作者：广发证券 旷实、杨艾莉
事件：贺岁档和春节档助推，2018年Q1中国电影市场表现超预期。
一、Q1电影市场数据概览
整体表现：根据猫眼专业版数据，2018年一季度（截止3月29日晚8点）全国票房总计198.13亿，比去年同期票房增长38.96%。扣除电商服务费后2018年一季度票房为185.72亿，比同期增长38.82%。2017年Q1票房为144.29亿，扣除服务费后为135.40亿。2018年第一季度，票房收入表现明显高于去年同期。
分月来看，2018年1月电影票房同比略微下降0.04%，主要是2017年春节档（1月28日-2月2日）表现亮眼所致。受益于春节档，2月电影票房（不含服务费）为95.38亿，同比增长65.0%。结合来看，2018年1-2月总票房为141.5亿元，较去年同期增长36.1%。同期全国银幕数量增长为23.31%，票房增速超过同期银幕数量增长。
3月单月票房（不含服务费）为43.73亿，同比增长39.00%。
通常来看，春节档之后的3月，通常是国产电影的淡季，进口影片多选择集中在3月上映。从过去几年来看，一些期待较高的进口分账片，支撑起了每年3月的电影市场，如《超能陆战队》、《疯狂动物城》、《金刚：骷髅岛》等进口片都在3月电影市场中成为当月的票房冠军，并获得超过6亿的月度票房。
对2015-2018年3月进口、国产电影进行分类的分析。从2017年3月是典型的进口片主导，前5部进口电影占据了当月86%的票房。而同期前5的国产电影当月票房占比仅为4.8%。从正常年份来看，2015、2016年，票房排名前5的进口电影也占据了当月市场55%的票房比例，而前5国产片票房占比维持在30%左右的比例。
2018年3月则完全将国产与进口电影的格局扭转。前5名国产影片总计获得20.44亿元票房，占3月总票房比例达到47.95%，首次超过了进口电影的比例。在前5名的国产电影中，《红海行动》、《唐人街探案2》、《捉妖记2》均为春节档的电影，由于2018年春节假期在2月后半月，3部春节档表现良好的影片，其票房走势也同时延续到了3月。尤其是口碑影片《红海行动》，在3月取得10亿元票房，占目前其总票房的29.8%。
2018年一季度最值得关注的是春节档。猫眼专业版数据显示，2018年春节档（2月15日-21日）共计取得54.1亿票房（不含服务费），远超2017年春节档（1月28日-2月3日）的32.3亿票房，春节档票房首次突破50亿，该数字较2017年同期增长达到68%。由此计算，今年春节档期平均单日票房达到7.7亿。若不考虑除夕当日的超低票房，则6个有效假期的平均单日票房达到9.0亿。
票房由观影人次和平均票价组成，根据猫眼专业版上票价与人次数据的拆分，2018年一季度的总票房增长主要由观影人次的增加带动，呈现了良性的增长。根据艺恩数据显示，观影人次的增长趋势与整体票房增长趋势大致一致。2018年一季度的累计观影人次达到5.19亿，较2017年同期（3.76亿）同比增长38.1%，观影人次呈现大幅增长。
而从票价角度来看，2018年一季度的平均票价为33.9元，较去年同期提升2.7%，基本回到2016年的水平。近年来一季度平均票价波动不大，可以认为目前总票房的高增长主要得益于观影人次的增加。
从银幕角度来看，2018年初银幕数存量达5万块左右，同比增长23.31%。以2018年初的银幕数为基础，今年一季度实现单银幕产出34.7万元，较2017年同比增长15.0%。在银幕数量高速增长的情况下，单银幕同比增长仍然有15%，体现了一季度的电影市场“高质量增长”。
