作者：面包财经
港股市场上有很多细分行业的隐形大佬，即便在港股通名单中，也会因为名字冷门、行业冷门等原因，被内地投资者忽略。
比如，全球电动工具龙头和地板护理龙头，创科实业（0669.HK）。先感受一下9年涨幅超过30倍的牛气：
创科实业的复权股价从2009年初的1.43港元最高涨至2018年初的56.65港元，涨幅一度高达38.6倍，近期股价有所回落至44.9港元。
说到创科实业，大部分人都不知道是干什么的。但如果看看旗下的一个产品，就会恍然大悟——Hoover牌吸尘器，logo长这样：
Hoover在1907年发明了世界上第一台电动清洁机，也就是现代吸尘器的原型，发展至今已有100多年的历史。而创科实业于2007年将其收入囊中。
事实上，创科实业营收中的大头是来自电动工具，2017年该部分营收占比总营收84.7%，旗下拥有Milwaukee、Roybi等全球电动工具龙头品牌。
虽然手持数张王牌，但是目前内地投资者对创科实业仍旧陌生，从南下资金的持股数就可以看出：目前，通过沪深港通南下的资金持股占比为0.04%，2017年最高比例也仅为0.1%。
而从券商发布的研报来看，大多都是外资投行在覆盖。
港股是典型的“业绩为王”，创科实业近8年持续增长的业绩是其股价飙涨的一个大逻辑。
股价飙涨背后：业绩增长 利润率提升
跟随股价飙涨的，是创科实业不断增长的营收和利润。
2000年至2017年，创科实业营收从5.83亿美元增长至2017年的60.64亿美元，年复合增长率为14.77%；同期归母净利润从0.24亿美元增长至4.7亿美元，年复合增长率为19.12%。
尤其是2008年金融危机后，创科实业的营收和净利润开启了持续增长之路，至今已连续增长8年。2017年的营收和净利润仍旧录得超过双位数的增幅，分别有10.6%和15%。
同时，毛利率和净利率也都迎来了连续的提升：2009年至2017年，毛利率从31.25%提升至36.71%，净利率从2.04%提升至7.75%。
事实上，翻查创科实业的历史，会发现现在贡献大部分利润的产品基本都是在2008年之前收购来的。这里就不得不谈谈，创科实业被业界奉为“转型典范”的并购之路。
电动工具代工厂转型：持续9年并购 诞生全球电动工具巨头
创科实业创始人之一是Horst Julius Pudwill，目前也是公司的大股东，最终持股比例为20.04%。
其在20世纪70年代初为大众汽车推广业务而来到香港，1978年在香港成立了贸易公司。最开始，是为手动工具行业提供代工。
随着代工业务的繁荣，创科实业开始考虑品牌的问题。于是，开启了长达9年的并购之路：
可以看到，从1999年收购著名吸尘器品牌VAX在英国和澳洲的业务开始，创科实业的“买买买”模式根本停不下来，可见转型决心之大。
2000年，科创实业通过收购Ryobi的业务，获得了其背后的重要销售渠道——建立了与美国大型零售商家得宝的合作关系。此后，家得宝长期为科创实业的第一大客户，2016年来自家得宝的营收占比为44.8%。
到了2007年，创科实业基本完成了代工厂向品牌商的转型，并在电动工具和地板护理两个领域完成了布局。金融危机后，2009年创科实业开启了牛股征程。
不过，次数如此多、时间跨度如此长的并购，也给创科实业带来了巨额商誉。
5.5亿美元商誉压顶 研发费用资本化比例达40%
对于通过并购转型以及需要不断投入研发的公司来说，商誉和无形资产通常会比较多，创科实业就是一个例子。截至2017年末，商誉有5.55亿美元，无形资产有5.8亿美元，两者合计占期末净资产比例达41%。
由于2017年年报尚未出炉，我们以2016年数据来进行解读。
截至2016年末，创科实业的商誉账面价值约5.53亿美元，占2016年末净资产比例为23%。其中，来自并购电动工具资产的商誉约为4.5亿美元，来自并购地板护理工具的商誉约为0.76亿美元。
由于电动工具业绩持续增长，2008年至今该部分商誉均未发生过减值。
而在2008年时，创科实业对来自地板护理工具资产组的商誉进行过一次减值，约7800万港元。
理论上来讲，只要创科实业这两部分业务的业绩仍能够保持增长，获得足够的现金流，那么商誉可以长期不减值，纵观创科实业的业绩历史，2000年至今，净利润仅2007年同比骤减88%，其余时间均录得增长。
除了商誉占比高的问题，创科实业的无形资产占比高是另一个值得关注的地方。
截至2016年末，创科实业无形资产账面价值约5.47亿美元，占2016年末净资产比例为22.8%，其中递延开发费用为2.97亿美元。
根据年报，递延开发费用是由内部透过将有关新产品开发或增强现有产品之费用资本化而产生。也就是指研发费用资本化。
根据2016年数据，当期无形资产中增加递延开发费用1.12亿美元，而计入费用的研发费用为1.47亿美元，可以测算出2016年创科实业研发费用资本化率为43.2%。长期以来，创科实业的研发费用资本化率基本都在40%以上。
事实上，商誉与无形资产的减值压力最终仍取决于创科实业的未来业绩情况。
时隔一年出手回购 陷阱还是馅饼？
创科实业的股价经历前几年的飙涨后，在2018年初随着港股进入回调，目前股价近45港元，相较1月份的高点56.65港元下跌了约20%。
在3月13日发布2017年业绩公告后，创科实业在3月16日和3月22日分别回购了50万股股票，回购金额合计约4578万港元。上一次回购要追溯至2016年12月末。
而在3月19日，公司行政总裁Joseph Galli, Jr.耗资约233万港元增持了5万股股份；3月27日，董事张定球耗资540万港元增持了12万股股份。
虽然不管是回购还是高管增持，金额都不大，但是放在公司回购历史上来看，力度还是算较大的。
在如今市值近825亿港元、市净率3.8倍、市盈率22倍的情况下，这次的回购还会是馅饼吗？
