汇率是经济学里最难预测的变量，人民币汇率在其中预测难度更高。近期的“逆周期因子”牵动着汇市小伙伴们的心弦，人民币也不断升值。其实拉长期限，汇率预测难度反而会降低。本文换个角度，从人民币汇率的制度和政策切入——打开潘多拉之盒，试着带大家走出汇率的迷宫。
就如硬币的两面，汇率有“杠杆效应”和“比价效应”。前者是主动属性，汇率高低会影响资源和资金在各部门的流动。例如，低估本币会使得要素向可贸易品部门倾斜，有利出口；而高估的本币引发外资流入，可能推高本国资产和非贸易品价格。后者是被动属性，表明均衡的汇率应该反应相对物价、利率等变量的情况，如大家比较熟悉的购买力平价和利率平价。浮动汇率下，两者相互影响，汇率应在均衡水平附近波动。
关键在于，人民币汇率制度是“实际目标导向”的。政策上更在乎工具化的汇率的如何发挥杠杆效应，但弹性不足的汇率制度却经常导致局部失衡。人民币汇率名义上是“管理浮动制”，但过去运行中的“管理”是明显大于“浮动”的。
这种现实主义汇率制度的案例十分丰富。改革开放初期，为了出口创汇，中国尝试过双轨汇率制度，以优惠的贸易结算价鼓励出口。94年汇率并轨后不久，人民币钉住美元近10年，稳定获取美式全球化的红利，成果是中国制造的崛起和雄冠全球的外汇储备。虽然05年重启汇改，但08年全球危机后，央行又将人民币重新硬钉住美元近两年，降低外部冲击。理解这种汇率政策逻辑是十分重要的。
未来人民币汇率制度中“浮动”将逐步大于“管理”，这洽洽是基于现实目标的选择。1）汇率失衡导致资源错配的成本积累，政策的调整难度和试错成本也越来越高，“8.11”的冲击还历历在目。中国作为大型经济体，增加汇率弹性，提高货币政策独立性是必然的。2）中国经济转型的背景下，增长更重质量，需求上更重内需导向，供给上鼓励以非贸易品为主的第三产业发展，这些都不再需要依赖低估本币创造价格优势。3）最重要的是，人民币的下一个长征是国际化，包括加入SDR在内，中国已经付出了很多；在这个征程中，提高汇率弹性，保持温和升值（或者升值预期）是很重要的，这是提升货币吸引力的重要一环。
明确政策的行为模式后，强势人民币的长期逻辑就清晰了。一方面，对外制度会逐渐进化：包括加入SDR、增加汇率弹性、培育离岸市场、开放资本账户等；另一方面，对内金融体系也会逐渐整固：包括金融防风险、去杠杆、做强金融机构、完善对冲工具等；另外，再加上庞大外储的震慑作用。中国已经不是“害怕浮动”的新兴经济体，而人民币汇率的形成机制也不是潘多拉的盒子。不要纠结于“逆周期因子”的扰动，人民币未来必将成为强势货币。
PS：下一期“随笔”将讨论涨价和通胀的问题。注意，本文不构成任何投资建议，仅为笔者个人随笔交流使用。大家喜欢的话欢迎点赞、转发走一波；但未经许可请勿转载，谢谢！