二、影片分析：国产影片占主导
1、《红海行动》领跑一季度票房，多题材电影分散观影需求
从已经上映的影片来看，根据猫眼专业版数据，《红海行动》领跑一季度票房，上映以来不含服务费票房突破32.9亿，《唐人街探案2》票房31.6亿，排名第二，《捉妖记2》票房21.2亿，排名第三，三者合计占比总票房收入的48.5%；1月社交渠道话题性影片《前任3》和文艺片《无问西东》分列四、五位，分别收获15.3亿和7亿票房。2018年一季度票房前5名合计票房占比61%，相比春节档为主的2月前5名的票房占比（81.6%）来说，观众的观影需求和题材偏好更为分散。
根据猫眼数据，2017年1月票房为46.14亿，票房第一为春节档影片《西游伏妖篇》，收获8.8亿，《功夫瑜伽》票房5.4亿，排名第二，《情圣》票房5.1亿排名第三；2017年1月28日为春节档首日，三部国产喜剧片《西游伏妖篇》《功夫瑜伽》《大闹天竺》同时上映，4日内（截止1月31日）总票房超过19亿。2018年1月票房为46.12亿，其中《前任3》力拔头筹，收获票房15.1亿，《无问西东》以6.0亿成绩排第二，《神秘巨星》票房4.5亿，位列第三。
猫眼数据显示，2017年2月不含服务费票房收入57.79亿，票房第一名为成龙主演的《功夫瑜伽》，收获11.0亿，排名第二名为进口片《极限特工：终极回归》票房10.2亿，随后是文艺片《乘风破浪》7.2亿。2018年2月由于春节档的原因，成绩亮眼，票房总计95.36亿，排名前三均为2月16日上映的春节档影片。喜剧悬疑片《唐人街探案2》票房27.0亿，排名第一，《红海行动》紧随其后23.5亿排名第二，《捉妖记2》排名第三，票房20.1亿，主要受益于前期宣传和前作影响。
3月随着春节档结束，一批进口片、国产类型片陆续上映。根据猫眼专业版数据显示，截止3月29日，2017年3月总票房为20.27亿，《金刚狼3》位列第一，收获6.5亿，剧情片《一条狗的使命》和《美女与野兽》分列二、三位，票房分别为4.9亿和3.2亿。截止2018年3月29日晚8点总计不含服务费票房43.73亿，其中《红海行动》蝉联第一，当月仍有9.4亿的分账票房，漫威电影《黑豹》位列第二，票房5.8亿，《唐人街探案2》从1位降到了3位，票房4.6亿，也侧面体现了《红海行动》和《唐人街探案2》后劲十足。
根据猫眼数据，2018年一季度进口片票房为36.66亿，国产片票房为139.48亿，国产影片票房占总票房79.2%，比去年同期增加22.4%，国产片成为观影主流。一季度进口片的主要票房贡献者为三部影片：印度电影《神秘巨星》、漫威电影《黑豹》和动作冒险电影《勇敢者游戏：决战丛林》。此三部影片总计贡献票房17.3亿，占进口片票房47.2%。2018Q1票房同比增长41.8%，主要是国产电影推动，国产电影票房同比增长97.8%，相比之下进口片票房同比减少31.7%。
2.从2018Q1看行业变化：口碑票房双丰收成为主流，“内容为王”主导观众择影2018年一季度电影票房表现让我们看到中国电影行业的变化：①多部影片质量过硬，评分较高，口碑票房双赢渐成主流；②口碑对票房的影响更直接，各影片观影人次、排片占比等关键指标均随口碑发酵而变化。
娱乐内容的成功依赖于消费者的正反馈，只有当消费者愿意为优质内容付费时，才能够刺激创作者提高内容质量，从而进一步刺激消费者的购买行为。自2017年以来，中国电影市场，尤其是国产片票房与口碑的正相关性正在不断提高。从对大明星、大制作的盲目追求逐步转向“内容为王”。2017年第一季度票房最高的前六部电影平均豆瓣评分为5.6分，其中票房最高的《功夫瑜伽》累计收入17.49亿元，但是豆瓣评分仅有5.1；而2018年第一季度TOP6电影豆瓣平均得分为7.0分，票房冠军《红海行动》更是跨入了8分门槛，评分8.5分，也成为2018年第一季度票房前十电影中评分和口碑最好的电影。
