新时代证券中小盘：孙金钜团队
导读
2017年发审委共审核498家公司的IPO申请，过会380家，过会率76.3%；证监会共核发IPO批文401家，共募集资金约2100亿；A、B、C三类投资者网下打新收益约1530万、1350万、380万元，较2016年网下打新收益出现明显下滑。
摘要
过会审核标准趋严，重质重量并举
2017年发审委共审核498家公司的IPO申请，其中过会380家，过会率76.3%。过会数较2016年同比增长54.47%，但过会率下降，特别是新一届发审委上任前后周均过会率分别为81.82%、62.50%，过会审核标准明显收严。2017年证监会全年核发IPO批文401家，全年募资规模约2120亿，平均每家新股募资规模5.3亿，IPO企业从预披露到获得首发批文平均耗时约588天。新股审核从严常态化，重质重量并举，也对拟上市公司和中介机构提出更加严格的要求，我们预计2018年全年IPO批文核发数将在250家左右，全年募资规模约1500亿。
新股平均开板涨幅较2016年大幅降低
2017年所有新股上市平均开板涨幅约265%，较2016年426%的平均开板涨幅大幅降低，新股赚钱效应减弱。但其中仍不乏表现优异的强势个股，2017共有36只新股开板涨幅超过500%，如至纯科技（开板涨幅约1490%）、掌阅科技（开板涨幅约1318%）、聚灿光电（开板涨幅约1180%）、康泰生物（开板涨幅约1071%）。上市新股普遍存在超涨现象，超过75%的新股在开板后半年内股价持续走低，新股上市后开板即卖出依然为最佳策略。
网下投资者打新收益下滑，A、B类投资者打新优势依然存在
2017年全年证监会共核发新股401家，其中参与网下配售的股票占77.8%。就网下中签率而言，2017年A类投资者平均实际中签率约0.040%，B、C类投资者平均实际中签率分别为0.035%、0.010%，C类投资者在中签率方面稍显劣势。由于C类投资者参与数量较大，而其实际获配股票数较小，C类投资者平均打新收益遭稀释程度较大。就网下打新收益而言，按全部打满计算，2017年A、B、C三类网下投资者打新开板收益分别约为1530万元、1350万元、380万元，较2016年三类投资者收益2100万元、1900万元、1300万元下滑明显。整体来看，A、B类投资者依然占据打新优势。
就底仓规模而言，A、B、C三类投资者底仓规模向主流的申购流通市值门槛（目前为6000万）靠拢，获得的打新收益率最高，原因在于2017年大部分参与网下配售的新股，其顶格申购实际资金门槛较低（顶格申购实际所需资金小于1亿的新股约占参与网下配售新股总数的78.50%），因此在满足主流流通市值门槛的前提下，小型底仓打新效率更高。当A、B、C三类投资者沪深底仓各配置6000万时，对应2017年全年打新收益率分别约为8.99%、7.82%、2.31%。
风险提示：宏观经济风险、新股发行制度变化
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过会审核趋严，重质重量并举
1.1、 过会审核标准明显收严
第17届发审委于2017年10月上任，IPO首发审核标准明显收严：2017年年初至2017年9月30日，发审委周均上会企业11家，周均过会数9家，周均过会率81.82%；2017年10月至2017年底，发审委周均上会企业8家，周均过会企业5家，周均过会率62.50%。2017年全年发审委共上会498家，过会380家，其中沪市187家，深市193家，全年过会率76.3%。
新一届发审委对上会企业审核标准收严表现在周均上会企业数下降、过会率下降、否决率上升。审核标准方面，资金募投项目的合理性与必要性、关联交易、财务信息合理性依然是审核关注的重点；除此之外，发审委对企业高于行业平均水平的指标、与行业整体发展趋势发生偏离的“异常”指标（如过高的毛利率）也提高了关注度。预计后续新股审核从严将常态化，重质重量并举。
