作者：张超 李墨天
巴克莱称，上调估值的原因是：过去一年蚂蚁线下支付增长迅速；受益于多样化的支付场景和其他金融服务的渗透，蚂蚁金服收入来源更加丰富，单用户平均收入提升。
近日，张超获得的一份报告显示，巴克莱银行经实地考察并重新进行业务分析和估值计算后，决定对蚂蚁金服的估值由1060亿美元上调至1550亿美元，上调幅度达46.23%。
巴克莱表示，其上调估值的主要原因具体来自两个方面：
首先，蚂蚁在过去一年线下支付增长迅速； 其次，受益于多样化的支付场景和其他金融服务的渗透，蚂蚁金服的收入来源更加丰富；同时，消费者使用更多类别的金融服务，一体化金融服务的渗透促进ARPU提升。此外，巴克莱认为，全球化会推动长期增长，蚂蚁金服也将不断寻求发展机会，未来估值依然有上调空间，并看好其后续发展潜力。
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1550亿美元估值怎么来？
巴克莱的报告从以下几个方面给出了具体分析。
线下支付：作为蚂蚁金服的收入增长引擎，支付宝的运营状况则成为了衡量蚂蚁金服的估值一个重要指标。巴克莱报告显示，2017年Q3支付宝在中国移动支付市场份额为53.7%，较2016年同期的50.4%上升了3.3个百分点。与此同时，腾讯2017年Q3在中国移动支付市场的份额占比为39.4%，较2016年同期的38.1%仅上升了1.3个百分点。
巴克莱预计，2017年下半年，蚂蚁金服还将保持这样的增长势头，这一预判主要受用户流量趋势影响。CNNIC的数据显示，截至2017年12月，中国的手机线下支付渗透率（占手机用户总数的百分比）达到65.5％，较2016年的50.3％上升15个百分点。同时2017年中国手机线上支付普及率为70.7％，达到5.27亿，这意味着在中国，线下支付用户是所有手机支付用户的子集。这也是支付宝全力推进线下支付，扩大线下消费场景的重要原因。QuestMobile的数据显示，截至2017年12月17日，支付宝的活跃用户数已达5.3亿人次，同比增长33%，而11月17日统计时同比增长仍为7.5%。
消费者场景的不断渗透推动ARPU（单用户平均收入）增长：过去，消费者使用更多类别的金融服务，一体化金融服务的渗透促使ARPU提升。巴克莱预计，ARPU未来依然会保持向上态势；2019年蚂蚁金服用户总量将超7亿。
营业利润率：支付宝扮演着用户入口的角色。所以，蚂蚁金服可以接受在这项业务上零利润。另一方面，蚂蚁金服的金融服务采用的是类似淘宝/天猫的平台模式（收费方式是向金融机构收取技术服务费），这种模式在成熟阶段的营业利润率可达60%-70%。
多元的TPV（年度交易额）增长：蚂蚁金服的支付业务服务涵盖13种不同的消费场景，包括网上购物，零售店，游戏，日常缴费，餐饮，汇款，公益，信贷，金融服务，充值，校园服务，交通和医疗服务。据介绍，在根深蒂固的电商支付领域之外，有着2亿用户会使用支付宝的公共交通、社保和民政管理服务。蚂蚁金服的财富管理和贷款服务的快速发展也推动了TPV的增长。
所以，巴克莱认为，阿里巴巴的电商业务对蚂蚁金服整体TPV的贡献在过去几年中呈下降趋势。如果抛除没有商业价值的交易——比如P2P业务，巴克莱估计支付宝在2014年的商业价值总计为8.7万亿美元，而腾讯的则为4.1万亿美元。根据业内人士的说法，与阿里巴巴的相关业务对TPV的贡献占比低于10％，这与巴克莱预计的2017年的7％的数据吻合。
全球扩张带动长期增长：除了国内市场的快速增长之外，蚂蚁也正在关注全球化扩张的机会，通过投资和与当地合作伙伴的合作扩大在海外市场的影响力。
2017年5月，支付宝宣布了与First Data的合作，让美国的400万个商户销售点（POS）支持支付宝，这样的支持力度在当地Apple Pay等量齐观。支付宝还与日本第二大便利连锁店罗森合作，以便让日本的1.3万家罗森商店支持支付宝。支付宝现在也可以在日本的国际机场以及大型零售商，如Takashimaya百货商店和Bic Camera购物中心。蚂蚁金服还投资了一些海外企业，比如印度版支付宝Paytm。
