摘要

　　事件追踪：上周特朗普解雇联邦调查局局长科米以及会见俄罗斯外长时涉嫌泄密的事件持续发酵，市场担忧特朗普遭到弹劾，风险资产大幅下跌。但美国总统被弹劾并非易事，需要找到特朗普与俄罗斯合谋操纵大选的证据，目前来看特朗普竞选团队与俄罗斯确有接触，但并无迹象显示其中存在不法行为，随后科米也否认调查受阻，市场情绪有所修复。目前来看，通俄事件尚不足以使特朗普交易被证伪，避险情绪的影响更多的限于短期。

　　美联储上周仅梅斯特与布拉德对经济发表观点，但并未较此前发生太大变化。但是，在避险情绪提升的背景下，布拉德的鸽派言论引起了市场更多的关注。事实上，自2016年6月布拉德便由鹰转鸽，坚持认为未来两至三年美联储仅需加息一次。而此番表态与其上周观点大体相同，认为通胀预期偏向下行，目前美联储加息路径可能过于激进，年内最多加息一次，但这与美联储内部的主流观点的差异一直存在。布拉德今年也没有投票权，因此其表态改变美联储未来加息路径的概率仍然较低。

　　欧洲央行4月会议纪要显示欧洲央行担忧在实行了长期的货币宽松政策后，在沟通中的微小变化可能市场被解读为政策立场的转变，从而带来极强的信号效应，而过早的和毫无根据的金融环境收紧将给通胀目标的达成带来风险。尽管欧元区经济下行的风险已经有所减弱，但潜在通胀水平依然低迷，尚未显示出令人信服的上行趋势，不排除在6月下调通胀预期的可能。因此，总体上看欧洲央行对于收紧政策态度仍然谨慎，我们认为其在今年9月前改变当前“如果需要将加码QE”的措辞的概率相对较低。

　　经济观察：美国4月制造业生产活动回暖带动工业产出超预期增长，但新屋开工以及营建许可环比均有所下滑。日本一季度GDP年化环比达2.2%，超市场预期；但3月核心机械订单增速下滑。欧元区一季度GDP增速与上季度持平，德国仍然保持领先；德国PPI增速上行超预期。英国4月CPI达到近3年来的高位，天气回暖带动零售回暖，3月失业率下滑创下42年以来的新低。

　　市场走势：股市：通俄事件引发美股剧烈调整，全球股市共振下行；债市：发达市场国债收益率普遍下行，美德息差收窄；汇市：美元指数创近一年来的最大单周跌幅，总统封口事件引发雷亚尔贬值近8%；商品：油价强势反弹，金价继续上涨。

　　本周关注：本周四美联储将公布的5月会议纪要，是否会为6月加息带来更多线索值得关注。此外，本周还将公布全球制造业PMI指数，以及美国房地产销售与耐用品订单等重要经济数据。

　　正文

　　一

　　海外事件追踪

　　1.1

　　通俄事件持续发酵 但影响料偏短期

　　上周特朗普解雇联邦调查局局长科米以及会见俄罗斯外长时涉嫌泄密的事件持续发酵，《纽约时报》披露的科米备忘录显示特朗普在2月与其会面时要求停止对前国家安全顾问弗林的调查，随后司法部指派前FBI前局长穆勒针对特朗普团队与俄罗斯的关系展开调查，这一度引发了市场对特朗普可能遭到弹劾担忧，进而对其减税以及大规模基建投资的期望消退，避险情绪大幅提升，从而导致美股出现大幅调整。周三道指与标普500指数创下9月以来的最大单日跌幅，美元指数也创下特朗普当选以来的新低。

　　事实上，美国总统被弹劾并非易事。在目前共和党占据参众两院多数席位的背景下，特朗普最终被弹劾或被迫辞职需要找到其与俄罗斯合谋操纵大选、妨碍司法的切实证据。根据目前的信息看，特朗普团队在竞选期间与俄罗斯确有接触，但是双方的接触主要围绕在未来美俄关系以及沟通渠道的建立上，还没有发现特朗普团队有违法行为的迹象。而科米备忘录的也被众议院议长瑞安·保罗质疑，认为若特朗普存在妨碍司法的行为里应在第一时间出面指证，因此对特朗普有信心。但周四在网络传播的一份视频文件显示，科米表示对于前国家安全顾问弗林的调查从未受到政治阻力。而对于特朗普竞选团队的调查可能持续相当长的时间，现有证据下特朗普最终被弹劾仍是小概率事件。

