最近债券市场特别好，原因不多说了，内外均给力。今天说一个不是特别多人关心但是非常重要的一件事。我们注意到一个现象，在现券市场快速下行的同时，Shibor 3M的IRS各期限下得更快，在同业存单利率基本稳定之后，在报价方面的快速下降令这个品种3天下行近30BP。不过这个品种一直有此特点，行情走得特别快，因为预期和趋势容易达成一致预期，波动较大。虽说这和市场本身有相关性，但其实，里面报价机制的影响也不小，一定程度强化了这种预期和趋势。
除了名义本金近万亿规模的IRS产品，与Shibor相关的资产还有：参考Shibor定价的同业存单8.6万亿元，Shibor为基准的浮息债券2900亿元，因此Shibor的定价不可谓不重要。利率市场化走到今天，基准利率的培育已经破在眉睫，Shibor的重要性更是与日俱增。那么这个以报价而非成交为基础的基准利率是否站得住脚，能否堪此大任呢？我们从市场行为的角度，来了解一下其中的规律。
Shibor报价简介
目前有18家银行是Shibor报价行，包括了主要的政策行、商业银行、股份行、城商行和外资行。从这18家报价行提供的报价利率中，剔除最高和最低的4家，其余10个有效利率算数平均后得出Shibor的定盘利率，并在11点发布。
Shibor的突变
这轮行情中，同业存单利率的下行一直早于Shibor利率的下行，存单利率大的拐点出现在1-2月份，Shibor利率大的拐点则出现在3月底。报价利率较真实成交利率一直存在较大的滞后性。
这种滞后带来的后续是，不知道哪一天，有一家到两家Shibor报价商改报价，就会引发一轮趋势性的上下行。这种变动往往没有太多征兆的突变。
报价行突变式下调，即便报价被剔除，也会因递补效应影响整体报价
比如最近一次拐点的发动，是两家报价行在同一天下调Shibor60bp以上。虽然这两个大幅下调的数据在实际计算定盘利率时，都由于处于最低的4个报价而被剔除，但因此递补进入有效报价的次低数据依旧拉低了这个平均数。这次的例子是由于递补效应，有两个有效利率被拉低了45个bp左右，最终，Shibor整体的定盘利率下降了9.27个bp。
观察发现，几乎每一次单独一家银行报价浮动50bp以上，都会对整个定盘利率带来2-3bp的变化。
举这个例子为了说明虽然有剔除制度，但单家银行的突变是有意义的，不管在不在有效报价区间，这个突变都会对整体利率带来影响。而这种较大幅度的突变在报价行为中，是经常存在的。
Shibor的粘性
报价的行为，一般都需要有依据。有真实成交的多依托市场数据，没真实成交的大多会参考前一日的定盘利率。对于Shibor，绝大部分报价机构确实在参考前一日Shibor定盘利率报价，对一段时间的Shibor报价和定盘利率进行观察，约有10家的报价和前一日偏离均值仅在2bp以内，12家在4bp以内。我们把这类报价机构称为价格跟随者。
价格跟随者的报价是从交易的角度是可预测的，从报价的角度是好引导的，因为前一日的利率已经基本决定了价格跟随者第二日的报价，他们的报价的边际影响力就变得不那么重要了。这就是Shibor粘性产生的原因，一旦形成一个趋势，比如突变带来的下行，那么由于大量价格跟随者参考前一天定盘利率相应调低当天报价利率，最终整体利率继续下行，利率就会朝着这个方向一天天演变和收敛。
相对前一日shibor定盘利率的偏离均值（蓝色是价格跟随者，橙色是价格决定者）
Shibor的决定者
与价格跟随者不同，市场上有6-8家报价商，有自己非常明确的态度。他们的报价偏离前一日定盘利率较多。这里面又分成两个类型，一类是自始至终一个态度的价格不变者。这种机构由于自身机构业务的需要，对Shibor有着明确的态度，希望它偏高或者偏低，在价格上虽然偏离定盘利率较多，但一般也不会轻易变动。价格不变者大致有2家，因为他们的价格也是可预测的，不会对利率变动产生太大影响，因此也不是价格决定者。
剩下的4-6家机构才是价格决定者。这些机构会在市场上活跃得用报价表达自己的观点，变化幅度会是几十个点的突变。这种突变往往会带来一波趋势。这个过程是这样的：一家价格决定者率先突变调价格，带动价格跟随者次日调价格，Shibor报价的粘性带来趋势性的变动，接着更多的价格决定者加入突变行列，跟随者继续调价格，粘性继续强化趋势。这也是IRS经常快速调整，一天走完几天行情的规律性原因。这4-6家价格决定者中，又有2家变动价格不是那么活跃，基本上最重要的Shibor定价者只有4家了。这件事是好是坏,应该不难判断吧。
把这个现象写出来，一定会有人衍生出很多想法，可以是策略方面的（不细说了），也可以是别的方面的（更不能细说了），或许最重要的一点启示是：Shibor真的该改革了。
（文中均是真实的历史数据，为避免不必要的争议，机构均已隐去。）
