作者：格隆汇·磁铁法拉第
中国消防（445.HK）于2018年4月11日举行了股东特别大会，通过了3月15日的股东特别大会通告所载全部建议决议案，这其中涉及公司与中集集团之间空港业务的收购事项：向中集集团旗下Sharp Vision收购德利国际78.15%的已发行股本，向特哥盟旗下丰强收购德利国际21.26%的已发行股本，总计99.41%；同时，拟向裕运控股收购深圳中集天达空港设备有限公司30%股权；总代价人民币约44.17亿元。其中，德利国际收购代价约38.07亿元，天达收购代价约6.11亿元。
此决议通过后，中集集团对中国消防实现控股及并表，持股股权由原来30%提升至超51%。
这意味着，中集集团自去年12月公告拟将旗下空港业务注入中国消防一事正式落实，中国消防亦于4月11日股东特别大会上通过另一项重要决议，待交割手续完成后，中国消防将更名为“中集天达控股有限公司”（下称“中集天达控股”）。
对中集集团来说，这是一起成功的业务重组式的资本运作，不单把空港业务从头到尾重新进行梳理、归一与整合，更是培育及壮大“百亿级”业务群的试验田。
对于中集的空港业务板块来说，拥有独立的“地盘”和“旗帜”，对经营业务与规模的进一步扩大提供了更为便利的支持，综合实力明显提高，更易于把握行业机会快速落实外延式收购，在全球化业务的推行上，实现内生性成长及外延式收购增长的双轮驱动！
对于中国消防来说，这是一个老时代的落幕，也是一个新时代的开始，转变为中集天达控股，从此大不同！
在业务线条上，中国消防一直经营的消防与救援业务将发生重要的变化，谋求在全球领先消防车制造商地位上得到进一步的提升。另外中集天达控股，将包揽中集空港业务板块所涉及的4条业务线即登机桥、自动化物流、GSE、立体智能停车库，皆与全球经济发展、航空业壮大与改造和居民消费升级密切相关。五大业务线条通过统一的中集天达控股的上市平台，发挥出中集空港管理层的管控优势，同时融合空港装备、物流装备等核心业务的核心优势，五大业务线条相辉映照，形成独一无二的核心竞争力，将持续促进空港业务的整体发展，更为投资者创造更好的收益。
根据本次股东大会通过的3月15日公司公布的建议收购事项的通函，把此次空港业务板块注入到中国消防（445.HK）内所致的股份增加变动，发行股份购买资产的代价为每股0.366港元（可转债CB转股价为每股0.366港元，配售亦为每股0.366港元），依照事项简单整理如下表：
（1）我们对中集天达控股的估值思路如下：
对消防车业务应给予25倍的合理估值，以反映作为整合重点的消防车业务的价值变化。整合入空港业务的消防车业务，业务或目标上更统一管理，充分利用中集天达在PBB的全球销售网络及行业地位，母公司的大股东背景、先进制造及资金技术上的支持。
按照2017年中国消防下的消防车业务，经调整净利润约为4280万人民币，折合5350万港元。按此，单单消防车业务的静态估值为13.37亿港元。而从中长期角度，预期消防车业务将持续整合，净利润挑战1亿港元为合理状态，这说明，消防车业务的估值上限可上升至25亿港元市值。
对于另外4条业务线，即登机桥、自动化物流、GSE、立体智能停车库业务，按全球行业平均市盈率，除以AH溢价指数（假定为125），我们认为30倍的预期市盈率为合理水平，这也符合对应的中国整体行业发展的复合增速。
德利国际（包括100%的中集天达）于2016年经调整的净利约为1.51亿人民币，我们保守估计2018年可取得接近2亿人民币，即折合港元2.5亿港元的净利润。按此估算，4条业务线的估值约为75亿港元。
综上，坐拥中集空港业务的5条价值业务线的中集天达控股的合理估值范围为88亿港元-100亿港元之间。
相对于0.366港元交易对价对应的69.78亿港元，存在26%-43%的潜在升幅。
（2）我们对中集天达控股的第二种估值思路如下：
据我们调研所知，中集整个空港板块于2017年至今，累计签约订单约为人民币51亿，同比增长36%；截至2017年12月末库存订单约为人民币59亿，同比增长超25%。
我们认为从市销率估值的角度，结合长期潜在125亿的销售规模预期及自身订单增速，认为未来三年应给予超过2-3倍的市销率估值为合理范围。预期对应的市值为60亿-90亿人民币，折合港元市值为75亿-112.5亿。
相对于0.366港元交易对价对应的69.78亿港元，存在7.5%-61.22%潜在升幅。
所以，综合两种角度不一样估值方法的互相印证，潜在升幅大概率会落在25%-50%之间。
最后，我想起了中集空港板块负责人郑祖华先生的话，全球空港行业特别是中国市场发展潜力很大，此举属中集旗下业务的一次重大整合。中集集团董秘办主任吴三强先生也表示，旗下板块建立了独立的资本运作平台后，上市公司的完善监督体系将更好地促进这些业务运营的规范化，更重要的是，将更好地促进这些业务的快速稳健发展，提升中集集团以及中国消防的股东价值。
方案获得通过后，中国消防（也即将为中集天达控股）便真正开启了重估之路，比潜在升幅更重要的是，核心竞争力得到聚拢与巩固，综合经济实力大幅提升，大步踏上潜在百亿的康庄大道！
