作者：天风宏观宋雪涛团队
中美贸易摩擦是一直存在的常规现象。从中美贸易出现较大顺差起，中美之间的贸易摩擦就一直在此起彼伏的发生。从最初美国国会每年都要审核一遍最惠国待遇，到之后关于中国汇率操纵的不实指控，再到对中国贸易顺差和倾销补贴的指控等等。
贸易战背后的中美博弈将是长期的。美国庞大贸易逆差的背后是全球化长期形成的国际产业分工结构，短期内根本无法改变，因而寄希望通过贸易保护在短期内大量缩减贸易逆差是不现实的。无论目的如何，贸易战只是美国与崛起中的中国进行博弈的手段，正是因为双方诉求都不在贸易上，这个博弈过程是长期的。
核心仍然是发展本身。这一过程中有三个要点需要抓住。一是要巩固住在全球化分工已经取得成果，把劳动生产率提到其他国家做不到的水平，让产业链移不走；二是要进一步加快核心技术突破，进口替代，向价值链的中高端爬升；三是要降低成本，抑制地租，限制资金和资源流向政府债务平台，限制国有企业的杠杆，限制流向房地产，让中国的产业链以更低成本获得资源和信用要素，减少地产金融对制造业的挤出。
贸易战对股市的影响会逐渐消化。贸易战事实上还没有开打，接下来这段时间也是双方冷静下来，从加码博弈重回谈判的窗口期，对于下一阶段的股票市场而言，我们认为贸易战的影响会逐渐消化。贸易战只是大国博弈的手段，未来无论博弈如何演进，中国制造在做大做强中孕育的核心资产都是最好的防守和进攻武器。
从中美贸易出现较大顺差起，中美之间的贸易摩擦就一直在此起彼伏的发生。从最初美国国会每年都要审核一遍最惠国待遇，到之后关于中国汇率操纵的不实指控，再到对中国贸易顺差和倾销补贴的指控等等，中美贸易摩擦是一直存在的常规现象。
表面上看，特朗普政府认为美国对中国贸易逆差过大，希望将逆差缩小1000亿美元，然而美国庞大贸易逆差的背后是全球化长期形成的国际产业分工结构。全球化背景下，美国跨国公司出于资本套利的目的将中间产业链分离出去，仅保留两端的知识、技术密集型高端产业和农业，制造业被边缘化，因而导致其经常账户赤字逐年高企。
图1：全球化后美国制造业被边缘化（蓝色代表制造业）
资料来源：U.S Bureau of LaborStatistics，天风证券研究所
产业链构建和技术储备等都需要长期时间积累，短期内根本无法改变，因而寄希望通过贸易保护在短期内大量缩减贸易逆差是不现实的。所以，特朗普政府单方面挑起贸易冲突，或是出于对经济利益的诉求，或是为了在战略上限制中国，或是作为中期选举的政治手段。无论目的如何，贸易战只是美国与崛起中的中国进行博弈的手段，正是因为双方诉求都不在贸易上，这个博弈过程肯定是长期的，但博弈的核心仍然是发展本身。
第一，美国对中国的贸易战不存在“降维打击”，因为中美在产业链上既有互补也有竞争，但在出口端互补更多一些，而在市场规模上也不存在美国对中国的全面压倒。贸易赤字的根子在储蓄率，储蓄率的根子在劳动生产率。中国要巩固住在全球化分工已经取得成果，像福耀玻璃一样把劳动生产率提到其他国家做不到的水平，让产业链移不走，就没人能对你怎么样。
我们在《中国制造的激荡四十年》中用福耀玻璃举例来讲中国制造的两个优势：一个是人力成本比美国低，一个是劳动生产率比美国高。中国工厂和美国工厂的劳动生产率差多少呢？2016年，福耀玻璃从国内调集中国工人和已经上岗了半年多的美国工人进行了一场生产效率比赛，给汽车玻璃压膜。福耀公司制定的生产定额是800片，最终中国工人做到了1011片，超出要求20%，而美国工人平时的工作效率只有500多片，因为比赛激发了竞争意识，才提升到了792片。也就是说实际的劳动生产率美国工人只有中国工人的一半不到。