　　尽管这一事件可能使税改和基建投资计划再次推迟，但在经历了新医改法案搁浅后，这已在一定程度上计入了市场价格之中，目前的形势尚不能使得财政扩张的预期被证伪。而周四美国财政部长努钦与众议院议长瑞安保罗均表示税改计划有望在年内完成。因此，我们只要没有特朗普直接与俄罗斯密谋操纵大选的证据出现，在美国企业盈利出现明显改善的背景下，特朗普交易彻底反转的时点尚未到来，避险情绪的影响更多的限于短期。

　　1.2

　　如何理解布拉德鸽派言论

　　上周美联储仅克利夫兰联储主席梅斯特以及圣路易斯联储主席布拉德两位官员发表观点，而两人的观点也未较此前发生太大变化。梅斯特坚持了此前加息过于缓慢可能导致未来快速加息的风险。但是，在上周特朗普通俄事件使得市场避险情绪提升的背景下，布拉德的鸽派言论引起了市场更多的关注。事实上，自2016年6月开始，布拉德由鹰派的标志人物向鸽派突然转变，坚持认为未来两至三年美联储仅需加息一次。而此番表态与其上周观点大体相同，认为通胀预期偏向下行，目前美联储加息路径可能过于激进，年内最多加息一次。但这与美联储内部的主流观点的差异一直存在，布拉德今年也没有投票权。因此，其表态改变美联储未来加息路径的概率仍然较低。

　　1.3

　　纪要显示欧洲央行对政策收紧态度谨慎

　　欧洲央行上周公布了4月会议纪要，纪要显示与会者对于欧元区经济状况的改善做出了肯定，欧元区经济的复苏状况大致符合3月欧洲央行的预期，而今年上半年的经济的走势可能会更加乐观，劳动力市场的改善为消费支出提供了保障，经济的扩张也使欧元区能更加强劲的面对负面冲击。

　　具体来看，需求的扩张主要得益于国内需求的增长，而融资条件改善以及企业盈利能力加强都将有助于投资复苏，但投资在前几个季度相对疲软。消费方面，家庭名义以及实际可支配收入相较2011年已经出现了明显增长，这主要源于劳动力市场的结构性改革带来的实际收入以及私人消费的增长，但3月预测中将可支配收入增长取决于名义工资增长的假设仍然存在不确定性，需要对工资行为做出更深入的调查。而在风险方面，与会者普遍认为在全球经济增长势头更加强劲，经济与贸易增长在发达经济体与新兴经济体之间也更加同步，经济前景的下行风险已经进一步减弱，虽然美国财政政策不确定、英国脱欧、以及中国经济走弱等外部不确定性仍然偏向下行，但部分与会者则认为政策不确定性对于欧元区经济的负面冲击十分有限。

　　在通胀方面，大多数官员们仍然认为潜在通胀水平依然低迷，尚未显示出令人信服的上行趋势，但通缩的风险已经基本消失。而在预期方面，3月通胀率的下滑主要是由于能源以及未加工食品价格的走低，服务价格也有所降低，但这主要与复活节等季节性因素有关，而这些因素只会对通胀预期的影响有限，长期通胀预期仍然保持不变，预计在4月上涨之后徘徊在较低的水平直到2017年末；而也有部分官员指出，尽管基于专业预测者调查（SPF）的通胀预期保持不变，但市场隐含预期已经有所下降，不能排除在6月欧洲央行的会议中下调通胀预期的可能。

　　在货币政策方面，纪要显示欧洲央行委员广泛赞同维持当前利率水平以及QE规模，而加大宽松的可能性已经大大降低了，从4月开始降低资产购买规模至600亿欧元，以及在3月底结束TLTRO，已经反应出了理事会对于欧元区经济增长的信心以及通缩风险消失的细致评估。未来如果欧元区保持当前的增长动能并且通胀出现了可持续的进展，那么欧洲央行将考虑调整目前的前瞻指引。而未来货币政策的路径将在很大程度上依赖于欧洲央行对于价格稳定性展望的深度评估，需要持续观察通胀在中期是否能以一种可持续以及可自我实现的方式收敛与略低于2%的通胀目标。此外，纪要显示，欧洲央行认为在当前时刻，货币与金融环境对于货币政策措辞的变化非常敏感。在实行了长期的货币宽松政策后，在沟通中的微小变化可能被解读为政策立场的转变，从而带来极强的政策效应，欧洲央行必须以一种非常渐进与谨慎的方式调节政策立场。过早的和毫无根据的金融环境收紧将给通胀目标的达成带来风险。因此，渐进调整沟通措辞将提升欧洲央行指引的一致性和可信度。因此，从总体上看，欧洲央行4月会议纪要的态度依然温和，在通胀水平存在较大不确定性的背景下，我们认为其在今年9月前改变当前“如果需要将加码QE”的措辞的概率相对较低。

