钟正生
财新智库董事总经理
一二月份的数据出来之后，许多商业数据看起来很平均。对此，从库存周期角度进行分析，有一个非常有效的指标，即工业企业库存的累计增速一旦出现拐点，往往预示着工业企业运行能力的增速出现拐点，这一指标是与当前的数据息息相关的。今年一二月份出现了PPI的累计增速下降，而工业企业库存的增速上升的现象，这应该解释为是需求的幻觉。
从微观的视角对此问题展开探讨，从对湖北地方政府、企业的观察和调研出发，在微观的基础上解释宏观经济学。武汉的经济发展从表面来看特别好，以武汉东湖开发区为例，其第三期的项目就有500亿的投资，而作为水利枢纽，长江大库更是获得了五六百亿的投入，此外，顺丰也在武汉附近的荆州建设亚洲最大的物流中心，而这又是一笔资金。从表面上看，地方政府并不缺乏资金，也不必对财政和金融市场感到忧虑。然而，武汉的GDP经济占了湖北一半的体量，武汉的经济发展很好，但其它地市却不一定光鲜，武汉市的产能也有压力。总的来看有两个问题，即财政吃紧和信贷吃紧。
首先，财政吃紧。我们去地方调研的时候，发现几个问题：第一，今年钢铁煤炭去产能放缓，财政增收的空间变窄。第二，2015至2016年，财政部试图盘活财政存量资金，但很多项目批了，钱拨下去了，项目却没有开工。2017年调研的反馈是一样的，基本上没有盘货各类的存量资金。第三，结构性去杠杆，现在基建项目建设最大的抓手就是PPP，但目前，PPP是政府与社会资本合作，而政府也就指的是国有企业，现在的国有企业行为模式发生很大的变化，过去一年国有企业的杠杆率下降，债务、资本都在下降。国资委指出国有企业的资产负债率必须下降。这样的情况下依靠国有企业、国有资本大量投资PPP，实际上既没有动机也没有这个能力，所以未来PPP的落地、磋商都会有问题。
值得一提的是，在地方调研的过程中发现，地方的官员有两个思考视角：第一，任期限制，一个人的决策时间更长，其决策的影响力会更长，短期的阵痛可能会更深；第二，去年进行的地方政府财政整治，但如果遇到风吹草动，这一政策又松动了，政府信誉会受到很大的影响。
另外，关于信用吃紧。第一，资产负债表的收缩使选择受限；第二，银行负债成本上升非常快，现在很多的银行，尤其是股份制银行和城商行，对货币市场依赖度确实逐渐的提高，但是并没有高到能够降低负债成本的程度。而今年一般性的存款可能会减少，结构性的存款可能会上升。结构性存款其实就是原来不在表内的银行理财，而结构性存款利率比较高，所以它负债成本上升的过快，必然会上升到贷款利率上幅的更快。因此导致了资产负债的收缩对于贷款的选择更加审慎，而贷款成本的增加也对基准利率上浮要求更高。这必然导致对民间投资的影响非常明显。大家之所以会感受到这次制造业投资新低，是因为制造业投资里90%是民间投资，民间投资有来自于三大产业的贡献，而这次带动民间资本提升的不是第二产业，而是第三产业，尤其是公共设施管理业。因此，在这段时间里，PPP项目央企参与度降低，民间资本的参与度上升，这就是原因所在。
整个制造业由于对民间资本的挤出，制造业占企业融资成本很大的比例，制造业投资今年可能是稳中有升，但很难有巨幅提升。因此，银行现在对于放贷采取“一刀切”、“白名单”的形式，即一个市所有的城投贷款只看财政税务的增速，如果去年的增速达不到标准，那么所有的平台一分钱都不发。
整体来看，未来制造业投资可能稳步增长，但很难有巨大的提升，基建投资有很大的不确定性，目前来看政府定力还不错，增速可能会提升，房地产投资则会转向租赁市场，以响应、支持国家的政策，支持房地产的转型。
