作者：钟正生 张璐
实体经济：农产品价格反季节性上涨
1 工业生产
工业生产平稳偏弱，工业品价格显著回升。本周六大发电集团日均煤耗量与前期基本持平（图表1）。3月中旬以来，发电煤耗就已得到恢复，规模上与去年同期相当。今年春节前发电煤耗量曾大幅蹿升，反映开年的经济表现还是比较强劲的，但春节之后表现有些偏弱。我们认为，以“缓步回落”来概括当前中国经济走势比较合适。本周南华工业品指数显著回升2.7%，在中美贸易局势趋于缓和的情况下，随着开工季步入正轨，前期工业品价格超跌的情况逐渐得到纠正（图表2）。3月PPI同比进一步降至3.1%，环比跌幅扩大至-0.2%，与高频数据反映的情况相一致。在翘尾因素和工业品价格反弹的情况下，预计4月PPI同比可能有所回升。
2 上游价格
铝价及原油价格飙涨，煤炭价格全线回落。本周煤炭价格全线下跌，焦煤、焦炭和动力煤期货结算价分别累计下跌12.9%、6.9%和1.3%（图表3）。随着煤炭价格走弱，4月初煤炭进口限制令再度开启，这是继2017年7月国家启动煤炭进口限制令之后二度采取这一措施。中国煤炭运销协会副秘书长日前表示，2018年国内煤炭产量可能从去年的35.2亿吨增长至36.2亿吨，煤炭进口将由去年的2.71亿吨降至2.5亿吨，全年煤炭总消费量将稳定在38.2亿吨左右。本周布伦特原油期货结算价累计大涨8.2%，收于72.58美元/桶（图表4）。这主要受到中东地缘政治风险升级的拉动，周末美英法三国对叙利亚发动袭击，短期原油价格仍有进一步飙升动能。LME铜现货结算价本周反弹1.9%，而LME铝现货结算价飙涨18.2%，是伦敦金属交易所于1987年推出当前版本合约以来的最大单周涨幅（图表5）。美国制裁全球第二大铝生产商俄铝引发抢购热潮是其主因。铁矿石期货结算价在3月下旬以来的低位上略有回升，螺纹钢1805与铁矿石1805价格之比再创新高（图表6）。
3中游产品
螺纹钢价格小幅上扬，高炉开工率显著回升，钢材库存下降较快。本周螺纹钢期货结算价累计回升2.4%，市场情绪随着中美贸易局势而趋于缓和（图表7）。本周全国高炉开工率显著回升1.93个百分点至66.99%。据Mysteel，河北限产导致部分高炉推迟复产，同时东北和华东有大高炉例行检修，但前期烘炉高炉正常生产，铁水产量有明显提升。本周主要钢材社会库存环比下降86.23万吨，钢厂库存下降41.91万吨，库存去化的速度较快。在工业生产比较平稳的情况下，目前过低的螺纹钢价格有望获得明显修复（图表8）。
4 下游地产
本周全国30大中城市商品房日均成交面积反弹（图表15）；上周100个大中城市土地供应面积向下波动，但整体供地略好于去年同期（图表16）。房地产的三方面动向值得关注：一是，一线城市新房“整售”悄然成风。新房稀缺背景下，此前以散售为主的深圳，在过去一年里已转变风向，包括基金、投资公司等在内的主体，加入了整购大军；二是，4月房企融资需求大增。4月以来，上市房企发布的各项融资需求（已融资和拟融资）已近1000亿人民币，体现当前房企的规模导向，及其对金融监管愈发严厉的预期；三是，龙头房企销售继续高歌猛进，房企集中度提升之势明显。一季度30家房企销售额突破万亿，同比增长33%。其中，碧桂园、恒大和万科三家企业销售总额均突破5000亿元，占据30家房企销售额的半壁江山。
5 食品价格
