否有三年以上工作经历一项的回归系数不显著，说明投资者并不像我们想象中那么关心基金经理的工作年限。基金公司规模的回归系数为正，说明在控制了其他条件下，投资者会偏好小型基金公司。

个人投资者持有份额与哪些因素有关

2.1 个人投资者持有份额增长与市场环境

下图为个人投资者持有基金份额增长与市场环境的关系，从图中可以看到，混合型基金的份额变化幅度是最大的，并且与沪深300走势成相反的关系，例如2014年之前的市场为震荡下行，而混合型基金的份额却一直在增长，2015年牛市到达顶点的时候，混合型基金的份额又快速下滑。我们认为混合型基金因为仓位比较灵活，每当市场状态不明朗时，个人投资者会愿意更多的投资混合型基金，这样相当于把资金分散在股市和债市上。而当市场处于牛市时，投资者更愿意直接参与股市。

个人投资者持有的债券型基金份额的一如既往的与沪深300明显呈相反的走势，但个人投资者在2015年下半年股灾时，并没有增加债券型基金的投资。股票型基金的份额变动一直较小，直到2017年才有较明显的上升，表明个人投资者认为牛市来临，增加了股票型基金的投资。指数型基金的份额变化一直不大，与沪深300走势没有明显的规律。

2.2 个人投资者持有份额增长与基金的特点

2.2.1 个人投资者持有份额增长与业绩排名

基金业绩的计算方法与前文相同，在此不做赘述，下面直接给出统计结果。从下表中可以得出与前文类似的结论，份额增长排名越高，当年以来业绩排名越靠前。份额增长的基金也仍然很集中，只有前10%的基金有比较明显的份额增长，组内平均业绩排名在30%以内。排名在10%-70%的组内基金份额变动不明显，而排在70%之后的基金份额明显下降。

下面我们将进一步研究当基金业绩排名在前40%时，排名的提升对份额增长是否还会有明显的边际效用。下图我们换了一个视角，从短期业绩排名的角度进行分组，将基金分成10组，并计算每一组中的份额变化平均数与份额变化数量平均数。下图的单调性很明显，说明只有业绩排名在前10%的基金才能有明显的份额增长，而当基金业绩排名不在前10%时，基金份额都会下降。

2.2.2 个人投资者持有份额增长与业绩排名

与前文的方法类似，本节按照份额增长排名分组，计算每一组内的基金规模平均数，如下表。从表中可以发现，个人投资者持有份额增长越快的基金规模越小。

2.2.3 个人投资者持有份额增长与业绩排名

下表为个人投资者持有份额增长与风格暴露及风格稳定性关系，不同的份额增长率组内，风格暴露绝对值稳定性并没有明显的规律，说明投资者在投资时，并不会对风格稳定或者风格轮动的基金有所偏好。

下表为长期风格稳定性与长期份额增长的关系，第1组为风格最不稳定的一组，第10组是风格最稳定的一组，下表的数据说明长期风格稳定性与份额变动也没有明确的相关性。

2.2.4 个人投资者持有份额增长与红利

下图为个人投资者持有基金份额增长与基金分红的关系，图中的单调性不明显，第二组的红利率反而是最高的，说明个人投资者虽然对红利有一定偏好，但是红利的发放并不是影响个人投资者决策的决定性因素。

2.3 个人投资者持有份额增长与基金公司的特点

下面我们对于业绩表现排名在前三分之一的基金进行研究，计算了在规模不同的基金公司中，是否份额增长有所不同。中型和小型基金公司的个人投资者持有基金份额增长较多，而大型基金公司的个人投资者持有份额增长较少。

