幼教行业过去数年里发生了多起A股并购重组案例，但没有一起如深圳市中幼国际教育科技有限公司(简称“中幼国际”)这般扑朔迷离，牵出5年的幼教资本大戏：3年时间与多家上市公司完成幼教产业集团的构建，最近2年里，借壳新三板公司、重组A股公司的戏码一一上演。
拟收购中幼国际的上市公司是曾经号称“南有茅台，北有皇台”的白酒、葡萄酒商皇台酒业(000995.SZ)。由于皇台酒业今年3月初发布了2017年业绩预亏公告，连续第二年亏损，即使中幼国际“嫁入”上市公司，皇台也将披星戴帽。
当酒类产品普遍涨价，导致贵州茅台(600519.SH)市值逼近万亿之时，皇台酒业却宣布正在跨界幼教，并一度试图放弃酒业。当前大举跨界幼教的威创股份、和晶科技、秀强股份、长方集团等，即使主业再羸弱也未曾舍弃主业。
中幼国际究竟有怎样的“魔力”?竟至皇台酒业如此“专情”?以中幼国际的实际控制人为中心，涉及多家行业知名机构的幼教资本大网已经铺开，蓝鲸教育记者通过采访多位行业专家和知情人士为您解读。
1380万买壳借道新三板，幼教大亨浮出水面
“430255”这个新三板股票代码，已经在资本市场出现5年。这个代码背后的公司，2013年7月挂牌新三板时名为北京三意时代科技股份有限公司(简称“三意时代”)，专业从事电力教育培训领域，前身是原清华大学电机系厂站仿真实验室。2016年3月，一个名叫方康宁的自然人以1380万元认购了该公司600万股定向增发股票，定增完成后将拥有其54.55%的股权，实现绝对控股。
方康宁是何方神圣?他正是上述中幼国际的实际控制人，旗下企业总数超过20家。
根据当时广东信达律师事务所对这笔交易出具的法律意见书，2016年3月之前的两年里，方康宁身涉多起民事诉讼案件之中，其中民间借贷纠纷就有4起。
“新三板挂牌，一般只要三到四个月就能完成，代价不过百万元，新三板上早已有爱乐祺、伟才教育等同类企业。方康宁选择收购一家与幼教无关的新三板公司，与他准备借壳装入旗下幼教资产有关。”一位从事幼教并购的知情人士对蓝鲸教育表示。
他指出，存在历史沿革瑕疵和有外资架构，是部分企业不得不用反向并购借壳的方式登陆新三板的主要原因，可以直接规避股转系统的监管，也可以有选择性地注入优质资产。
尽管在收购报告书中，方康宁承诺仍将保持三意时代原有业务的发展，并保持三意时代持续的经营能力不变化。但是这两点此后都没有兑现。
一方面，自2016年下半年选举方康宁担任三意时代董事长，3位董事辞职，并新提名9位董事。整个2016年该公司的业绩急转直下，至今多次出现亏损额高于营业收入的情况。
另一方面，在完成定增、进行实际控制人变更后，2017年1月三意时代更名为北京深中幼国际教育科技股份有限公司，证券简称变更为“中幼教育”，开始试图购入中幼国际旗下幼教资产，也揭开了方康宁旗下以中幼国际为核心的庞大产业布局。
关联多家上市公司的幼教集团
方康宁所控制的中幼教育、中幼国际共同构成中幼集团。
根据此前公告，中幼国际是一家2013年8月创建的幼教产业集团，拟通过“一体两翼”战略布局，将幼教产业的供应端资源与消费端资源(幼儿园、家庭)有机整合，形成立体的幼教生态服务系统。
上述知情人士对蓝鲸教育补充说，通过金融资本和幼教产业的结合，方康宁早在2015年就公开称已在湖南、江西等地拥有30家幼儿园，当时中幼国际成立仅两年。由于幼儿园资产有出有进，截止2018年2月，中幼国际旗下有6个事业中心、7个大区以及10所幼儿园。
此后，中幼国际在全国多个省区进行幼儿园投资，在该模式下，中幼国际对标的园所的股权进行控股，并可根据幼儿园情况导入部分中幼的软硬件产品及服务，共同提升园所的经营。中幼国际还在各地设立标杆，其中位于河北燕郊的金色童园想象幼儿园是京津冀地区单体规模最大的幼儿园。
据了解，今年48岁的方康宁以做校讯通起家，逐渐积累起深厚的政商关系网，所经营的业务除了教育还包括商贸、旅游等，在幼教领域更是集结了投资管理、互联网科技、影视娱乐等多方面的人脉。2016年和青岛海尔(600690.SH)旗下海尔资本成立了海尔中幼传媒，并搭上与阿里巴巴的合作关系，使得阿里海尔电视搭载其幼儿教育平台。
“中幼在内容方面的合作方主要是北京师范大学，数字媒体技术上联合了成都斯普软件，除此之外还在做幼教投资整合基金，向各大上市公司输送幼教标的，让幼儿园资产证券化。”上述人士这样对蓝鲸教育表示。
中幼在上市公司中的影响还不止于此，中幼教育董事、中幼国际副总裁高海军同时担任英唐智控(300131.SZ)、明家联合(300242.SZ)、*ST圣莱(002473.SZ)等多家上市公司的独立董事。