菜价反季节性上涨，CPI仍存上行风险。本周农产品和菜篮子批发价格指数出现反季节性的回升，分别累计上涨1%和1.1%（图表11）。从分项来看，主要受到蔬菜价格的拉动，而猪肉价格环比跌幅再度扩大（图表12）。3月农产品价格快速回落，与去年同期的差距明显缩小，这是3月CPI同比大幅回落的主要原因。但本周农产品价格与去年同期的差距再度拉大，对CPI同比有一定推升作用。后续极端天气、猪价止跌、对美贸易反制、原油价格上涨等，都蕴含着推升通胀的风险，通胀预期可能仍将有反复。
金融市场：金融开放再启航程
1 货币市场
资金面保持宽松，同业存单发行“量升价降”。本周公开市场共有1100亿元逆回购到期，央行通过公开市场操作实现资金净回笼900亿元。下周公开市场有200亿逆回购到期，全部落在周一；周一和周二还分别有800亿国库现金定存和3675亿MLF到期，央行的操作和政策倾向值得观察。本周资金面依然保持宽松，R007和DR007利率保持在利率走廊偏低位置（图表13），同业存单发行利率也全线走低（图表14）。同业存单净融资额则进一步上升至2776.7亿元，继续发挥着缓和金融机构负债压力的作用。
2 债券市场
国债收益率曲线继续陡峭化下移。本周3年和5年期国债收益率分别大幅下行16.6bp和12.9bp，其它期限下行幅度在5.9bp-1.7bp之间（图表15）。3年和5年期品种交易属性不强，其收益率大幅下行体现银行的配置需求在增强。国开债收益率下行幅度仍然要大一些，但国债表现也在迎头赶上，也体现出配置需求上升的迹象。
本周债券市场主要受到流动性宽松，以及通胀、贸易和金融数据均低于预期的提振。易纲行长在博鳌分论坛提出，6月底将落实六大金融开放举措中的大部分，也对提振金融市场情绪起到一定作用。此外，易纲行长还指出，未来利率市场将是基准利率和市场利率双轨融合，随后媒体称中国商业银行存款利率上限行业自律约定将放开，这进一步降低了近期央行上调存贷款基准利率的可能性，但贷款利率毫无疑问将有更大上浮压力。3月M2增速重又回落，社融增速再创新低，都体现出“紧信用”的影响，这些对于后续的经济增长势将产生明显压制。因此，长期来看债券市场面临的流动性和基本面环境都趋于友好，但短期内经济回落依然较缓，央行对流动性宽松的态度有待观察确认，市场仍有回调风险。
3 人民币汇率
本周美元指数低位震荡，人民币对美元和对一篮子货币汇率均小幅走升。全周在岸人民币对美元汇率升值174点，收于6.2825；CNH升值129点，收于6.2733；CFETS人民币指数进一步回升，收于97.0（图表17、图表18）。易纲行长在博鳌分论坛上表示，央行不会干预长期的汇率，不会以人民币贬值应对贸易争端，中国将坚定推进人民币资本项目可兑换，而人民币国际化是一个水到渠成的过程。美元弱势情况下，人民币汇改将再启征程，但我们不提倡步子迈得太大。人民币汇改应跳出升值还是贬值、是否清洁浮动之争，而更多将着眼点回归到便利人民币的国际化使用、促进中国国际竞争力提升、及拓宽国内货币政策和金融改革的空间上来。
人民币汇率并不是3月外贸数据大幅波动的主要影响因素。3月人民币对美元和对一篮子货币汇率均变化不大，汇率升值固然对出口增长有压制作用、并对进口有一定促进，但外需和内需状况才是影响外贸增长的核心因素。从3月数据来看，尽管出口增速大幅下滑，但主要是2月出口高增的镜像作用，而进口读数虽有回升，却经不起季调“考验”。剥离春节因素的影响之后，我们认为外需总体上仍有韧劲，内需依然较为平稳。但海外复苏进程放缓将逐步制约外需增长，中美贸易摩擦升温将逐渐凸显其威力，加之人民币汇率影响偏负面，这些都意味着未来出口对经济的拉动作用逐渐减弱。而进口在价格贡献持续退潮的过程中，也将随内需放缓而逐渐减速。
