近期美元指数经历了一波单边上扬的走势，由4月16日的89.4起步，高点在5月18日的93.5，在这段时间中，主要的十个国家的货币对美元均贬值。其中贬值幅度最大的是新西兰元，跌幅6.38%，其次是英镑，跌幅5.77%，贬值幅度最小的是加元，跌幅2.05%，欧元跌幅居中，跌幅4.66%。
不过在这一波美元上扬的走势中，人民币的表现较为强势，4月16日至5月18日的这段时间里，人民币贬幅为1.42%，好于G10的所有币种，在新兴市场货币表现中，居第四位。新兴市场货币中，表现最差的是阿根廷比索，贬幅16.85%，其次是墨西哥比索，贬幅8.81%。
人民币的强势，也可以从人民币汇率指数上得到印证。从彭博模拟的人民币对一篮子货币的汇率指数上看，人民币对一篮子货币也同步走强。人民币汇率指数，自2017年年中以来，一直处于单边上扬的走势。
图：美元指数（橙）、人民币汇率指数（白）
人民币虽然小幅贬值，但仍较为强势的原因，笔者认为有两项，原因之一是境内融资环境紧张，更多企业选择境外融资、境内回流的方式，补充境内流动性，推动结汇。我们观察到，中国境内经济实体的境外外债余额迅速反弹，2014年三季度末，中国境内的境外外债余额达到最高值，为1.07万亿美元，随后快速回落到2016年一季度末的阶段低点6956亿美元。但是境外外债余额自2016年底开始迅速反弹，由2016年底的7309亿美元反弹到2017年年底的9343亿美元。
数据：中国境内的境外外债余额。来源：BIS。单位：百万美元
另外，我们在前文《中国不再需要贸易顺差的言论是危险和不负责任的》中，对2018年一季度中国国际收支平衡表做了分析。我们剖析了国际收支平衡表的主要科目之后，发现今年一季度中国的整体国际收支是顺差。但是其中货物顺差534亿美元，服务逆差762亿美元，初次收入逆差28亿美元，整体经常项目是逆差282亿美元。但是储备资产又增加了266亿美元，整体顺差主要是资本账目的外资净流入所创造。资本项目下的外资流入，在补充境内流动性。
图：2018年一季度国际收支平衡表
原因之二是存量美元的陆续结汇。美元兑人民币汇率由去年9月份的6.60左右一路升值到今年春节前夕的6.30下方，“套住了”很多美元。一旦人民币出现回调，那么存量美元就有较强的“结汇止损”的需求。从下图的银行代客远期结售汇的数据上看，银行代客远期购汇已经趋于平稳，而银行代客远期结汇，环比出现连续三个月的抬升。很多存量美元止损，是通过远期结汇的产品来完成的。
图：银行代客远期结汇（蓝）、银行代客远期购汇（橙）
在本轮美元指数走强的过程中，人民币虽然贬值，但表现的较为强势，人民币对一篮子货币的汇率指数也同步走强，从文中开头的图中可以看到，人民币的贬值幅度小于G10为代表的发达国家货币。
那么近期支撑人民币汇率的两个可能因素中，其一是资本项目下的外资流入，其二是前期积累的存量美元结汇止损。考虑到经常项目逆差而资本项目顺差的格局，并非长期稳定的国际收支结构，因此笔者认为，当前的汇率，可能有一定的“高估”成分。