　　二

　　海外一周经济观察

　　2.1

　　美国：新屋开工放缓 工业产出回暖

　　上周公布的美国4月工业产出指数环比由上月的0.5%上升至1%，超过预期的0.4%，创下自2014年2月以来的新高。其中，制造业产出环比同样上升1%，好于预期的0.5%；而采矿业产出指数上升1.2%，公用事业指数环比增长0.7%。从最终产品上看，以汽车为代表的耐用消费品产出显著回升，由上月的-2.2上升至3%。与此同时，上周公布的费城联储制造业调查指数也由上月的22上升至38.8，预示着二季度美国国内生产活动继续呈现扩张的态势。

　　此外，4月美国年化新屋开工117.2万套，环比-2.6%，不及预期的3.7%，连续第二个月环比下滑。其中，5单元以上住宅开工下滑9.6%，但独栋住宅开工增长0.4%。而4月营建许可环比-2.5%，同样不及预期的0.2%。其中独栋住宅营建许可环比-4.5%，而多户型营建许可则增长1.4%。

　　2.2

　　日本：一季度GDP加速增长 3月机械订单不及预期

　　上周公布的2017年1季度日本GDP环比由上季度的0.3%增至0.5%，年化环比达到2.2%，超过市场预期的1.7%。其中，一季度日本私人消费增速有所加快，年化增速达到1.4%，对GDP增长的拉动率从上季度的0%增至0.2%；存货变动则扭转了之前两个季度下滑的趋势，对GDP的拉动率达到0.1%。而私人投资以及净出口对GDP的拉动率均降至0.1%。

　　在机械订单方面，日本2017年3月核心机械订单环比增长1.4%，不及预期的2.5%，以及上月的1.5%。其中，制造业订单环比0.6%，较上月的6%出现明显回落，而非制造业核心订单环比下滑3.9%，结束了连续三个月以来的增长。从订单来源上看，国内订单以及海外订单环比均较上月有所下滑，分别由上月的-2和-1.1%降至-3.2%和-2.8%。

　　2.3

　　欧元区：德国领跑欧元区 PPI超预期增长

　　欧元区2017年一季度GDP环比修正后初值为0.5%，与上季度持平，符合市场预期，其中德国一季度GDP增速为0.6%，但法国以及意大利一季度GDP增速仅为0.3%和0.2%，不及欧元区的平均水平。

　　此外，德国公布的PPI数据显示，4月德国PPI同比增速回升0.3%至3.4%，超过预期的3.2%。从产品构成上看，消费品和中间品价格同比分别由上月的2.5%以及3.9%增至3.1%以及4.3%，能源同比增速上升0.1%至4.6%；而资本品价格增速则与上月持平。

　　2.4

　　英国：通胀零售超预期 失业率再创新低

　　英国4月CPI环比增速为0.5%，高于预期以及上月的0.4%，同比增速也提升0.4%至2.7%，超过市场预期的2.6%，达到3年多以来的高位。从分项数据上看，服务价格同比增速由上月的2.1%回升至3%，对于CPI拉动率由1%上升至1.4%.是带动CPI同比增速提升的主要原因，但能源价格对CPI的贡献率则由上月的0.6%降至0.4%。核心CPI同比增速上升0.6%至2.4%，同样超过预期的2.3%。其中，复活节期间公共交通、尤其是机票价格上涨使得交通项对核心CPI的拉动率由上月的0.2%上升至0.8%，较上月的0.2%出现了明显回升，是核心CPI回暖的主要因素，而服装价格对核心CPI拉动率也增长0.1%至0.2%。

　　在消费方面，4月英国零售环比由上月的-1.5%升至2.3%，超过预期的1.1%，创下2016年1月以来的新高，扭转了最近数月以来因通胀上行以及对脱欧担忧所带来的颓势，这可能与复活节错位以及天气因素。而剔除汽车燃料的核心零售销售环比由上月的-1.2%升至2%，高于预期的1%。其中，食品店环比1.2%，而非食品类环比2.3%。此外，无店铺销售环比增长4.4%。