“中幼集团从2016年开始筹备上市的事情，不管是新三板还是A股，这些资产需要更快地装到新‘壳’里，从个别幼教资产的证券化到整体资产的证券化，中幼一派正在把自身的影响力换成资本市场上的地位。”行业资深人士称。
注入幼儿园，新三板曲折一跃
在方康宁操盘下，新三板上的“壳”中幼教育开始资本运作，首先是变更此前三意时代定增募集资金的用途，“基于互联网电视内容的嵌入式3D开发平台”项目资金中拆分出“建设幼儿信息化教学的实践基地”项目，以收购幼儿园资产(含经营权及所有资质等)。
此后，中幼教育宣布了两起幼儿园并购事项：730万元收购深圳市罗湖佳佳幼儿园(以下简称“罗湖园”)，500万元收购深圳市龙华新区中幼教育第一幼儿园(以下简称“龙华园”)及其他办学资源。
由于两幼儿园的股东均为其关联方中幼国际，中幼教育在两次收购公告中均表示，此举是便于完善3D开发平台项目研发成果，且偶发性关联交易不影响公司的正常经营和管理，公司和关联方是合作共赢关系，不会对公司造成任何风险。
步步有理有据的中幼教育，收购进展并不顺利，合规性仍是主要问题。
收购罗湖园时，由于关联董事回避表决后非关联董事人数不足3人，相关收购事项只得等到近2个月后交股东大会审议，最终完成收购。
然而，拟收购的龙华园竟未取得营业执照。中幼教育表示该园还处于筹办期，无法变更举办者及出资人，不得不与中幼国际解约。原计划购园的500万元则用于收购中幼国际旗下另两家幼儿园，两园分别位于成都和武汉。
对于龙华园及固定资产的支出，已令中幼教育2016年里的投资活动产生的现金流量净额由上一年的正数骤减至-1188.65万元，加上当年经营出现的现金净流出同比扩大10倍，其现金流状况堪忧。
不仅如此，中幼教育的主办券商华西证券也指出其关联方多次占用资金，未履行审议及披露程序就把部分募集资金用于补充流动资金，以及募集资金专户管理不规范等问题。
“作为信息公开披露的新三板公司，中幼教育和关联方之间就有诸多不规范的操作，中幼国际内部是不是也有频繁的资金拆借问题，很值得留意。他们在治理、经营上面需要整改的问题将会非常多。”分析人士表示。
目前，中幼教育已做出战略调整，方康宁在幼教信息化行业的资源，结合原先三意时代在电力方面的职业教育经验，将主营业务划分为两方面，一方面从事幼教信息化的经营，另一方面依托其主业向电力行业的社会电工的职业教育进行拓展。
上市公司垂青，重组能否跃上龙门
2017年9月，皇台酒业发布重组公告，拟购买资产为中幼国际的部分股权，在确定投资范围后，相关资产和业务将通过公司分立等方式注入的新公司。中幼集团终于走上登陆A股的道路，一度被解读为借壳上市公司。
“新三板上的中幼教育现在幼教布局进展太慢，加上原来的电力教育培训没有剥离，这样的标的对于资本市场来说没有吸引力。以中幼国际目前的质量，也很难把整块资产卖给上市公司，而且也获得不了上市公司的实际控制权。”上述人士表示。
2017年12月，皇台酒业宣布对中幼国际的尽职调查已完成，提及中幼国际个别股东尚未完成注册资本金的认缴。中幼国际经营中不规范之处再次体现。
“中幼国际是在2014年公司法修订之前成立的，注册资本至今未完成认缴是历史遗留问题，但这一幼教集团投资中存在的泡沫不言而喻。因为没完成认缴就不能明确责任主体，中幼国际还不能做资产的分立审计以及评估，并购的进展会进一步拖慢。”锦天城律师事务所一位律师对蓝鲸教育说。
此前公告显示，皇台酒业对中幼国际投资总额最高为2.5亿元。
据蓝鲸教育了解，2015年2月威创股份以5.2亿元收购红缨教育100%股权时，后者旗下连锁幼儿园数量已经超过1000家。幼教行业估值今非昔比，2.5亿元在A股幼教并购里已是小菜一碟，但对于皇台酒业来说也存在诸多风险。
皇台酒业2000年8月上市以来已三次“ST”，仅过去10年里就有6年为亏损状态,，又预计2017年亏损1.2亿元至1.4亿元，将面临上市以来第四次被ST。
根据2017年前三季度业绩，皇台酒业在全部跨界教育的上市公司中夺得“净利润率最低”与“净资产收益率最低”两个头衔，分别为-600.18%与-165.87%，反映出其筹资、投资、资产运营方面的效率近乎失衡，皇台酒业近年来股东纠纷与治理难题频繁见诸报端。
皇台酒业原计划将亏损的白酒业务出售给大股东，在投资幼教拓展新业务之后改善持续经营能力，但2018年1月又终止出售白酒资产，并继续推进投资中幼国际的重大资产重组事项。
持续亏损、风雨飘摇的皇台酒业，想吃下问题棘手的中幼国际，前者将如何拿出资金，后者的盈利能力又能否帮上市公司度过困境?多位行业人士持悲观态度，蓝鲸教育还将继续关注。
