国务院发展研究中心宏观经济研究部研究员 范建军
2017年经济增长6.9%，较2016年提高0.2个百分点，经济增速自2010年以来首次反弹。在看到经济企稳向好的同时，也应看到经济运行中还存在一些不利于经济稳定发展的趋势性变化。
首先看货币金融领域。2017年12月，M1
同比增长11.8%，创出近两年来的新低；M2同比增长8.2%，创出有广义货币统计记录以来的新低。而在笔者看来更为重要的，更能比较客观地反映名义总需求变化的货币统计量“现金+活期存款”增速（“真货币增速”），也创出近两年来的新低：该指标自2016年6月创出22.1%的阶段性新高后一直处于快速下滑状态，截至2017年12月，已滑落至10.4%的较低位置，而且仍保持继续向下的趋势。货币统计量增速的快速回落意味着名义总需求指标正在快速回落，这对于刚刚企稳向好的实体经济是非常不利的。企业融资方面，人民币贷款增速同比增长12.7%，增速较2016年回落0.8个百分点，创2001年以来的最低年度贷款增速；公司信用类债券发行同比下降32.7%，增速较2016年回落54.2个百分点，净融资额3361亿元，较2016年减少2.93万亿元；股票融资8734亿元，较2016年减少3682亿元，同比下降29.7%；社会融资总量累计19.44万亿元，同比增长9.2%，增速较上年回落6.3个百分点。银行间市场基础货币流动性持续收紧：银行间债券质押式回购加权平均利率由2016年底的2.56%攀升至2017年底的3.11%，累计升幅为55个基点。银行间市场基础货币流动性持续收紧意味着2017年货币政策在持续收紧。
其次看实体经济。2017年规模以上工业企业增加值同比增长6.6%，较2016年提高0.6个百分点。但从月度数据看，工业增加值增速总体呈逐月回落态势：由年初单月增长7%以上的增速水平逐渐回落至年末月增长6%左右的水平。与之相对应的发电量增速也呈现与之大致相同的变动趋势。2017年全年固定资产投资增速总体表现为逐月下滑。固定投资增速由年初的8.9%下滑至年底的7.2%。从细分项看，尽管制造业投资和民间投资增速在2017年12月出现小幅反弹，但其掉头向下的趋势并未得到根本扭转；房地产投资和基础设施投资受制于政策调控和地方政府债券发行萎缩，未来一段时期很可能继续保持震荡向下的走势。消费增长也呈现下滑趋势：2017年社会消费品零售总额同比增长10.2%，增速较2016年回落0.2个百分点，如果考虑价格因素，实际增速降幅可能在0.5个百分点左右。2017年的进出口数据超出预期，进出口总额4.1万亿美元（大致达到2013年的水平），同比增长11.4%，增速较2016年提高18.2个百分点，结束了连续两年的负增长局面。但需要注意的是，2017年出口的月度增速总体表现为逐月提高，而进口的月度增速则总体表现为逐月回落，这说明国内名义总需求的下滑已经开始对进口增速产生负面影响。
笔者一直认为，推动此轮经济企稳向好的最主要原因是需求端名义总需求的明显改善：国内“真货币”（现金+活期存款）增速由2015年6月的最低2.8%逐渐回升至2016年6月的最高22.1%。但是，随着货币政策自2016年9月开始逐月收紧，“真货币”增速也自2016年9月起开始下滑，至2017年底已滑落至10.4%的较低水平，这意味着，当前实体经济的流动性和名义总需求已处于较低水平。
近期，国家统计局首次发布“工业产能利用率”季度数据。从发布的数据可以看出，货币政策对实体经济具有明显的滞后性。本轮货币政策放松起始于2015年上半年，央行通过连续5轮降准将同业利率最低下调至2015年5月的1.3%，之后开始缓慢上行并稳定在2.1%左右。但至2016年9月，货币政策再次收紧，同业利率开始快速上升，至2017年底，已升至3.11%的较高水平。然而与之不同的是，工业产能利用率季度数据的最低点出现在2016年一季度，而不是货币政策大幅放松的2015年二季度。目前工业产能利用率已攀升至78%的较高水平（离82%左右的正常值水平还有一定距离），考虑到货币政策的滞后性，如果不及时扭转“真货币”（名义总需求）增速快速下滑的势头，那么实体经济企稳向好的良好局面可能再次被打破。