口碑对观众的观影情绪也产生了影响。以春节档为例，2018年春节档各影片在逐渐形成口碑分化后，票房迅速做出反应。从大年初二开始，各影片观影人次、排片占比等关键指标均随口碑发酵而变化。评分较高的《唐人街探案2》、《红海行动》观影人次均维持在较高水平，其中《红海行动》呈上升趋势。而《捉妖记2》、《西游记女儿国》的观影人次则下降明显。
“内容为王”的逻辑同样体现在进口片层面，欧美进口大片“IP溢价”效应逐渐减弱。北美经典科幻IP《星球大战8》在中国市场表现遇冷不达预期，一季度仅收获2.53亿票房，相比于前作《星球大战：原力觉醒》8.1亿票房大幅下降了68%。北美经典IP在中国市场的遇冷说明欧美进口大片在中国观众心中开始不再有溢价，优质内容更能吸引观众走进影院。一季度进口片票房榜首《神秘巨星》收获6.9亿票房，主演阿米尔汗在2017年主演了票房黑马《摔跤吧！爸爸》，在前作高口碑的带动下《神秘巨星》票房延续。
三、院线数据表现亮眼，三四线下沉带来突破口
根据艺恩数据，2018年一季度各院线票房表现均明显好于去年同期。万达院线仍然保持行业第一的位置，相比去年同期，票房增长为37%。除此以外，三四线城市布局明显优势的大地院线、横店院线，票房同比增长分别达到60%、44%。
根据艺恩咨询，2012-2015县城影院数量CAGR为45%，而同期全国影院数量CAGR为25%，三四线影院增速明显。2017年全年来看，三线及以下城市合计票房占比达39.85%，较2012年上升11.1个百分点，2018Q1上升至46.9%。受益于院线下沉，三线及以下城市的观影群体已经成为电影市场的中坚力量。
四、2018年新片及大盘展望
3月末（3月23日-3月31日）有超过19部影片上映，包括中美合拍片《环太平洋：雷霆再起》、青春电影《遇见你真好》、俄罗斯电影《花滑女王》等。重点关注斯皮尔伯格导演的电影《头号玩家》。
4月即将上映影片超过27部，兼有爱情/惊悚/犯罪/剧情/科幻等类型。可重点关注徐峥主演的《幕后玩家》以及印度宝莱坞电影《起跑线》、日本电影《新哥斯拉》等。
在2018年2-4季度，国产影片也呈现百花齐放的特点。
其中包括老牌导演张艺谋的《影》、姜文的《邪不压正》，徐克导演《法门寺密码》、葛优主演的《断片之险途夺宝》、华谊兄弟的IP系列片《狄仁杰》第三部。而在新生代演员和导演方面，光线传媒参与出品的黄渤导演作品《邪不压正》、宁浩团队出品的，徐峥主演的《中国药神》、《幕后玩家》，郭敬明导演、王俊凯主演的《爵迹2》，刘慈欣首部科幻作品改编的电影《流浪地球》都将于暑期档开始陆续上映。
而近年来广受欢迎的开心麻花团队也将在2018年的暑期档和国庆档分别推出两部作品《西红柿首富》、《李茶的姑妈》。
进口影片方面，虽然目前进口影片“大片溢价”已经逐渐减少，但是目前进口影片时长呈现两个特点：1）好莱坞进口影片拥有一部分固定的粉丝人群，可以保证基础的票房。而高票房则同样依赖口碑表现。好莱坞电影在2018年预计将有漫威系列《复仇者联盟3：无限战争》、星战系列《星球大战外传：韩·索罗》、汤姆·克鲁斯老牌系列电影续作《碟中谍6》、吕克·贝松《超体2》以及华纳出品哈利波特世界观大作《神奇动物在哪里2》等引进。