2.3 个人投资者持有份额增长与基金经理的特点

2.3.1 个人投资者持有份额增长与基金经理业绩

我们发现基金经理年化收益率并不存在明显的规律，而基金经理的业绩排名与基金份额增长有明显的单调性。

2.3.2 个人投资者持有份额增长与基金经理工作年限

下表为基金份额增长与基金经理工作年限的关系，可见基金份额增长基金经理的工作年限与任职年限并没有明显的规律。

2.5 个人投资者持有份额增长回归分析

下表为个人投资者持有份额影响因素回归结果，常数项为负，说明各基金的份额总是在下降的趋势中。业绩排名的回归系数为负，且非常显著，与我们的预期相符，说明业绩排名越好的基金份额增长越多。是否有三年以上历史的回归系数不显著，表明基金的发行年限并不会影响个人投资者的决定。基金规模的系数不显著，说明个人投资者持有份额的变动与基金规模相关性不大。3年以来市值风格暴露稳定性的系数为正，但这一项的回归系数仍然不显著。红利的回归系数为正，回归系数比基金总份额与红利的回归系数小，且显著性有所降低。基金经理是否有三年以上工作经历一项的回归系数为负，且不显著，说明个人投资者并不关心基金经理的工作年限。基金公司规模的回归系数为正，说明在控制了其他条件下，个人投资者会偏好小型基金公司。

机构投资者持有份额增长与哪些因素有关

前文中我们研究了个人投资者持有份额的增长与哪些因素有关，本节研究的是研究机构投资者持有份额增长与哪些因素有关，研究思路与个人投资者相同。

3.1 机构投资者持有份额增长与市场环境

下图为机构投资者持有基金份额增长与市场环境的关系，与个人投资者持有份额增长的情况十分不同，整体来看更加稳定，有章可循。混合型基金的份额变化幅度是最大的，长期为负，与沪深300走势并没有明确的关系。机构投资者持有的债券型基金份额一如既往的与沪深300明显呈相反的走势，且与个人投资者不同的是，在2015年下半年股灾时，机构投资者持有的债券份额显著上升，而且债券型基金的分额与股票型和混合型份额变动总是相反。机构投资者持有的指数型基金和主动股票型基金的份额变动一直很稳定，直到2017年才出现了明显的下降。

3.2 机构投资者持有份额增长与基金的特点

3.2.1 机构投资者持有份额增长与业绩排名

基金业绩的计算方法与前文相同，在此不做赘述，下面直接给出统计结果，整体来看，份额增长排名与业绩排名有很强的相关性，份额增长最快的两组基金业绩短期和长期排名都在前40%。

下面我们将进一步研究当基金业绩排名在前40%时，排名的提升对份额增长是否还会有明显的边际效用。下图我们换了一个视角，从短期业绩排名的角度进行分组，将基金分成10组，并计算每一组中的份额变化平均数与份额变化数量平均数。与前文的结果相同，下图的单调性很明显，只有业绩排名在前10%的基金才能有明显的份额增长，而当基金业绩排名不在前10%时，基金份额都会下降。

3.2.2 机构投资者持有份额增长与基金规模

与前文的方法类似，按照份额增长排名分组，计算每一组内的基金规模平均数。从表中可以发现，机构投资者持有基金的份额增长与基金规模没有明确的关系。

3.2.3 机构投资者持有份额增长与风格稳定性

下表为机构投资者持有份额增长与风格暴露绝对值的关系，不同的份额增长的组内，风格暴露程度与风格暴露稳定性的差距不大，没有发现明显的规律。

下表为长期风格稳定性与长期份额增长的关系，第1组为风格最不稳定的一组，第10组是风格最稳定的一组，从下表中长期风格稳定性与份额变动没有明确的相关性。

3.2.4 机构投资者持有份额增长与风格稳定性

下图中份额增长最快的一组中单位份额的红利和红利率都远高于其他组，剩下的组之间没有单调性。

3.3 机构投资者持有份额增长与基金公司的特点

下表为机构投资者持有基金公司规模与份额增长从表中我们可以看出，我们得出的结论与前文类似，对于业绩表现排名较高的基金，反而是小型基金公司的机构投资者持有份额增长更多，并且这种现象比个人投资者的更加明显，有小型基金公司管理的，业绩排名在前三分之一的基金，季度份额增长排名甚至可达15.48%，而大型基金公司管理的基金份额变化排名仅为46.87%。

3.4 机构投资者持有份额增长与基金经理的特点

3.4.1 机构投资者持有份额增长与基金经理业绩

下表为机构投资者持有份额增长与基金经理业绩之间的关系，我们发现基金经理年化收益率没有规律。从基金经理排名的角度，机构投资者持有份额增长最快的两组对应的基金经理业绩排名最高，排名在30%之后的基金经理可能并不会成为机构投资者重点关注的对象。

