信用债策略。信用债更关心现金流而非利润，从经营现金流的细项来拆解对应的利润细项，厘清差异，是信用分析不可或缺的环节。现金流量表与利润表中存在三对相互对应的科目。（1）销售商品、提供劳务收到的现金与营业收入，差异主要存在于应收账款、预收款项。从时间先后的角度，大部分企业经营都是先确认利润，资产负债表体现为应收账款的增加，而现金流在现金到账时才能确认。企业初期往往会伴随着一定程度上的赊销，即销售商品提供劳务收到现金流的增速低于营业收入的增速，这是比较正常的现象，但如果长期保持过大的离差，则可能意味着公司经营的恶化，违约过的公司中有三分之一存在赊销导致应收账款激增的情况。除此之外，二者差异还有增值税销项税额、以应收票据偿还应付账款或直接支付材料款等非现金业务。通常用收入现金比率来衡量二者差异：收入现金比率 = 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入。最理想的情况是收入现金比率接近于1（考虑到增值税的话要在1.17左右）。（2）购买商品、接受劳务支付的现金与营业成本，差异之处主要是：应付账款、预付款项；增值税进项差额；存货变化；折旧摊销与职工薪酬；理论上，可以通过以下几步把净利润倒推回经营现金流：（1）权责发生制的净利润→收付实现制的净利润：调整与利润有关但和现金无关的科目，比如折旧摊销、坏账准备、存货跌价等；（2）收付实现制的净利润→收付实现制的经营净利润：主要是剔除营业外收入、财务费用、固定资产减值等；（3）收付实现制的经营净利润→经营活动净现金流：对经营活动中与利润无关但是与现金有关的项目，如应收账款与票据、存货、预收账款、应付账款与票据、预付款项等。前述通过现金流量表佐证利润表隐含的前提假设是，现金流量表更为准确和更难于操作，不过随着资本市场的发展，过分没有现金流量的利润会更容易受到市场的质疑，所以不乏一些公司在虚增利润的同步也虚增现金流量，通常使用的手段有：（1）虚增经营活动现金流出；（2）虚增其他活动现金流出；（3）与投资或者筹资活动现金流入流出互相配合。
我们关注的信用事件。（1）3月26日，迪马股份第一大股东所持股份被司法轮候冻结；（2）3月27日，现代牧业（集团）公告称，2017年末资产减值损失超过2016年末净资产10%；（3）3月28日，亿阳集团公告称，公司及子公司亿阳信通股份新增涉及诉讼一起，立案未开庭；（4）3月29日，扬州化工遭交易商协会自律处分。
市场回顾。上周，信用利差全面缩窄。其中AAA中票1年缩窄16BP，3年缩窄6BP，5年缩窄6BP。AA中票1年缩窄16BP，3年缩窄12BP，5年缩窄11BP。AA-中票1年缩窄16BP，3年缩窄6BP，5年缩窄2BP。
上周发行人评级变动。跟踪期内1家主体评级上调。2018年3月26日，标准普尔评级服务公司将碧桂园控股有限公司的主体评级由BB上调至BB+，评级展望为稳定。
行业利差跟踪。一级行业利差，目前利差最高的是医药生物304BP、化工247BP、计算机105BP；利差最低的是汽车27BP、国防军工23BP、公用事业14BP。二级行业利差，利差明显走扩的有化学制品，走扩10BP，现值275BP；石油化工，走扩7BP，现值152BP；饮料制造，走扩5BP，现值25BP。收窄的有黄金，收窄4BP，现值84BP；钢铁Ⅱ，收窄2BP，现值109BP；通信设备，收窄2BP，现值46BP。
具体分析内容（包括相关风险提示）请详见报告《信用债周报20180402—从利润表到现金流量表：那些没有经营现金流的利润》。
特别声明：