2）在非好莱坞电影方面，随着《摔跤吧爸爸》等一批电影的成功，目前越来越多的进口类型片上映。包括近期上映的又一部印度电影《起跑线》，以及俄罗斯电影《花滑女王》，日本电影《新哥斯拉》。除好莱坞之外，越来越多的进口影片通过口碑和相对独特的类型，在国内市场获得票房认可。
根据以上对2018年片单的梳理，我们首先按季度对2-4季度的票房增速进行预测。
Ø 在第二季度，4月即将上映影片超过27部。4月到暑期之前，通常是进口影片，各种类型片的集中上映时段。2018年将有包括斯皮尔伯格导演的《头号玩家》、刘若英、张家辉等演员的导演作品上映，以及徐峥主演《幕后玩家》。虽然2017年同期有《速度与激情》，但我们乐观预计2018年二季度随着类型丰富的进口、国产影片上映，整体票房较去年同期票房仍会有一定提升。预测2018年Q2同比增速为20-30%左右。
Ø 2017年暑期档《战狼2》带动2017年Q3票房同比增长34.42%。若不考虑《战狼2》，则2017年Q3票房同比下降17.95%。虽然2018年难以复制《战狼2》的单片极高票房，但张艺谋《影》、《狄仁杰》、开心麻花作品《西红柿首富》、黄渤首部导演作品《邪不压正》等电影上映，我们仍预计2018年Q3票房同比增长15%-25%。另一方面，2018年俄罗斯世界杯将与6月15到7月12日举行。我们对2014年世界杯期间的票房进行梳理，发现2014年同期的电影票房并没有因为足球比赛而下降。反而是因为当年票房冠军《变形金刚4》的上映，使得世界杯期间，以及2014年6-7月的票房均有了大幅度的增长。因此我们认为，世界杯的举行对电影市场的影响并不显著。
Ø 四季度来看，目前确定第四季度上映的影片较少。重点影片主要包括开心麻花作品《李茶的姑妈》，姜文作品《邪不压正》等，叠加四季度的国庆档、贺岁档，预计四季度票房增速将达到20%-30%。
总体来看，根据对未来3个季度的拆分预测，我们认为2018年全年票房预计将落在649.31-688.16亿元的区间。2017年票房为523.9亿，预测2018全年票房同比增长23.9%-31.35%。
另一种方法，我们由Q1票房表现推算18年大盘表现。首先简单测算一下Q1整体票房，截止2018年3月25日票房明细如下，简单预计3.26-3.31票房和上周同星期（即3.19-3.24）相同，则Q1总票房为190.46亿（不含服务费）。2012年到2017年随着春节档票房的体量增大，Q1在全年票房的占比在波动中上升。2016年春节档后票房市场全面遇冷，导致Q1占比高达32%，其余年份在23%左右波动。我们分别从乐观到悲观按照27%-30%的占比测算，则2018年全年票房落在634亿-705亿区间。2017年票房为523.9亿，则全年票房增速落在21%-35%区间。
五、投资建议
2018年一季度中国电影市场的亮眼表现展现了在经历了2016年以来的低谷后，电影市场更加有机健康的增长节奏。整体票房对于口碑的更加敏感，也将带动电影市场对优质内容、优秀制作的关注度。
光线传媒作为电影产业龙头公司，看好其在内容（真人电影+动画电影+电视剧）和渠道（新猫眼）两方面的布局。公司后期项目储备丰富，以精品制作、多渠道跨媒体布局为核心优势，完善内容产业链的布局。预计公司18-19年EPS为0.39元、0.50元，3月29日收盘价对应18-19年每股收益的市盈率分别为31.4x、24.5x，维持买入评级。
六、风险提示
电影市场票房增速不达预期风险；观影人次下降风险；电影内容监管政策风险；视频网站对影院的分流；渠道下沉带来影院竞争加剧；影院成本提升风险。