3.4.2 机构投资者持有份额增长与基金经理工作年限

下表为机构投资者持有基金份额增长与基金经理工作年限的关系，我们发现并不是工作年限越长的基金经理越受欢迎。

3.5 机构投资者持有份额增长的回归分析

下表为机构投资者持有份额影响因素回归结果，常数项为负从表中可以看出，常数项为负，说明各基金的份额总是在下降的趋势中。业绩排名的回归系数为负，且非常显著，与我们的预期相符，说明业绩排名越好的基金份额增长越多。是否有三年以上历史的回归系数不显著，说明机构投资者并不偏好历史较长的基金。基金规模的回归系数为正且显著，说明在其他条件相同的情况下，机构投资者更偏好规模大的基金，这一结果与个人投资者只有份额增长与基金规模相关系数相反。3年以来市值风格暴露稳定性的系数为正且显著，说明风格越稳定的基金份额增长越高，这一结果也与个人投资者的表现不同。红利的回归系数为正，且回归系数较大，说明机构投资者十分偏好分红高的基金。基金经理是否有三年以上工作经历一项的回归系数不显著，说明投资者并不像我们想象中那么关心基金经理的工作年限。基金公司规模的回归系数为正，说明在控制了其他条件下，机构投资者会偏好小型基金公司。

总结

本文研究了基金份额增长与什么因素有关，主要分成基金份额、个人投资者持有份额和机构投资者持有份额三个部分，每一部分中，从基金、基金公司和基金经理三个角度进行研究。

基金总份额的影响因素：

基金的特点：份额增长与短期和长期业绩排名有很强的相关性，而且只有当基金业绩排名为10%时，基金的份额才会有较大增长，基金业绩排名在前40%时，份额基本保持不变；规模越大的基金份额变动越多，但是份额变动的比例越小；基金的份额增长与市值风格暴露和市值风格稳定性均没有明确的相关性；红利越高的基金，份额增长越多。

基金公司的特点：当基金业绩排名在前30%时，小规模公司发行的基金份额增长较多，大规模公司发行的基金份额增长较少，但差异不大。

基金经理的特点：基金份额增长与基金的基金经理排名有正相关关系，但是与基金经理工作年限没有明确的关系。

个人投资者申购行为的影响因素：

基金的特点：份额增长与短期和长期业绩排名有很强的相关性，而且只有当基金业绩排名前10%时，基金的份额才会有较大增长，排名不到前10%的基金的个人投资者持有份额都会大幅下降；基金份额变动与基金规模无关；基金的份额增长与市值风格暴露和市值风格稳定性均没有明确的相关性；份额增长与红利没有明确的规律。

基金公司的特点：对于排名在前30%的基金，所属不同规模的基金公司的基金份额变化差异不明显。

基金经理的特点：个人投资者的申购行为与基金经理排名有一定的相关性，与基金经理工作年限没有明确的关系。

机构投资者申购行为的影响因素：

基金的特点：份额增长与短期和长期业绩排名有很强的相关性，而且只有当基金业绩排名为10%时，基金的份额才会有较大增长，其他基金的机构投资者持有份额都会有所下降，且下降幅度与排名有明显的相关性；控制了其他因素后，机构投资者偏好规模大的基金；机构投资者偏好长期风格稳定的基金；红利越高的基金，份额增长越多。

基金公司的特点：对于排名在前30%的基金，所属不同规模的基金公司的基金份额变化差异不明显。

基金经理的特点：机构投资者的申购行为与基金经理排名有一定的相关性，与基金经理工作年限没有明确的关系。

整体来看机构投资者也个人投资者的表现有多处不同，从基金规模的偏好上，机构投资者偏好规模大的基金，个人投资者偏好规模小的基金。从风格稳定性的角度，机构投资者偏好长期风格稳定的基金，个人投资者不关注风格稳定性。从红利的角度，机构投资者更关注红利的发放。当然机构投资者和个人投资者都对基金业绩排名十分关注。

本报告为基于历史数据统计结果，不构成投资建议。

热点推荐

即时新闻

武汉