　　在劳动力市场上，3月英国ILO失业率较上月再度下滑0.1%至4.6%，创下42年以来的新低。而4月失业金申领人数增加1.96万人，低于上月的增加3.35万人。此外，英国3月居民平均周薪同比增速为2.4%，较上月的2.9%略有放缓，但环比增速达到了0.5%，创下8个月以来的新高。

　　三

　　大类资产动态

　　3.1

　　股票：通俄事件引发美股剧烈调整

　　上周特朗普通俄事件不断发酵，美股避险情绪提升，市场一度担忧特朗普遭到弹劾，三大指数周三跌幅均超过1.5%，创下去年9月以来的最大跌幅。但周四后被解雇的前FBI局长科米否认对于通俄事件的调查受到政治干预，市场情绪得到了一定修复，跌幅有所收窄。最终，道琼斯指数收于20804.84，本周下跌0.66%；纳斯达克与标普500指数也分别下跌0.61%和0.38%。板块方面，防御性较强的公用事业与必需消费行业涨幅居前，而金融行业跌幅则超过了1%。港股上周维持震荡格局，周二曾一度创下近两年的新高，但之后跟随美股出现了反复，最终恒生指数收于25174.87，上涨0.07%，国企指数则下跌0.15%，收于10267.39。

　　其他发达经济体也普遍受到了美股调整的影响，上周普遍以下跌为主。英国股市受到良好的财报提振，成为唯一上涨的主要发达市场，富时100指数上涨0.48%。而澳洲股市受金融板块拖累，录得11月来最大单周降幅，上周下跌1.88%。新兴经济体中，印尼股市受到标普上调主权信用评级利好的，雅加达综指累计上涨2.06%，创下近3个月以来的最大单周涨幅。而巴西股市因总统涉嫌“封口费”事件的影响，出现了大幅下跌，周四单日跌幅达-8.8%，创下2008年金融危机以来最大跌幅，一度触发熔断机制后，使交易暂停一小时，最终圣保罗IBOVESPA指数上周下跌8.19%。

　　3.2

　　债市：美德国债息差收窄

　　上周，由于市场担忧政治风险可能阻碍特朗普的减税增支计划，加上周五圣路易斯联储主席布拉德认为加息速度不宜过于基金，使得美国国债收益率继续走低， 10年期国债收益率降10BP，收于2.23%，1年期国债收益降1BP，收于1.10%。欧洲央行周三公布的货币政策纪要显示其对收紧政策态度谨慎使欧元区国债收益率也出现了下跌，但欧美国债息差大幅的收窄。德国10年期国债收益率下跌3BP，收于0.36%，1年期国债收益率下跌1BP，收于-0.74%。欧洲良好的政治与经济形势，也使得欧元区边缘国家与德国国债息差收窄。而日本10年期国债收益率则与上周持平，收于0.05%。

　　3.3

　　汇市：美元指数创近一年来的最大单周跌幅

　　上周通俄事件的发酵也对美元汇率带来巨大冲击，美元指数上周收于97.11，下跌2.09%，创出2016年5月以来的最大单周跌幅。避险瑞郎涨幅居前，升值2.86%，而欧元对美元汇率升至1:1.1207，升值2.52%，创下近6个月以来的新高。新兴经济体货币中，泰铢相对领先，泰国一季度GDP环比增速创下近四年来最高，使得泰铢对美元升值0.97%。而巴西雷亚尔则因总统封口事件贬值达7.98%，创1999年雷亚尔自由浮动以来的最大单日跌幅，2017年以来的涨幅被全部抹去。

　　3.4

　　商品：油价强势反弹 金价继续上涨

　　上周OPEC和其它产油国延长减产协议的预期升温，使WTI原油期货收于50.31美元/桶，累计上涨5.16%，连续两周上行。而贵金属方面，美国国内政治风波使得金价创下五周以来的最大单周涨幅，COMEX黄金累计上涨2.22%，收于1255.7美元/盎司。美元指数下滑使工业金属价格得到了一定支撑，扭转了近期的跌势，铜、铝、锌等主要金属价格普遍上涨。而农产品价格则维持了震荡格局。

　　四

　　本周关注

　　本周四美联储将公布的5月会议纪要，是否会为6月加息带来更多线索值得关注。此外，本周还将公布全球制造业PMI指数，以及美国房地产销售与耐用品订单等重要经济数据。

　　分析师：黄文涛

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　　分析师：李一爽

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