第二，最近关于中美贸易战的各种观点，无论是乐观的还是悲观的，都有一个共识，就是中国应该进一步加快核心技术突破，进口替代，向价值链的中高端爬升。根据中国社科院世经政所副研究员李春顶博士的量化测算，中美贸易冲突即使在比较激烈的情况下，对中国的经济增长、制造业、进出口影响仍相对有限，完全处于我们的可接受范围之内。因此，即使部分行业短期会受到一定冲击，从中长期看，贸易冲突并不会改变经济结构优化、制造转型升级的趋势。
最近十年，凭借着四个优势——巨国市场的规模效应、良好的基础设施保障、完备的产业链基础（包括高效率的产业工人和受过良好教育的工程师队伍）、共和国前30年技术基础的传承迭代，中国制造已经逐渐形成了全产业链布局。中国制造出现了一批在做大中做强的领跑者和创新者，比如通信设备中的华为，智能手机中的华米OV，国产芯片中的海思，视频安防中的海康大华，云计算中的阿里，无人机中的大疆，轨道交通中的中车集团，声学电子元件中的歌尔瑞声，显示面板中的京东方，动力电池中的宁德时代等。
图2：中国制造的微笑曲线
资料来源：作者绘制，天风证券研究所
2017年，中国的PCT国际专利申请量超过了日本，跃居世界第二。各项专利技术的申请数量，基本都是美中日三国领跑。2017年，中国在视听技术，电子通信，数字通信四个领域的专利申请数量是全球第一，中国在电气工程（电动机械、仪器、能源），计算机技术，IT管理，光学，控制，制药，热工艺设备，家具和游戏，其他消费品等领域是第二。中国在半导体，测量，医疗技术，精细有机化学，生物技术，材料冶金，涂料，纳米技术，化工，环保技术等领域是第三。但在机床，高分子化学，高分子材料，发动机，泵，涡轮机，机械元件等领域，中国的专利申请数在三名开外，这些是中国制造进一步技术突破和进口替代的方向。
图3：2017年中国(x)和各国PCT专利申请数量对比
资料来源：WIND，天风证券研究所
第三，从战术上看，今天中国既打不了汇率战，又不能使用重商主义的不公平财政补贴，唯一能做的就是降低成本，抑制地租，限制资金和资源流向政府债务平台，限制国有企业的杠杆，限制流向房地产，让中国的产业链以更低成本获得资源和信用要素，减少地产金融对制造业的挤出。所以近期贸易战端一起，中国反而加紧压缩政府债务投资（财金23号文），加紧控制房地产，而不是担心经济下行压力搞刺激，说明进一步推进改革、去杠杆、降成本、补短板这个思路是非常清晰的。
日本在广场协议之后的自乱阵脚是一个教训。从60年代开始美国就和日本出现反复贸易摩擦，一开始在纺织品，然后是钢铁，然后是汽车，最后打到电子。美日的一系列贸易战并没有减少美日贸易赤字，但最后连美国人都没想到的是，美国没有解决对日本的贸易逆差，但是解决了日本。日本在广场协议后，汇率快速升值热钱涌入，当时居民和企业都参与到炒房炒地皮的资产泡沫中，泡沫破灭后失败的货币政策和无力的财政政策导致日本进入了长期的资产负债表衰退，等到开始结构性改革时，已经进入人口老龄化社会了。
在中美贸易摩擦这段时间，中国的股票市场表现得比较谨慎，美国的股票市场也是大涨大跌的高波动。贸易战事实上还没有开打，美国301调查给出的提高关税清单是建议清单，要经过60天的公示期，而中国反击清单的具体实施日期也是视美国对中国的决定而定。所以，未来这段时间是双方冷静下来，从加码博弈重回谈判的窗口期，对于下一阶段的股票市场而言，我们认为贸易战的影响会逐渐消化。
贸易战只是大国博弈的手段，本质是中国对美国在产业链、价值链、劳动生产率、核心技术的全面追赶。中美之间的博弈可能是长期，无论博弈如何演进，中国制造在做大做强中孕育的核心资产都是最好的防守和进攻武器。坚持技术突破、进口替代、向价值链的中高端爬升，坚定推进改革、去杠杆、降成本、补短板，这些是中国制造从做大到做强，从copy to China到innovation for China，从一个追赶者后进者逐渐转换为创新者领先者的基础，也是为资本市场创造长期成长和价值的内核。
风险提示
贸易冲突升级超预期；资本市场过度反应
报告来源：天风证券研究所策略团队
报告发布时间：2018/4/9