2017年过会企业数量明显增加，IPO“堰塞湖”现象有效缓解。2017年全年发审委共审核申请首发上市企业共498家，过会380家，包括2017年当年预披露企业共18家，2016及以前预披露企业共362家；而2016年全年过会企业约246家，包括2016年当年预披露企业4家，2015及以前预披露企业共242家。与2016年数据相比，2017年全年过会企业数量明显增加，对往年在排企业的消化能力增强。
2017年预披露企业数增加。目前，IPO在排且已预披露企业470家，其中包括2017年预披露企业约350家、2016年预披露企业约80家；而2016年全年预披露企业数约250家，其中152家在2017年被消化。
2017年证监会全年核发IPO批文401家，其中沪市197家，深市204家，全年募资规模约2120亿，平均每家股票募资规模5.3亿，除去银行股上市造成的募集资金波动，2017年全年平均募集资金规模保持稳定。用时方面，2017年全年IPO获得批文企业从其预披露日至获批文日平均用时约588天，最小值210天，最大值1801天，2017年全年每批企业平均获批用时呈现下降趋势，IPO审批历程加速。
2017年10月以后，证监会IPO批文数下降趋势明显：2017年年初至9月30日，证监会平均每周核发IPO批文约9家，2017年10月初至年底，证监会平均每周核发IPO批文数降至约6家。证监会IPO批文数量的下降反映了新股审核从严的常态化趋势。新股审核从严常态化，重质重量并举，也对拟上市公司和中介机构提出更加严格的要求，我们预计2018年全年IPO批文核发数将在250家左右，全年募资规模约1500亿。
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新股平均开板涨幅大幅降低
2.1、2017年新股平均开板涨幅较2016年大幅降低
2017年全年开板新股共448只，平均开板涨幅约265%，较2016年平均开板涨幅426%大幅降低，新股赚钱效应减弱。但2017年新股中仍不乏表现优异的强势个股，2017全年共有36只新股开板涨幅超过500%，如至纯科技（开板涨幅约1490%）、掌阅科技（开板涨幅约1318%）、聚灿光电（开板涨幅约1180%）、康泰生物（开板涨幅约1071%）。
2.2、新股上市存在超涨现象，开板即卖出依然为最佳策略
说明：图8、9为“箱线图”，线段上下顶点表示股票当期价格相对于其开板价的最大涨、跌幅，箱型上下顶点表示涨跌幅的上四分位、下四分位，箱型中的横线表示涨跌幅的中位数。
我们发现上市新股整体估值溢价仍在，新股在开板后一年内整体股价呈现回落趋势：距离开板日时间越久，个股股价相对于其开板价格下跌的现象越普遍，新股开板即卖出是最佳策略。
特殊的，我们发现：当上证指数触底MA120天线后在1-2日内迅速回弹并持续走高时，在触底日后约1个月内开板的股票的股价将继续走高。
对此结论，我们做了相应事件验证：2016年初至今，上证指数触底MA120天线后在1-2日内立即反弹并持续走高的事件共有3次，分别发生在2016年9月27日、2017年1月16日、2017年7月17日，我们选取事件发生点后续一个月内的开板股票，股票数量分别为21、59、39只，分别计算3个样本群在事件发生日后各自的累计收益率（图10）。结果证明：上证指数触底即反弹后一个月内开板的股票，其股价会在后续约30个交易日内继续走高。
相应的，我们计算了2016年以来3个事件点后续两个月内深次新股（399678.SZ）与次新股指数（884189.WI）的涨幅：两大指数均持续上涨，次新股指数的涨幅相对强于深次新股，次新股板块整体向好。次新股指数反映的是上市4个月之内的次新股行情，深次新股反映了深交所上市一年之内的次新股行情，次新股指数走势较强说明新近开板股票价格继续走高的可能性更大。
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网下投资者打新收益整体下滑
3.1、A、B类投资者网下打新中签率具有优势
