最近与周期的老司机们交流，发现A股的周期股越来越少了：各有各的逻辑，银行从强周期变成了价值股；煤炭、钢铁等板块号称在向公用事业转型；建筑和交运坚称自己是服务业；至于汽车、轻工等下游，早就不当自己是周期而是消费板块了。
周期股的业绩起落随经济周期波动——这是周期股的宿命之一，无论其背后是库存的变化还是产能的更迭。但是，中国经济的波动已明显变小，1992~2010年，GDP同比的单季变化幅度在1个百分点左右，但最近几年幅度却稳定小于0.4个百分点，投资增速的波动也明显变小。主要由于：1）中国经济切入中高速增长阶段，经济增长“L”型；2）熨平经济波动的宏观政策效果依然明显；3）各地政府不再是GDP锦标赛下单目标考核，会多目标平衡。
过去把握周期行情的核心在于政策研判（降息、加准、“四万亿”）或者需求拐点预判（量、价、库存），通常在P/E最高的拐点前买入，在P/E最低的景气高点卖出。拉长来看，周期股似乎只有交易性机会；公募基金对上游和中游周期的配置比例在2007~08后开始趋势下滑。股价和盈利的高波动使得机构等长线基金长期低配——这是周期股的宿命之二。
久而久之，周期股的宿命成了原罪，随之而来的是偏见：A股给周期股估值也妞妞捏捏。过去两年A股的周期行情来自供给侧强改革+需求侧不算差，主要是价格驱动的。但是，2016年以来，投资者先怀疑供给侧改革的执行能力，后怀疑经济复苏的持续性：焦煤、焦炭、有色、钢铁等板块在价格和盈利复苏的初期，P/E甚至是下行的；2017年上半年股价才开始和盈利同步扩张；直到2017年6月后，市场意识到很多周期行业供大于求一去不返后，才开始接受强周期板块们的“新常态”，并迅速抬升了P/E。可以说，周期股的救赎关键在于证明盈利的持续性。
推而广之，周期股未来主要的机会并非来自业绩弹性，而是市场认知的修正。周期股，至少可以说越来愈多的周期股，预判的重心会从业绩弹性转到业绩持续性。毕竟，经济名义增速向上弹性有限。价格弹性上，即使考虑油价的输入性压力，18年的PPI同比也难出现16年那样从-5.3%到+5.5%波澜壮阔的上涨；至于量的弹性，中期来看，投资模式受债务杠杆约束，地产周期受到人口因素约束，设备更新受到经济转型约束。换个角度，政策准备充分的背景下，名义增速显著下行的风险也不高。
由此看来，今年上半年周期板块中的主要机会可能来自中游。过去4个季度，中游周期板块在非金融中的盈利占比从30%提升到38%，但市值占比一直维持在26%左右，相对P/E是下行的。业绩兑现后，估值上行需要的催化，可能只是上半年不差的名义需求增速，以及可持续的盈利规模而已。
不是A股的周期股变少了，而是经济的周期变平了。中国经济经历了较长的高速增长期，把观察期拉长的话，现在很多周期板块十几年前都是成长股，而TMT里不少产业链在近几年周期性也越来越强，差别无非是每轮周期更长而已。越早认识到这种根本性的转变，就能越从容地把握周期股的机会。
PS：下一期景言暂定讨论人民币汇率或涨价，希望能及时完成。各位客户老爷打分派点恳请大力支持！本文不构成任何投资建议，仅为笔者个人随笔交流使用。大家喜欢的话欢迎点赞、转发走一波；但未经许可请勿转载，谢谢！
