2018年上半年，美联储的紧缩进度大概率地要快于欧、日、英，不过进入下半年则欧央行有可能不再继续量化宽松计划，英国央行也可能启动加息进程，金价趋势在2018年可能会呈现前低后高的格局。

量化宽松历程与金价走势对比

数据来源：Wind 北京金阳矿业 孔钊/制图

回顾历史：各国量化宽松并非总有利金价

　　2017年是发达经济体货币政策收紧趋势明朗的一年：美联储在2017年加息3次并启动了缩表，欧央行虽然继续其量化宽松政策但是宽松力度减少，英国央行内部有强烈的加息呼吁，相比之下，只有日本央行对于量化宽松政策较为从容淡定。

　　尽管2018年的全球经济依然存在着很多变数，但较为确定的是，发达经济体的货币政策正逐步从全球金融危机后的量化宽松转向正常化的紧缩。

　　各国货币政策趋紧的前景，向2018年的金价趋势展望提出了一个核心问题：黄金失去了量化宽松的助力，将何去何从？

　　这个问题的产生来源于部分投资者将上一轮黄金牛市的后半段，完全归因于欧美量化宽松政策的认知。当美联储首先推出量化宽松的非常规手段时，不少评论家断言，充裕的货币供给必然会导致全球通胀飙升和各类金融资产价格的上扬。

　　然而，这一论断的前一个观点，事后被数据证明完全不成立：量化宽松货币政策启动后，不少人预期的通胀飙升并没有出现，相反是油价暴跌下各国通胀的萎靡。

　　不过，这一论断的后一个观点在量化宽松推出后的三四年里，似乎被完全印证：美国股市自量化宽松推出后开始掉头向上，黄金价格迎来了牛市的加速上扬。然而，2013年开始，黄金从牛市顶点掉头向下，而原油价格则从100美元/桶之上下坠至30美元/桶以下，似乎又表明商品市场并没有得到量化宽松政策的助力。

　　图中对比了2007年以来的欧美央行资产总额之和与国际金价走势，从图中可以清楚地看到：2011年之前，金价与欧美量化宽松政策之间存在正向关联，但是在2011年之后，尽管欧美央行宽松依旧，国际金价却由牛转熊。事后去解释两者之间在不同阶段的差异可以头头是道，但是事前根据量化宽松必然导致金价上扬的逻辑去从事交易实践，在2011年之后不免伤痕累累。

　　图中至少表明，量化宽松导致金融资产价格上扬这样的观点存在逻辑上的缺陷，即不是有了量化宽松，所有的金融资产价格必然会持续上扬，这样的缺陷反过来告诉我们：2018年各国货币政策趋紧，并不会导致所有金融资产无差别地价格下跌。

展望今年：美欧货币紧缩或使金价前低后高

　　回顾2017年的金价走势，在去年美元3次加息和启动缩表的背景下，金价依然实现了整体的上扬，这其中市场对于欧美货币政策紧缩的竞赛预期起了关键性的作用。

　　2017年，尽管美元实现了逐步的紧缩，但是欧元区经济数据改善而引发欧央行紧缩预期，在相当长的时间内刺激了欧元汇率的走强，从而压倒了美国货币政策紧缩的影响。

　　因此，对于2018年的金价展望，重要的不是各国货币政策趋紧的大背景，而是在趋紧背景下各国货币政策紧缩的进度：如果2018年美国紧缩的进度慢于欧、日、英，则美元的疲弱将刺激金价上扬；反之，如果2018年美国紧缩进度快于欧、日、英，则美元的走强将令金价承压。

　　以目前的各国货币政策进度来看，2018年上半年，美元加息2次概率不低，而在9月之前，欧央行新一轮量化宽松到期前，欧央行不会有紧缩的举措，英国央行或许在今年上半年面临较大的加息压力，但是英国脱欧谈判的进程依然会制约其货币政策而日本央行按兵不动的概率较高。

　　因此，2018年上半年，美联储的紧缩进度大概率地要快于欧、日、英，不过进入下半年则欧央行有可能不再继续量化宽松计划，英国央行也可能启动加息进程，金价趋势在2018年可能会呈现前低后高的格局。

　　（北京金阳矿业首席分析师 蒋舒）