心连心化肥（1866.hk）近日公布了2018年第一季度业绩，营收同比增长22%至20.95亿元；净利润同比大幅增长72%至1.6亿元。
总的来说，心连心经历了2016年尿素市场的低谷后，业绩迅速反弹，2018年第一季度的营收与净利润续2017年的优秀业绩，创历史新高，而增速基本保持了2017年的高速增长。
公司优秀的业绩来源于两方面，一是尿素行业整合，产能集中，落后产能被淘汰，大型先进产能的煤化工公司收益；第二是公司抓住机遇，以自身先进的技术跑赢了同行。
行业低迷时期已过
在2016年，由于全国尿素产能过剩，产能闲置，行业产能利用率低至80%左右，导致尿素价格低迷，整个行业亏损面达51%。但近两年，由于环保压力导致国内小规模及高污染的企业关闭，落后产能被淘汰，2016、2017年尿素退出产能分别高达475万吨、256万吨。根据目前的环保压力情况，预计2018年将继续淘汰300万吨产能，尿素供需关系一直维持在紧平衡状态，为尿素价格提高了有力的支持。
在行业高度整合之下，产能进一步集中，唯有先进优秀的大型煤化工企业生存下来，并享受尿素价格回涨来带的福利。
心连心的机遇
在环保对化工行业施压之际，公司却稳稳抓住了机遇，不但在国家强制使用先进技术之前优先换了新的技术，而且在很多落后产能被淘汰的同时，加大资本支出，加速增加先进产能。
公司目前的有5条成产线，尿素总产能约260万吨，复合肥产能215万吨、甲醇产能60万吨，以及5万吨糠醇和6万吨三聚氰胺的生产能力。其中1、2、3条生产线使用传统的无烟煤固定床技术，第4、5条生产线在政府强制优化产能之前，公司早已加大投入改为先进粉煤技术。
因为使用先进粉煤技术可以用比无烟煤便宜一半的烟煤作为生产原料，公司尿素产品的成本远低于同行，2018年尿素产品的平均毛利率高达29%，同比增加11个百分点。另外加上行业因素导致的尿素价格提升29%，2018年第一季度尿素营收增长26%至8.34亿元。
而尿素的下游产品复合肥情况也不错，销量同比增加16%至35.5万吨，营收增長15%至約人民幣6.09億元。
公司业绩受益于先进技术置换的同时，同样受益于新产能的投产，包括二甲醚生产线，三聚氰胺生产线等。
2017年10月份，公司增加了二甲醚生产线，增加了甲醇产品的调节能力。二甲醚的原材料是甲醇，2018年第一季度，由于煤价上涨，甲醇的毛利率从28.5%下降至13.1%，于是公司把甲醇进一步加工成毛利率高达26%的二甲醚，所以虽然甲醇销量同比下降31%，营收下降24%至1.57亿元，但换来了二甲醚2.02亿元的营收收入，整条生产线保持满产，总体是提高了上下游产品的调节能力和盈利能力。未来天然气紧缺，二甲醚价格坚挺，保证利润。
三聚氰胺的第一条生产线在2016年9月投产，毛利率高达56%的三聚氰胺在2017年达到6吨/年的满产，并为公司贡献营收3.83亿元，2018年第一季度，实现营收1.08亿元，毛利率也维持55%的稳定水平。2018年6月底，三聚氰胺第二条6万吨/年的生产线将投产，合计全年将为公司贡献9万吨的产能，按照稳定55%的毛利率水平，2018年三聚氰胺净利润部分将增长50%。
另外，公司还充分利用系统中富裕的化工原料制造其他新的化工产品，如糠醇就是利用公司富裕的氢气合成，今年由于环保形势加紧，不少糠醇制造企业被迫停产，以致公司糠醇销量急速增加82%，营收增长94%至1.22亿元。
2018新看点
公司之前投资的新增产能还没完全释放。公司在新疆拥有储量约2.1亿吨的自有煤矿，设计产能90万吨/年，2018年4月底5月初开始投产，预2018年将有40万吨的产销量。自有煤炭每吨成本可以省100元，该煤矿投产后，公司的煤炭成本受市场波动影响大大减少。同时该煤矿储量有大约35%是质量较高的配焦煤，目前该矿区开采的全部属于配焦煤，售价远好于普通烟煤。
另外，2018年6月底，三聚氰胺第二条6万吨/年的生产线将投产，合计全年将为公司贡献9万吨的产能，按照稳定55%的毛利率水平，2018年三聚氰胺净利润部分将增长50%。
除此之外，在9月将有20万吨的二甲醚投产、30万吨甲醇10月份投产，高效尿素和高效复合肥销售量将增加20%，甲醇产品的调节能力更强，盈利能力更稳定。
虽然新投资的产能较大，但公司表示今年的资本开支在11亿元左右，均来自自有现金流，负债率不会提升。
总结
虽然尿素行业回暖，但是公司2018年优秀的业绩不完全得益于行业景气，而同时在于抓住的行业方向与机遇，优先置换产能，优先增加投入新产能以弥补落后产能退出造成的供应缺口，都是公司跑赢同行的原因。按照选择行业景气+有成长性公司的逻辑才是真正安全边际最高的投资，心连心符合了这样的逻辑。根据今年下半年新产能投产情况，券商估计心连心净利润在5.2-5.5亿元之间，对应PE3.5-5.2倍之间，公司目前估值7倍。