据透露，蚂蚁金服会向当地的公司输出行业经验，进行技术扶贫，帮助这些公司增强技术实力。在这种关系下，被投资公司可以使用并链接到蚂蚁金服的系统，从蚂蚁的强力技术中受益。受以下目标的驱动：1）让消费者能购买全球商品; 2）使商家进行全球范围内的销售; 3）使用户能够在全世界范围内无缝支付。蚂蚁金服的投资目标也许并不限于支付或与金融服务相关的公司，而是包括能与蚂蚁金服本身协同、可以增强本地用户和商家联系的任何类型的服务。
财务预期与估值：基于上述用户和ARPU预测，巴克莱预测蚂蚁金服2017财年的总收入为89亿美元，到2021年将增至335亿美元，4年复合增长率为39％。基于44%的常规息税前利润率，巴克莱得出2021年146亿美元的息税前利润。假设有效税率为20%，根据模型计算得出2021年117亿美元的息前税后经营利润。
巴克莱得出蚂蚁金服1550亿美元估值，是基于28倍的EV/PLAT和2019年55亿美元的预期息前税后经营利润，这与腾讯目前的2019财年预计的28倍市盈率倍相当。
另外，考虑到息前税后经营利润45％复合年增长率（2019-2021），巴克莱认为蚂蚁金服目前的价值是被低估的，他们只有0.6倍的PEG(市盈增长比率)。
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蚂蚁金服IPO“箭在弦上”？
关于蚂蚁金服的估值，此前已经有多个版本。
今年3月23日，科技部火炬中心、中关村管委会、长城战略咨询、中关村银行联合发布的《2017年中国独角兽企业发展报告》显示，蚂蚁金服以750亿美元估值排名第一。
而在今年2月，路透社消息称，蚂蚁金服计划通过发行新股最多筹资50亿美元，估值可能超过1000亿美元。如果消息属实，蚂蚁金服还将成为全球估值最高的非上市公司。
另外，蚂蚁金服IPO也一直是外界高度关注的话题。
2月1日晚间，阿里巴巴与蚂蚁金服联合宣布，根据2014年双方签署的战略协议，并经阿里巴巴董事会批准，阿里巴巴将通过一家中国子公司入股并获得蚂蚁金服33%的股权。阿里的这一动作也被外界看作是蚂蚁金服启动IPO的信号。
随后，英国《金融时报》消息称，蚂蚁金服可能会寻求两地上市，一个上市地在纽约或香港 ，另一个在上海。针对此消息，全天候科技向蚂蚁金服求证，对方拒绝置评。
蚂蚁金服官方对于上市时间表和上市地点一直三缄其口。
在今年2月初的阿里巴巴财报会议上，阿里巴巴集团CFO武卫就表示：蚂蚁金服还没有讨论过上市的计划，所以不知道未来会是在香港，亚洲（还是在其他地方）上市。
在一月初的香港浙商联合会成立仪式上，马云曾说：“我们一定会认真考虑香港这个市场，而且希望参与香港金融市场打造，把她真正打造成为世界继纽约后第二大金融中心。”
不过，张超获悉，在IPO之前，蚂蚁金服不排除再进行私募融资融资，但这一消息目前尚未得到官方确认。
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蚂蚁金服“换帅”为IPO做准备？
与此同时，蚂蚁金服进行了“历史上最重要的领导团队更替”。
4月9日，阿里巴巴董事局主席马云向员工发出一封内部信宣布，彭蕾将卸任蚂蚁金服董事长，蚂蚁金服CEO井贤栋将兼任董事长一职。马云在内部信中称：
这是蚂蚁历史上最重要的领导团队更替，不仅仅是为了传承，更重要的是蜕变。长江后浪推前浪，前浪方可闲庭信步，这是人材队伍上最大的成功。
从履历看，井贤栋于2007年初加入阿里巴巴集团，在2007年至2009年期间先后担任阿里巴巴集团的资深总监、副总裁，主要管理财务和运营工作。2014年10月出任蚂蚁金服首席运营官，2015年6月起开始担任蚂蚁金服总裁。在井贤栋执掌蚂蚁金服3年的时间里，蚂蚁金服确立了科技、责任、全球化3大战略，完成了B轮融资，对前沿技术的布局和储备进行了前所未有的投入。
有分析人士认为：“井贤栋是一个专业的职业经理人，他财务的背景更符合市场要求。”因此，井贤栋此次上任也被看做是在为蚂蚁金服上市铺路。