就网下实际中签率来看，A类、B类投资者网下打新优势依然存在，C类投资者网下打新稍显劣势。实际网下中签率是以A、B、C三类投资者按顶格申购获配的实际股数算得，A类投资者平均网下实际中签率（0.040%）高于相应网上中签率（0.038%），B类投资者平均网下实际中签率（0.035%）稍低于相应网上中签率（0.038%），C类投资者平均网下中签率（0.010%）明显低于相应网上中签率（0.038%），原因在于参与网下配售的C类投资者数量与A、B类投资者相比明显较大，其平均实际获配股数较小，C类投资者平均打新收益遭稀释程度较大。
3.2、全年网下投资者打新收益下滑，C类投资者收益下滑幅度最大
2017年沪市发行股票数量大于深市，沪市三类投资者的整体打新收益高于深市。截至2018年1月3日，2017年核发股票参与网下配售、成功上市并开板共289家，包括沪市163家，深市126家，沪深两市所有新股平均开板涨幅259.42%，沪市平均每家开板涨幅233.23%，深市平均每家开板涨幅292.00%。目前，A、B、C类投资者网下打新实际收益分别为1436.20万元、1272.66万元、361.63万元，其中沪市收益分别为816.42万元、720.99万元、228.62万元，平均每只股票收益为5.01万元、4.42万元、1.40万元，深市收益为619.78万元、551.67万元、133.02万元，平均每只股票收益为4.92万元、4.38万元、1.06万元。
2017年网下打新收益下滑，C类投资者打新收益较2016年下滑最明显。截至2018年1月3日，2017年获得批文且已上市但未开板股票共9家，未上市股票13家，除去5家因故暂缓发行股票（侨源气体、今创集团、地素时尚、天常股份、鑫广绿环），若按全部打满计算，预计2017年全年A、B、C类投资者网下打新开板收益分别约为1530万元、1350万元、380万元。2016年A、B、C三类投资者打新收益分别为2100万元、1900万元、1300万元，与之相比，2017年网下打新收益下滑明显，主要原因在于2017年新股平均开板涨幅较2016年显著收窄，新股赚钱效应减弱。C类投资者2017年打新收益较2016年下滑约70%，其下滑幅度在三类投资者中最高。
3.3、在满足主流流通市值门槛的前提下，小型底仓打新效率高
6000万流通市值成为2017年新股网下配售的主流申购门槛。2017年全年参与网下配售的股票中，6000万的流通市值门槛成为主流，在沪市、深市分别占比76.74%、74.07%。网下打新的流通市值门槛对网下打新收益率产生重大影响，申购门槛的提高将扩大打新参与者的底仓资金规模，在打新绝对收益维持不变的情况下，网下投资者的打新收益率将降低。
底仓规模越大，打新获得的收益越高。以网下配售的主流市值流通门槛（5000万、6000万）为参照标准，不同底仓规模将获得不同的打新收益，用于打新申购的资金规模越大，最终获得的打新收益越高。2017年获批股票中，沪市最高顶格申购门槛（即打满申购需要的最高资金）为5.60亿元，深市最高顶格申购门槛（即打满申购需要的最高资金）为7.92亿元。
底仓规模保持在主流流通市值门槛水平时，投资者的打新收益率更高。对2017年获批股票打新，仅在沪市配置6000万规模的资金（主流的流通市值门槛）参与打新获得的收益率最高，对应的A类投资者全年打新收益率约9.64%，B类投资者收益率8.36%，C类投资者收益率2.78%。若同时参与沪深两市打新，沪深两市不同底仓组合下，以在沪深两市各配置6000万资金（主流的流通市值门槛）参与打新的打新收益率最高，A类投资者全年打新收益率约8.99%，B类投资者收益率约7.82%，C类投资者收益率约2.31%。
表6为2017年A、B、C三类投资者在沪深两市配置相同规模底仓获得的打新收益率：在满足主流流通市值门槛（目前为6000万）的前提下，小型底仓的打新收益率更高，这是因为2017年上市新股依然以小体量股票为主，其顶格申购实际资金门槛较低（顶格申购实际所需资金小于1亿元的新股约占78.50%），从而使得小型底仓打新效率更高。打新收益的下滑与最高申购限额规定的存在，使得小型底仓打新效率高的现象被强化，打新投资者的产品规模也将趋于小型化。
